Martin KöhlerDirector Institutional Sales AXA Investment ManagersIn Sachen Performance stachen die Equity-Tranchen von Collateralized Loan Obligations (CLOs) in den vergangenen zehn Jahren die meisten anderen Anlageklassen aus – sogar Private Equity, Aktien und High-Yield-Bonds. Das ist einerseits etwas überraschend, da CLO-Equity-Tranchen doch formell zum Fixed-Income-Universum gehören. Andererseits haben diese Tranchen aufgrund der Cash-flows und Renditetreiber eine besondere Charakteristik. Insbesondere in Zeiten steigender Spreads ergibt sich ein Chance-Risiko-Profil, das sich von klassischen Kreditinvestments unterscheidet.Der CLO-Markt hat sich über die vergangene Dekade hinweg zwar deutlich weiterentwickelt, zugleich aber eine Reihe von Charakteristika beibehalten, die für ihn sprechen. Das gilt gerade auch für die Equity-Tranchen von CLOs.Die Equity-Tranche trägt die ersten Verluste, die im – der CLO zugrundeliegenden – Darlehenspool anfallen. Sie befinden sich also am unteren Ende der wasserfallartigen Struktur einer CLO. Zum Ausgleich erhalten Equity-Tranchen-Investoren allerdings auch ein großes Maß an Kontrolle über die Lebensdauer der gesamten CLO-Struktur – und sie haben das Recht auf sämtliche nach der Bedienung der anderen Tranchen verbleibenden Überschüsse. Wie alle Investments mit Kreditrisiko litten auch CLO-Equity-Tranchen unter der globalen Finanzkrise des Jahres 2008. Trotz hoher Ausfallquoten und eines zwischenzeitlichen Einfrierens der Ausschüttungen von Equity-Tranchen blieben die Gesamterträge allerdings erstaunlich robust. Prinzipiell profitieren die Equity-Tranchen dabei von niedrigen Finanzierungskosten bei der Auflegung und hohen Spreads in den ersten Jahren der Laufzeit. Auf kurze Sicht reagieren die Bewertungen der CLO-Equity-Tranchen dabei ähnlich wie jedes andere Credit-Instrument auf Bewegungen in den Spreads. Mittelfristig können sie aber auch von einem Umfeld steigender Spreads profitieren. Diese Eigenschaft macht sie zu einzigartigen Anlageinstrumenten, die zur Diversifikation eines Credit-Portfolios beitragen können.Natürlich kommen Verluste und Ausfälle im zugrundeliegenden Darlehenspool vor – und reduzieren die Ausschüttungen von Equity-Tranchen. Dennoch bleiben die Auswirkungen solcher Verluste gering, solange nur einige wenige Darlehen ausfallen. Theoretisch ist es zwar möglich, dass eine CLO abgewickelt wird, ohne dass Kapital zur Ausschüttung an die Equity-Tranchen-Investoren zur Verfügung steht – allerdings ist dies in den mehr als 20 Jahren, seit es CLOs gibt, nie vorgekommen.Hinzu kommt, dass CLOs aktiv gemanagt werden – und nicht alle CLO-Manager sind gleich. Sie handeln die hinter der CLO stehenden Darlehen aktiv, um sicherzustellen, dass die höheren Tranchen vollständig bedient und die Erträge der Equity-Tranche optimiert werden. Dabei sorgen performanceabhängige Gebühren und Regeln zum Selbstbehalt von Risiken dafür, dass auch die CLO-Manager ein Eigeninteresse an guten Ergebnissen haben. Im Zusammenspiel dienen diese Faktoren als Anreiz für CLO Manager, die Erträge der CLO Equity-Tranchen zu optimieren. Dennoch zeigt sich immer wieder, dass verschiedene Assetmanager unter ähnlichen Marktbedingungen sehr unterschiedliche Performance abliefern. Investoren sollten bei der Auswahl daher genau hinschauen – und auf erfahrene Spezialisten mit genügend Expertise und auch einer hinreichenden Infrastruktur zum Ausschöpfen des Potenzials der Anlageklasse setzen.