Mit den Kursen an den Börsen steigt verständlicherweise auch das Sicherheitsbedürfnis vieler Anleger. Gerade bei kurz- bis mittelfristigen Engagements in Aktien hat sich die Gefahr von Rücksetzern mittlerweile deutlich erhöht. Nur konsequent erscheint es da, dass viele Investoren ihre Risiken reduzieren. Ein gängiges Instrument zur Risikoreduzierung sind Zertifikate mit Teilschutz, die folgerichtig wieder zunehmend in den Fokus der Anleger rücken.Zu den etablierten Teilschutz-Strukturen zählen dabei neben Discount-Zertifikaten vor allem Bonus-Zertifikate. Klassische Bonus-Zertifikate gewähren zum einen eine vollständige Partizipation an steigenden Notierungen des zugrunde liegenden Basiswerts. Gleichzeitig bietet ein Bonusinvestment über den Sicherheitspuffer einen gewissen Schutz vor fallenden Kursen. Denn zum Laufzeitende sehen Bonus-Zertifikate in Abhängigkeit von der konkreten Ausstattung auch dann eine festgelegte Bonuszahlung vor, wenn sich der Basiswert während der Laufzeit seitwärts oder moderat abwärts bewegt hat.Voraussetzung für die Bonuszahlung ist, dass der Basiswert während der Laufzeit niemals eine zuvor festgelegte Barriere berührt oder unterschreitet. Fällt der Basiswert auf oder unter die Barriere, geht der Bonusanspruch verloren und das Bonus-Zertifikat verhält sich genau wie der Basiswert. Entsprechend hohe Verluste können dann drohen. Das gilt auch für die Variante Capped-Bonus-Zertifikat, bei dem der maximale Ertrag zugunsten eines großzügigeren Puffers begrenzt ist. Beim Reverse-Bonus-Zertifikat (mit oder ohne Cap), das den Mechanismus herkömmlicher Bonus-Strukturen umkehrt und Kursverluste in Gewinne ummünzt, darf der Kurs des Basis-werts nicht bis auf oder über die Barriere steigen.Der Barriere kommt daher bei allen Bonus-Produkten, ob klassisch, mit Cap oder als Reverse Bonus, eine herausragende Bedeutung zu. Nur wenn sie unberührt bleibt, können die Papiere ihre Stärken ausspielen. Vielfach jedoch fällt es Anlegern schwer, einen optimalen Risikopuffer für sich festzulegen, der sicherstellt, dass es bis zum Laufzeitende zu keiner Verletzung der Barriere kommt. Intuitiv klar ist, dass der Schutzmechanismus umso größer ist, je weiter die Barriere vom aktuellen Kurs entfernt ist. Gleichzeitig sinkt damit der Bonus-Level, also derjenige Ertrag, den das Zertifikat für Seitwärtsbewegungen oder leichte Verluste des Basiswerts verspricht. Intuition reicht nichtUmgekehrt sind Bonus-Level, aber auch die Wahrscheinlichkeit einer Barrierenverletzung umso höher, je dichter die Barriere am Kurs des Basiswerts liegt. Die Wahrscheinlichkeit genauer zu bestimmen, mit der die Barriere verletzt und damit der Bonus-Mechanismus außer Kraft gesetzt wird, ist aber für Privatanleger – und durchaus auch für Profis – äußerst mühsam und lässt sich nicht mit Intuition erledigen. Denn häufig werden Risiken über- oder unterschätzt.Um Investoren einen Richtwert für die Wahrscheinlichkeit einer Barrierenverletzung an die Hand zu geben, machen die ersten Zertifikate-Emittenten dieses Risiko nun auf einen Blick sichtbar: Die sogenannte K.-o.-Wahrscheinlichkeit gibt auf täglich aktueller Basis an, mit welcher Wahrscheinlichkeit die jeweilige Barriere des Zertifikates bis zum Laufzeitende berührt oder unterschritten wird. Die neue Kennzahl macht es Anlegern zum einen leichter, die mit einem bestimmten Zertifikate-Investment verbundenen Risiken realistisch einzuschätzen, statt sich auf ein bloßes Bauchgefühl zu verlassen. Sie erleichtert zum anderen den Vergleich von Bonus-Strukturen auf unterschiedliche Basiswerte mit sonst gleichen Konditionen. Auch die Auswahl einer zum persönlichen Risikoprofil eines Anlegers passenden Kombination aus Bonus-Level und Barriere auf einen bestimmten Basiswert wird durch die Betrachtung dieser auch Trigger-Wahrscheinlichkeit genannten Prozentzahl deutlich einfacher. Mühsames ZusammentragenDie K.-o.