Um Märkte zu entwickeln und Wirtschaftswachstum zu ermöglichen, sind effiziente, dem Wirtschaftssystem angepasste Finanzierungen und entsprechende Finanzierungsinstrumente unabdingbar. Gerade jetzt, in einer Zeit, in der sich die Bankenbranche mit den Themen Niedrigzinsphase, Regulierung und Digitalisierung gewaltigen Herausforderungen ausgesetzt sieht, ist es notwendig, im Funding auf bewährte Instrumente wie den Pfandbrief zurückgreifen zu können. Allerdings steht auch dieser vor großen Herausforderungen.Zur Verdeutlichung: Pfandbriefe dienen Banken dazu, im Wesentlichen durch Grundpfandrechte oder Forderungen gegen staatliche Stellen die Refinanzierung von Immobilienfinanzierungen und die Finanzierung der öffentlichen Hand sicherzustellen. Gerade im Niedrigzinsumfeld kommt es bei großen Finanzierungen auf jeden Basispunkt in der Refinanzierung an. Daher wirkt sich diese Refinanzierungsart besonders positiv in der entsprechenden Kalkulation aus. Margendruck nimmt zuKommen wir zunächst zu den immer beliebter werdenden Hypothekenpfandbriefen. Bei diesen besteht ein direkter Bezug zur Entwicklung des Immobiliensektors eines Landes. Deutschland erlebt seit einigen Jahren eine Phase steigender Nachfrage nach Immobilien, verbunden mit höheren Wohnimmobilienpreisen. Gleichzeitig kam es zu einem moderaten Anstieg des Kreditvolumens für Immobilien. Die historisch niedrigen Zinssätze wirken an dieser Stelle stimulierend auf das Neugeschäft. Obwohl sich die Niedrigzinsen wegen der in Deutschland üblichen Festzinsbindung bei Bestandsfinanzierungen nicht sofort auf das Kreditbuch einer Bank niederschlagen, ist davon auszugehen, dass der Margendruck sukzessive zunimmt, da wir davon ausgehen, dass die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Geldpolitik in den nächsten zwei Jahren expansiv halten wird. Im Bereich der gewerblichen Immobilienfinanzierung sorgte der Rückzug einiger großer Marktteilnehmer zunächst für attraktivere Margen – trotz Niedrigzinsen. Dies und auch das stabile wirtschaftliche Umfeld in Deutschland lockt jedoch zunehmend ausländische Wettbewerber nach Deutschland, so dass hier bereits wieder rückläufige Margen zu beobachten sind.Der öffentliche Pfandbrief hat zudem eine ganz besondere Last zu tragen. Der Star in den Jahren 1995 bis 2005 kämpft seit rund zehn Jahren mit rückläufigen Emissionsvolumina und damit einem schrumpfenden Markt. Hier ist unseres Erachtens leider keine Trendumkehr zu erwarten. Im Gegenteil, neben den letzten öffentlichen Pfandbriefen mit Gewährträgerhaftung, die Ende des Jahres auslaufen, bauen sich für den öffentlichen Pfandbrief zunehmend regulatorische Hürden im Grundgeschäft auf. Die Umsetzung von Basel III erfordert unter anderem die Erfüllung der Leverage Ratio, die als Verschuldungskennziffer die Ausdehnung der Bilanzsumme ohne Berücksichtigung des Risikogehaltes der Aktivseite reglementiert. Dies wiederum benachteiligt margenschwaches, aber sehr risikoarmes Kreditgeschäft und ergibt in der Konsequenz einen geringeren Refinanzierungsbedarf über öffentliche Pfandbriefe. Fazit: mit zunehmender Knappheit der Papiere wird der Spreadaufschlag damit geringer werden – und damit natürlich auch die Fundingkosten der Emittenten öffentlicher Pfandbriefe.Angesichts dieser Vorzeichen und der großen Herausforderungen Niedrigzinsphase, Regulierung und Digitalisierung rücken für die Banken die entsprechende Refinanzierung des Kreditgeschäfts und deren Kosten als ausschlaggebende Kriterien weiter in den Vordergrund. Das Interesse von Banken, sich möglichst kostengünstig zu refinanzieren, ist in Zeiten knapper Zinsmargen extrem hoch. Genau hier kann der Pfandbrief seine Vorteile voll zur Geltung bringen. Auch der Vergleich mit der Refinanzierung über Depositen fällt positiv aus, denn im Hinblick auf die NSFR (Net Stable Funding Ratio) und der Anforderung einer stabilen Refinanzierung des Aktivgeschäftes ist der Pfandbrief “Gold” wert. Eine möglichst fristenkongruente Refinanzierung des Kreditgeschäfts kann mit diesem Instrument deutlich gezielter erfolgen als nur mit Depositen. Der optimale Fundingmix wird für den Geschäftserfolg somit immer wichtiger werden, insbesondere da die Senior Unsecured Ratings infolge der Bankenrestrukturierungsrichtlinie und den daraus erfolgten Ratingmethodologieanpassungen durch die großen Ratingagenturen für eine größere Spreizung in den Emittentenratings der europäischen Banken gesorgt haben. Die LBBW hat sich durch konsequente Risikopolitik und klare Fokussierung auf das Kerngeschäft sowie eine starken Eigenkapitalposition mit “A2” von Moody’s und “A-” von Fitch eine sehr gute Position in der Spitzengruppe im deutschen Bankenmarkt erarbeitet, um weiter attraktiver Geschäftspartner für Unternehmenskunden und institutionelle Kunden zu sein. Sichere AnlageWenden