Es gibt zwei Verteidigungslinien, die britische Altersvorsorgepläne dazu in die Lage versetzen sollen, Risiken zu managen: die Treuhänder und die Aufsicht TPR (The Pensions Regulator). “Die Ereignisse vom September 2022 haben wesentliche Schwächen in beiden Verteidigungslinien offengelegt”, lautet das Fazit eines Untersuchungsberichts des Unterhausausschusses für Arbeit und Renten. Damals hatte der rasante Anstieg der Renditen britischer Staatsanleihen (Gilts) Pensionsfonds in Bedrängnis gebracht, die riskante Derivatgeschäfte getätigt hatten. Schlimmer noch: Seitdem hat sich nicht viel getan. Und die Renditen von Gilts sind infolge der Leitzinserhöhungen der Bank of England stark gestiegen.

Liability-Driven-Investment-Strategien (LDI) kannten vor dem Herbst vergangenen Jahres nur die damit befassten Experten. Mit Hilfe solcher Strategien können betriebliche Pensionskassen ihren Finanzierungsstatus verbessern – viele sind unterfinanziert. Zudem können sie Mittel für Investments in renditeträchtigere Anlageklassen wie Private Equity oder Immobilien freisetzen, indem sie ihren Staatsanleihen­bestand beleihen. Das Problem bei derartigen Derivatgeschäften ist jedoch, dass schnell hohe Nachschussforderungen fällig werden können. Als die Renditen 30-jähriger britischer Staatsanleihen (Gilts) an zwei Handelstagen um mehr als 35 Basispunkte stiegen, zwangen solche Margin Calls Pensionsfonds zum Verkauf von Gilts. Das trieb die Renditen weiter in die Höhe. Am Ende kaufte die Bank of England Staatsanleihen, um für Stabilität am Markt zu sorgen. Im März forderten die Finanzstabilitätshüter der Notenbank einen Stresstest für britische Pensionsfonds, die auf LDI-Strategien zurückgreifen. Sie sollten einen Anstieg der Renditen von mindestens 250 Basispunkten in fünf Handelstagen verkraften können, um Notverkäufe künftig zu vermeiden. Dafür wäre allerdings TPR zuständig, und dort pflegt man eine gemächlichere Herangehensweise.

Schon seit Jahren hatte man dort Bedenken, was die Standards der Governance angeht, insbesondere bei kleinen und mittelgroßen Pensionskassen. Es sei eine “berechtigte Frage”, in welchem Maße kleinere Anbieter die möglichen Konsequenzen ihrer Investments wirklich verstünden, sagte der ehemalige TPR-Chef Charles Counsell dem Ausschuss. Er räumte ein, dass die derzeit von der Aufsicht zu LDI abgefragten Informationen nicht detailliert genug seien, um zu beurteilen, ob die Pensionskassen den Vorgaben Folge leisteten. Es ist kein kleines Problem: Im Oktober vergangenen Jahres waren der Bank of England zufolge mehr als 1 Bill. Pfund in LDI-Strategien investiert. FCA-Chef Nikhil Rathi wies vor dem Ausschuss darauf hin, dass niederländische Pensionsfonds etwa die Hälfte ihres Zinsrisikos mit LDI-Strategien managen. Bei den britischen Fonds habe er den Eindruck, dass sie 85% des Zinsrisikos auf diese Weise absichern. Niederländische Fonds hätten es zudem mit einem am langen Ende wesentlich tieferen Bondmarkt zu tun. Inflationsgeschützte Gilts befänden sich dagegen zu 90% im Besitz von leistungsorientierten Altersvorsorgeplänen (Defined Benefit).

Zuletzt sind die Gilt-Renditen wieder kräftig gestiegen. Der Ausschuss begrüßte die Absicht des TPR, zu einer datengeleiteten Organisation mit größeren digitalen Fähigkeiten zu werden. Was bislang fehlt, ist, einen Zeitplan und die Ressourcenplanung dafür vorzustellen. Bis es so weit ist, kommt es angesichts der hohen Volatilität an den Anleihenmärkten vermutlich zu erneuten Verwerfungen.