-Wahrscheinlichkeit fasst dabei zusammen, was Anleger bislang selbst mühsam zusammentragen mussten und vielfach im besten Fall schätzen konnten. Denn in welchem Ausmaß die Barriere gefährdet ist, hängt einerseits von der Restlaufzeit des Bonus-Zertifikats ab: Je länger es läuft, desto eher sind große Kursausschläge zu erwarten, die die Barriere verletzen. Die Restlaufzeit ist dabei vergleichsweise leicht zu berücksichtigen, denn sie ist eindeutig definiert. Andererseits aber hängt die Wahrscheinlichkeit einer Barrierenverletzung entscheidend davon ab, wie stark der jeweilige Basiswert schwankt. So wird eine Aktie mit regelmäßig hohen Kursausschlägen eine bestimmte Barriere eher verletzen, als ein defensives schwankungsarmes Papier ein identisches Barriere-Niveau durchbrechen wird. Mehr als diese Faustregel aber haben zumindest Privatanleger selten zur Hand.Das ändert sich nun mit der Trigger-Wahrscheinlichkeit. Denn Grundlage für die Berechnung ist neben der Restlaufzeit die Schwankungsintensität des jeweiligen Basiswerts. Prinzipiell stehen hier zwei unterschiedliche Konzepte zur Verfügung: Zu unterscheiden ist zwischen der historischen Volatilität, die sich für unterschiedliche Zeitspannen aus den tatsächlichen Kursbewegungen der Vergangenheit berechnen lässt, und der impliziten Volatilität. Letztere ist das Maß für die Schwankungen von Wertpapieren und Indizes, die Marktteilnehmer für die Zukunft erwarten. Sie lässt sich für jeden Basiswert und nahezu jede Laufzeit aus den Preisen tatsächlich ge-handelter Optionen errechnen. Implizite VolatilitätFür das Heranziehen der impliziten Volatilität zur Berechnung der K.-o.-Wahrscheinlichkeit spricht dabei einiges. Da sie auf den Erwartungen der Marktteilnehmer basiert, zeichnet sie häufig ein treffenderes Bild der Zukunft, als es der Blick in die Vergangenheit kann. Das gilt insbesondere für Phasen plötzlich ansteigender Schwankungsintensitäten: Während sich unvermittelte starke Kursausschläge auf die historische Volatilität gerade bei einer Betrachtung mittlerer und längerer Zeiträume nur langsam und verzögert auswirken, gehen sie in die Erwartungen der Marktteilnehmer – und damit die implizite Volatilität – unmittelbar ein. Somit bietet die implizite Volatilität vor allem dann eine bessere Grundlage zur Berechnung der künftigen K.-o.-Wahrscheinlichkeit, wenn sich die Volatilität sprunghaft ändert und sich die Kennzahl auf Papiere mit mittel- bis langfristigen Restlaufzeiten bezieht. Gerade institutionelle Investoren befürworten daher die implizite Volatilität als Grundlage zur Berechnung der Trigger-Wahrscheinlichkeiten.Für Citi berechnet die SmartTrade GmbH deshalb auf der Basis der impliziten Volatilität mittels einer Monte-Carlo-Simulation tagesaktuell die Wahrscheinlichkeit, mit der jedes einzelne Bonus-Zertifikat bis zum Ende seiner Laufzeit die Barriere be-rühren oder unterschreiten wird. Dafür werden jeweils 50 000 Zufallspfade durchgerechnet. SmartTrade führt die Berechnungen als externe Stelle komplett unabhängig durch und erhält dafür von der Citi lediglich die Stammdaten.Die Angabe der K.-o.-Wahrscheinlichkeit erfolgt in Prozent. Im Extremfall kann sie einen Wert von 0,00 oder 100 % annehmen. Zu beachten ist, dass selbst ein Extrem-wert von 0,00 keine Garantie für ein Halten der Barriere impliziert. Schließlich bleibt die Trigger-Wahrscheinlichkeit bei aller statistisch umfänglichen Prüfung immer nur ein Näherungswert und eine Momentaufnahme. Unter den Ergebnissen der 50 000 getesteten Zufallspfade könnte gerade jener fehlen, der am Ende tatsächlich eintritt. Zudem können sich Marktbedingungen sehr schnell ändern und ein Basiswert kann aus unterschiedlichsten Gründen in extreme Turbulenzen geraten. Klare IndikationAuch andere, weniger extreme Werte sind nicht mehr und nicht weniger als ein statistisches Maß. So besagt eine K.-o.-Wahrscheinlichkeit von 12 %, dass unter Berücksichtigung der Restlaufzeit und der aktuellen impliziten Volatilität des Basiswerts in 88 von 100 simulierten Fällen keine Verletzung der Barriere stattfindet. Damit ist die Gefahr für ein Ausschalten des Bonusmechanismus beim betreffenden Zertifikat ge-ring. Ob das Zertifikat letztendlich aber zu den 88 % mit intakter Barriere oder doch zu den 12 % zählt, bei denen die Barriere verletzt wird, kann die Kennzahl nicht vorhersagen. Dennoch liefert die K.-o.-Wahrscheinlichkeit erstmals eine klare Indikation und einen Richtwert, an dem sich Anleger künftig wesentlich besser und einfacher orientieren und an welchem sie ihre Anlageideen und -entscheidungen überprüfen können.—Christine Romar, Director Warrants & Certificates bei der Citigroup Global Markets Deutschland AG