wir uns nun noch der Investorensicht zu. Auch vor dem Hintergrund der aktuellen Zinslandschaft wird der Pfandbrief als Anlageinstrument seinen Platz haben, denn er vereint einige Attribute, deren Kombination eine wesentliche Grundlage für Investitionsentscheidungen darstellen sollte. Zunächst ist der Pfandbrief unter Sicherheitsaspekten von herausragender Klasse. Mit Einführung der europäischen Bankenunion und der zukünftig stärkeren Mithaftung von Gläubigern im Restrukturierungsfall ist die explizite Ausnahme der Pfandbriefe von möglichen Bail-in-Verfahren im Zuge einer Abwicklung besonders positiv hervorzuheben. Damit hat der Gesetzgeber in Deutschland, aber auch in Europa, die Stellung des Pfandbriefs und der Covered Bonds nochmals deutlich gestärkt. Dies spiegelt sich nicht zuletzt in sehr guten Noten der Ratingagenturen wider: Ein “AAA” bzw. “Aaa” ist hier durchaus noch an der Tagesordnung, wenn auch deutlich seltener als früher. In Bezug auf die Rendite kann sich der Pfandbrief dem Niedrigzinsumfeld zwar nicht entziehen, dennoch bietet er im Vergleich zu deutschen Staatsanleihen noch einen, wenn auch geringfügigen Aufschlag. Dies gilt vor allem für die längeren Laufzeiten, so dass Investoren diese präferieren. Mit ihrem Covered-Bonds-Ankaufprogramm Nr. 3 (CBPP3) tritt die EZB aus geldpolitischen Gründen in einem Markt mit schon bestehender Angebotsknappheit als zusätzlich großer Nachfrager auf, was die Renditen deutlich schrumpfen ließ und zu zum Teil deutlichen Spreadeinengungen geführt hat.Zukünftig immer wichtiger wird das Kriterium der Liquidität, nicht nur als Konsequenz des Ankaufprogramms der EZB. Wir erwarten, dass die EZB die von ihr erworbenen Bestände nicht mehr in den Markt abverkaufen wird, sondern bis zur Fälligkeit in ihren Büchern hält. Damit schöpft sie einen Teil der Liquidität dauerhaft ab, was bislang ein strategischer Vorteil von Pfandbriefen war. Vor allem im Bereich der Benchmarkemissionen kann von einer kontinuierlich hohen Liquidität der Pfandbriefe bei Emission ausgegangen werden. Dies war auch in Krisenzeiten zu beobachten, was wiederum für Investoren jederzeit eine schnelle Handlungsfähigkeit gewährleistet. Nicht umsonst zählt der Pfandbrief neben anderen europäischen Covered Bonds unter bestimmten Voraussetzungen zu den äußerst hochliquiden Aktiva (Stufe 1), auch wenn er nur mit einem Abschlag von 7 % im Liquiditätspuffer angerechnet werden kann. Als einzige nicht staatlich orientierte Anlageklasse der Stufe 1 dürfte sich der Pfandbrief bei der für Banken wichtigen Erfüllung der Liquiditätsvorschrift Liquidity Coverage Ratio (LCR) nachhaltig etablieren. Schub durch LCRAllerdings ist zukünftig von elementarer Bedeutung, wie liquide die Pfandbriefe gehandelt werden, um für diese Kennzahl dauerhaft zum Einsatz zu gelangen. Hier wird es unseres Erachtens zu einer Verschiebung kommen. Haben sich in der Vergangenheit Privatplatzierungen oder kleinere öffentliche Emissionen ohne Benchmarkstatus mit Benchmarkemissionen vom Marktvolumen her betrachtet in etwa die Waage gehalten, so wird sich aufgrund der verbesserten regulatorischen Behandlung (LCR-Anrechnung) das Gewicht zugunsten der Benchmarkemissionen verschieben. Aus diesem Grund ist die Nachfrage von Banken nach liquiden Covered Bonds bzw. Pfandbriefen derzeit immer noch sehr groß, da alle Banken sich zunehmend auf die Einhaltung der LCR vorbereiten. Damit ergibt sich ein Wettbewerb zwischen EZB und Banken um Pfandbriefemissionen, der zusätzlich die Spreads positiv beeinflusst – und in Niedrigzinszeiten natürlich weiter an der Rendite von Pfandbriefen zehrt. Gerade Emittenten wie die LBBW haben großes Interesse daran, dass ihre Pfandbriefemissionen bei anderen Banken als Liquiditätspuffer angerechnet werden dürfen. Denn dies hat in Zeiten niedriger Zinsen den Vorteil, dass regulatorisch motivierte Käufer durchaus bereit sind, höhere Preise zu bezahlen und damit niedrigere Spreads zu akzeptieren.Insgesamt ist der Pfandbrief – auch im Niedrigzinsumfeld – nach wie vor ein Kernbestandteil der Refinanzierung von Banken. Und vor dem Hintergrund der Regulierung (LCR) wird er es auch bleiben – auch bei der LBBW. Zudem bietet er Investoren weiter eine attraktive Anlageform, deren Sicherheit, auch angesichts der andauernden Bail-in Debatte, außergewöhnlich hoch ist. Letztendlich nutzt die LBBW ihre langjährige Expertise als Emittentin, um auch für andere Emittenten und Investoren als Pfandbriefhaus mit dem kompletten Setup von Origination, Syndikat, Sales, Research und Handel zur Seite zu stehen. Für Banken und Investoren gilt gleichermaßen, dass man besser und sicherer auf mehreren Säulen steht – und eine wichtige tragende Säule wird der deutsche Pfandbrief bleiben.—Ingo Mandt, Mitglied des Vorstands der Landesbank Baden-Württemberg (LBBW)