Die Anforderungen an institutionelle Investoren sind in den vergangenen Jahren drastisch gestiegen. Es reicht nicht mehr, “bloß” kalkulierbare und auskömmliche Renditen abzuliefern und – etwa als Pensionskasse oder Versicherung – die Auszahlungsverpflichtungen gegenüber den Kunden zu garantieren. Sie sind zusätzlich gefordert durch ein immer engeres regulatorisches Korsett – und müssen sich immer stärker den berechtigten Fragen ihrer Kunden nach der Nachhaltigkeit ihrer Investitionen stellen. Und zwar Nachhaltigkeit nicht nur im Sinne eines stabilen Ertrags, sondern vor allem auch im Sinne eines positiven Beitrags für Umwelt und Gesellschaft. Bislang unterschätztZumindest sollen die Investitionen keinen ökologischen oder gesellschaftlichen Schaden anrichten und die Anforderungen an gute Unternehmensführung erfüllen. Ein Investment, das sowohl den Dimensionen “Environmental”, “Social” und “Governance” (ESG) gerecht wird als auch den Ansprüchen an Rendite und Sicherheit, sind Fremdkapital-Finanzierungen für nachhaltige Infrastrukturprojekte.Während die Bereitstellung von Fremdkapital durch private Investoren in der Unternehmensfinanzierung (“Private Debt”) zuletzt vor allem in Deutschland einiges an Aufmerksamkeit erhalten hat, wird Private Debt im Infrastrukturbereich von Investoren in Deutschland bislang unterschätzt. Dabei sind gerade für konservative Investoren die Risiken besser überschaubar als im Corporate-Sektor.Der Markt für Infrastrukturfinanzierungen ist gigantisch: Bis 2035 werden weltweit rund 70 Bill. Dollar an Investitionen in Infrastruktur benötigt werden, um mit den gegenwärtigen Wachstumsprognosen Schritt halten zu können, schätzt das McKinsey Global Institute. Nationalstaaten und ihre Institutionen werden nicht in der Lage sein, diese Investitionen allein aus ihren eigenen Mitteln zu finanzieren. Privaten Kapitalgebern kommt daher eine zentrale Rolle zu. Interessant für InstitutionelleBanken, die traditionell wesentliche Teile der Finanzierungen bereitgestellt haben, sind allerdings durch regulatorische Vorgaben zunehmend limitiert, sodass sie die für Infrastrukturprojekte notwendigen Losgrößen oft nicht mehr nehmen können oder wollen. Dies gilt vor allem im Bereich der langen Laufzeiten, wie sie für Infrastrukturvorhaben üblich sind. In diese Lücke können institutionelle Investoren vorstoßen und sich an einem Markt beteiligen, der im Jahr 2018 insgesamt 900 Transaktionen im Gesamtvolumen von 280 Mrd. Dollar umfasste.Insbesondere Private-Debt-Finanzierungen für erneuerbare Energien wachsen stark. Seit dem Jahr 2005 hat sich das Volumen bereits verneunfacht und steigt infolge wachsender Nachfrage und des politisch gewollten Ausbaus der erneuerbaren Energieerzeugung weiter. Bei immer mehr bekannten Großinvestoren – gerade im Versicherungssektor – verbieten es inzwischen sogar die Anlagerichtlinien, neue Investments in fossile Energieträger beziehungsweise deren Verbrennung einzugehen. Einen Teil der Gelder lenken sie in regenerative Energien um.Grüne Anlagen – vor allem erneuerbare Energien – stehen für einen immer größeren Anteil an Infrastrukturprojekten. Einige Investoren sehen allerdings die Risiken dieser Projekte, die sie für ihren Ertrag eingehen müssen, als zu hoch an. Meist handelt es sich dabei um Investoren, die bereits Bekanntschaft mit den Projektrisiken einer Beteiligung gemacht haben. Und tatsächlich sind wir davon überzeugt, dass es nicht um die Maximierung von Renditen geht, sondern dass die Reduktion von Risiken im Fokus stehen sollte. Gelingt dies, dann sind mit nachhaltigen Infrastrukturfinanzierungen langfristig Renditen von 300 Basispunkten oberhalb des Basiszinses für europäische Vermögenswerte und 500 Basispunkten oberhalb