Die Suche von professionellen Investoren wie beispielsweise Stiftungen und Unternehmen nach einer auskömmlichen Verzinsung ihrer Anlagemittel ist in vollem Gange. Vor dem Hintergrund des Niedrigzinsumfeldes und der Sorge eines in Zukunft dauerhaft steigenden Zinsumfeldes werden hier alle Optionen auf den Prüfstand gestellt. Eine Option ist die Investition in sogenannte Senior Secured Loans (SSL). Das sind variabel verzinsliche, erstrangig besicherte Unternehmenskredite mit Mindestanlagesummen von in der Regel über 500000 Euro.Investitionen in SSL bieten eine Reihe von Vorteilen, die insbesondere Anleihebesitzer schätzen: Die zu erzielenden Erträge befinden sich weiterhin auf einem attraktiven Niveau und liegen nur unwesentlich unter den Renditen, die eine Anlage in High Yield Bonds mit sich bringt. Der BAML High Yield Index weist aktuell*) eine Rendite bis zur Fälligkeit von 6,1% aus. Der S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan Index liegt dagegen bei rund 4,8%. Mit anderen Worten: Bei einem Verzicht von 1,4% Rendite pro Jahr erhält ein Investor eine Anlage, die folgende weitere positive Eigenschaften mit sich bringt.Emittenten der SSL sind durchweg namhafte internationale Unternehmen, von American Airlines über Schaeffler bis hin zu Hilton Worldwide. Die Emittenten sind aus dem Non-Investment-Grade-Bereich, und die Darlehen sind erstrangig besichert. Die durchschnittliche Ausfallrate betrug im Zeitraum von 2001 bis 2013 nur 2,9%. Die durchschnittlichen Verwertungserlöse erreichten im Zeitraum von 1987 bis 2013 über 80%. Dieses relativ hohe Maß an Sicherheit ist der Tatsache geschuldet, dass die Vermögenswerte der emittierenden Unternehmen als Sicherheiten dienen und, sollte es zu einem Ausfall kommen, verwertet werden können.Darüber hinaus sind SSL mit variablen Kupons ausgestattet. Das heißt, dass bei einem steigenden Zinsniveau auch die Verzinsung mit steigt und die Darlehen, im Gegensatz zu Festzinsanleihen, keine oder zwischenzeitlich nur kurze Kursverluste verzeichnen müssen. Somit unterliegen SSL einem wesentlich geringeren Zinsänderungsrisiko als Festzinsanleihen. Dadurch, dass die Loans auch eine gegenüber anderen Anleiheklassen niedrigere Volatilität und eine geringe Korrelation zu diesen ausweisen, stellen sie einen guten Portfoliodiversifizierer dar.Bei all den genannten Vorzügen von SSL stellen sich Investoren zu Recht die Frage, wie liquide der zugrunde liegende Markt ist. Zum Ende des ersten Quartals 2014 belief sich die Summe der ausstehenden SSL auf 857 Mrd. US-Dollar oder umgerechnet knapp 622 Mrd. Euro.Wer sich den Markt genauer anschaut, sieht, dass er sich im Wesentlichen in zwei Märkte gliedert, in den US-amerikanischen und in den europäischen. Schon allein von der Größenverteilung ist der US-Markt der dominierende. Ende März 2014 entfielen von 857 Mrd. US-Dollar ausstehende SSL rund 710 Mrd. oder knapp 83% auf die USA und nur umgerechnet 147 Mrd. Dollar auf Europa.Die gesamte ausstehende Summe von 857 Mrd. Dollar Ende März 2014 ist der höchste Stand, den SSL je erreicht haben. Im Jahr 2008 erzielten SSL ein Gesamtvolumen von 794 Mrd. Dollar, um im Zuge der Bankenkrise dann auf ein zwischenzeitliches Tief von 663 Mrd. Dollar im Jahr 2011 zu fallen. Während sich der US-Markt in diesem Zeitraum von 594 Mrd. Dollar im Jahr 2008 auf 710 Mrd. Dollar per erstes Quartal 2014 auf ein neues Hoch bewegte, hinkt der europäische Markt mit variabel verzinslichen Krediten noch seinem Höchststand von 2008 hinterher. Mit 147 Mrd. Dollar liegt er noch deutlich unter seinem damaligen Hoch von umgerechnet 200 Mrd. Dollar.Der Markt in den USA ist nicht nur größer, er ist in vielerlei Hinsicht auch reifer. Die großen Marktteilnehmer in den USA sind die Manager von sogenannten Collateralized Loan Obligations (CLOs), die variabel verzinsliche Kredite aufkaufen und in spezielle