Der Termin steht: Ab Mitte 2026 müssen die Neobroker auf die Rückvergütungen aus Payment For Order Flow verzichten. Das EU-Verbot dieses Weiterleitens des Tradeflows an Handelsplätze mit eigenem Market Maker war nicht abzuwenden. Die Branche muss sich neu erfinden. Denn bei Trade Republic etwa stehen Rückvergütungen für rund ein Drittel der operativen Erträge. Bei Scalable Capital dürfte das Bild ähnlich sein.

Wie sie es anstellen wollen, diesen Einnahmeausfall zu kompensieren, dazu halten sich die Neobroker bedeckt. Aber es gibt nur eine begrenzte Anzahl von Handlungsmöglichkeiten. „Die erste Option wäre es, als große Lösung eine eigene elektronische Handelsplattform, eine sogenannte Multilateral Trading Facility (MTF) aufzubauen", sagt Rupert Graf Kerssenbrock, von Lucht Probst Associates (LPA) im Gespräch der Börsen-Zeitung.

Das wäre das Börse-light-Modell, bei dem sich Handelsteilnehmer wie Market Maker, Banken und Fonds gleichzeitig auf einer Plattform gegenüberstehen, um Aktien, ETFs, Anleihen und ähnliches handeln. Für den Betrieb einer solchen Handelsplattform bräuchten die Neobroker aber eine eigene behördliche Erlaubnis, gibt Kerssenbrock zu bedenken. Das beanspruche viel Zeit und sei daher eher unrealistisch.

Die kleinere Lösung wäre es, wenn die Neobroker sich auf das Market Making konzentrieren und das selbst erledigen, was bislang über die Partner L&S Exchange oder Gettex/Baader Bank erfolgt. Unternehmen wie Trade Republic und Scalable Capital verfügen bereits über die dafür erforderlichen Zulassungen.

„Zur selben Zeit können die Neobroker auch ihr Geschäft als Systematische Internalisierer (SI) in Aktien und ETFs ausbauen, wo aber nur ein bilateraler Handel oder Direkthandel mit dem Kunden stattfindet und dieser oft nicht die allerbeste Kursqualität genießt", sagt Kerssenbrock. Hier erbringe der Broker quasi direkt den Service für seinen Endnutzer.

Effektiv würden die Neobroker das Geschäftsmodell vieler klassischer Banken im Trading-Bereich nachahmen, die ebenfalls als Market Maker und SI handeln und damit von der BaFin gesondert beaufsichtigt werden. Das ist wichtig, enthalten die Mifid2/Mifir doch diverse Regeln zum Schutz der Anleger, beispielsweise Transparenzvorschriften.

Kerssenbrock weist darauf hin, dass die Neobroker mit Blick auf das Ende der Rückvergütungen sehr wahrscheinlich bereits konkrete Pläne in ihren Schubladen haben, um direkt den Übergang zu gestalten mit Wegfall des Payment For Order Flow. Scalable Capital könnte zudem in einem weiteren Großprojekt gebunden sein: Es heißt, die Münchener würden eine Vollbanklizenz beantragen wollen und schon an der Infrastruktur dafür arbeiten.

Zwar hatte Mitgründer Erik Podzuweit solche Ambitionen zuletzt runtergespielt, entsprechende Berichte aber nicht dementiert. Nachdem Trade Republic ihre Vollbanklizenz vor einem Jahr erhalten hat, wäre es nur logisch, wenn Scalable nachziehen würde. Denn dies würde es dem Start-up erlauben, sein Produktspektrum zu erweitern. Kontenführung, Einlagen- und Kartengeschäft sowie weitere Anlageprodukte würden für zusätzliche und diversifizierte Erlöse sorgen.

Auch hierbei wäre der zeitliche Aufwand allerdings nicht zu unterschätzen. Kerssenbrock zufolge kann allein das BaFin-Erlaubnisverfahren für das Einlagengeschäft wegen dessen besonderer Bedeutung des Einlagengeschäfts 12 bis 24 Monate in Anspruch nehmen.

Hinzu kommen Umsetzungsrisiken bei der IT-Migration. So kam es bei Trade Republic etwa zu Beeinträchtigungen bei der Verbuchung von Dividenden, als das Unternehmen sich von seinem Dienstleister HSBC löste und gleichzeitig die Girokonten-Funktionen schrittweise aufschaltete. Es hagelte Kundenbeschwerden und das Management sah sich gezwungen, den Kundenservice über Outsourcing zu erweitern.

Das ist sozusagen die Schattenseite des schnellen Wachstums. Die Neobroker erfreuen sich weiter hoher Nachfrage, die aber zum Großteil aus dem niedrigmargigen Geschäft mit ETF-Sparplänen kommt. Das müsse man langfristig betrachten, sagt Kerssenbrock. „Viele Kunden beginnen erst mit dem Vermögensaufbau und mit wachsender Depotgröße entsteht dann Bedarf, in Einzeltitel zu gehen sowie Absicherungsstrategien zu implementieren. Daran verdienen die Broker dann.“

Die Gretchenfrage ist aber, ob der Market-Maker-Eigenhandel reicht, um die fehlenden Einnahmen aus den Rückvergütungen auszugleichen. Für eine Erhöhung der Ordergebühren von 1 Euro (als kostenlos vermarktet) sieht der Experte wenig Spielraum. „Bislang hat Trade Republic etwa 3 Euro pro weitergeleitete Order verdient. Wenn man nun 4 oder 5 Euro als Orderprovision verlangen würde, dann könnten Kunden auch bei Flatex Wertpapiere kaufen. Mehr als insgesamt 2 Euro pro Order sind aus meiner Sicht nicht möglich, auch weil man sich dann zu weit von dem Anspruch als Kostenlos-Anbieter entfernen würde.“

Ob sich das über das eigene Market-Making reinholen lässt? Es wird auf eine Mischkalkulation hinauslaufen müssen, wie Kerssenbrock signalisiert. Denn mit den ausgebauten Bankdienstleistungen kommen zusätzliche Erlöse herein, bei zugleich höheren regulatorischen Kosten.

Trade Republic macht aber vor, dass es möglich ist, das gesamte Angebot auf das Kernprodukt Depot zuzuschneiden. So hat das Unternehmen den Cashback aus der Kreditkarte als Kleinstsparen an das Depot gekoppelt. Man darf optimistisch sein, dass von Trade Republic weitere Innovationen kommen, die Banking und Depot mit dem Fokus Wertpapiersparen verbinden. Zudem sollten die Neobroker erheblich davon profitieren, wenn das geplante Altersvorsorgedepot kommt.