Vehikel für ganz bestimmte Kundenprofile und Kundenwünsche bündeln, eben die CLO. Auf der Nachfrageseite befinden sich auch offene Fonds für Privatanleger, sogenannte Retail Mutual Funds, denen die Investition in diese Anlageklasse in den USA regulatorisch erlaubt ist. Darüber hinaus finden sich natürlich auch andere institutionelle Investoren wie Versicherungen und Banken auf der Käuferseite. Diese Marktteilnehmer verfügen über eine langjährige Expertise.Der Nachfrageseite steht im US-Markt auch ein entsprechendes Angebot gegenüber. Der Investor kann hier unter rund 850 verschiedenen Emittenten von SSL auswählen. Die meisten dieser Unternehmen verfügen über ein öffentliches Rating. Darüber hinaus können auch oftmals die einzelnen Darlehenstranchen ein Rating vorweisen. Ein derart großes Angebot erlaubt dem Anleger ein selektives Vorgehen. So stellen zum Beispiel SSL von Unternehmen des Gesundheitssektors mit einem Anteil von über 8% an allen ausstehenden variabel verzinslichen Darlehen die größte Gruppe dar.Der europäische Markt ist hier noch nicht so weit. Nicht nur, dass der Markt deutlich kleiner ist als der US-Markt, der Investor hat auf dem europäischen Markt auch nur die Möglichkeit, unter den SSL von etwa 200 Unternehmen auszuwählen. Ein liquider Handel in den Tranchen kann sogar nur bei rund 50 Unternehmen festgestellt werden. Auch wenn 2013 auf dem europäischen Markt mit einem Emissionsvolumen von 67 Mrd. Dollar (im Vorjahr: 13 Mrd. Dollar) ein Rekord verzeichnet werden konnte, relativiert sich diese Zahl doch vor dem Volumen der amerikanischen Emissionen, das 489 Mrd. Dollar (im Vorjahr: 205) erreichte. Das Emissionsvolumen beinhaltet Repricings und Refinanzierungen bereits bestehender Transaktionen.Es ist gut, dass sich der europäische Markt hier positiv entwickelt. Bis zum Erreichen der Reife des amerikanischen Marktes dürfte allerdings noch viel Zeit vergehen. So verfügt der US-Markt über ein hohes Standardisierungsniveau mit einem liquideren Handel – und kürzeren Settlement-Zeiten. Tranchen sind in der Regel ab 500000 Dollar handelbar, während sie in Europa oft erst ab 2 Mill. Euro aufwärts gehandelt werden.Ein weiterer Vorteil liegt im amerikanischen Insolvenzrecht, dem Chapter 11. Dieses gilt für alle US-Bundesstaaten gleichermaßen, so dass eine hohe Expertise im Umgang mit Insolvenzen und der Verwertung der Sicherheiten vorhanden ist. Dieses einheitliche Insolvenzrecht dürfte in Europa noch in weiter Ferne liegen, so dass landesspezifische Kenntnisse vonnöten sind.Ein weiterer Unterschied in den Loan-Märkten spiegelt sich in den Sekundärmarktpreisen wider. Im amerikanischen Markt haben Ende 2013 über 70% der ausstehenden SSL zu ihrem Nominalwert oder darüber gehandelt, im europäischen Markt waren dies nur 43%. Dies mögen einige Investoren natürlich auch als Chance sehen. Aber hier kommt es sicher darauf an, die richtigen SSL auszuwählen.Investoren, die sich Gedanken über die zukünftige Allokation in ihren Anleiheportfolien machen, sollten unseres Erachtens durchaus prüfen, ob eine Beimischung von variabel verzinslichen Krediten als Ersatz für auslaufende Anleihen von Vorteil ist. Insbesondere bei der Vorbereitung auf einen möglichen Zinsanstieg entfaltet diese Anlageklasse ihre Wirkung. Neben dem variablen Zinssatz mögen die vergleichsweise hohen Erträge, die gute Besicherung, die historisch niedrigen Ausfallraten und die positiven Diversifikationseigenschaften zusätzlich für ein Engagement in SSL sprechen. Aus heutiger Sicht übergewichten wir den US-Markt mit seinen genannten Vorzügen. Die derzeit bei europäischen SSL höheren Renditen mögen vor diesem Hintergrund abgewogen werden.*) Quelle von allen Zahlen im Artikel: S & P Capital IQ LCD – Stand 31. März 2014——Julia Klein, Portfoliomanagerin Active Fixed Income, DeAWM——Felix Jüschke, Investmentspezialist Active Fixed Income, DeAWM