des Basiszinses für US-Vermögenswerte realistisch.Auf dem Weg dorthin gibt es eine ganze Reihe an Maßnahmen, mit denen sich die Risiken minimieren und damit das Rendite-Risiko-Profil optimieren lassen. Der wichtigste Aspekt: in die Finanzierung von Infrastruktur investieren statt Eigenkapital in ein Vorhaben zu geben. Die Risiken für Fremdkapitalgeber sind stets geringer als für Eigenkapitalgeber. Niedrige AusfallrateRisikoscheue Anleger sollten zudem darauf achten, dass ihr Kreditengagement oder das seines Asset-managers vorrangig und besichert ist. Nur dann haben sie im Falle einer Schieflage des Projekts zuerst Zugriff auf die Vermögenswerte. Wenn zudem die Dokumente wasserdicht gestaltet und die Covenants sauber strukturiert sind, ist der Schutz für Investoren deutlich größer als bei Private Debt im Corporate-Bereich. Dies zeigt auch die extrem niedrige Ausfallrate von Infrastrukturfinanzierungen: Seit dem Jahr 2005 liegt sie bei durchschnittlich 0,56 %, wobei nicht einmal während der Finanzkrise signifikante Ausreißer nach oben zu verzeichnen waren.Selbst wenn einmal eine Infrastrukturfinanzierung ausfällt, haben Anleger gute Chancen, einen erheblichen Teil ihres Kapitals wiederzusehen. So liegt die Recovery Rate ausgefallener Finanzierungen im Marktdurchschnitt bei 77 %. In Verbindung mit der bereits niedrigen Ausfallrate sind also die entsprechenden Risiken gemessen am Marktdurchschnitt überschaubar.Der Natixis-Tochter Ostrum Asset Management ist es sogar gelungen, über die vergangenen rund 20 Jahre hinweg die Recovery Rate durch gezieltes Risikomanagement bei 100 % zu halten. Um diesen Wert über einen so langen Zeitraum erreichen zu können, ist die vorausschauende Strukturierung der Covenants entscheidend, die im Fall der Fälle eine Verwertung von und den Zugriff auf Aktien, Bankkonten und anderen Vermögensverwerten des Kreditnehmers erlaubt.Ein wirksames Risikomanagement setzt jedoch im Wesentlichen dort an, wo potenzielle Risiken im Vorhinein antizipiert und reduziert oder gleich ausgeschlossen werden können: bei der Selektion der in Frage kommenden Projekte. So wählen die Manager von Ostrum Asset Management aus der in Frage kommenden Pipeline möglicher Transaktionen überhaupt nur 4 % aus. Weil die meisten institutionellen Investoren ein hohes Augenmerk auf Stabilität legen, investiert Ostrum ausschließlich in Basis-Infrastruktur, die unabhängig vom jeweiligen Konjunkturzyklus benötigt wird. Dazu zählen Schulen, Krankenhäuser und auch Verkehrsinfrastruktur.Auch die Energieversorgung ist Bestandteil der Basisinfrastruktur eines Landes und kommt damit für ein Investment in Frage, wobei alle konventionellen Energiequellen wie Kohle, Gas, Öl und Atomenergie kategorisch aus dem Anlageuniversum ausgeschlossen werden. Sie bieten weder ein attraktives Risiko-Rendite-Profil noch sind sie mit dem Nachhaltigkeitsanspruch vieler institutioneller Anleger zu vereinbaren. In Frankreich, dem Sitz unserer Tochtergesellschaft, fordert sogar der Regulator mit dem “EETC”-Label, dass die Mehrheit der Investitionen in einem Portfolio zur Finanzierung einer “grüneren” Wirtschaft beitragen.Bei der Finanzierung erneuerbarer Energien kommt jedoch eine weitere Dimension ins Spiel, die es zu beachten gilt: das Technologierisiko. Wenn es um Solar-, Wind- oder Wasserkraftwerke geht, sollten Investoren ausschließlich Projekte finanzieren, die erprobte und marktreife Technologien einsetzen. Innovative Technologien mögen der Förderung würdig sein, können sich im institutionellen Portfolio aber allzu schnell als teure Fehlinvestition herausstellen.Neben den Risiken, die unmittelbar monetäre Folgen haben können, sind aber auch die Nachhaltigkeitsrisiken zu beachten. Auf der Ebene des Gesamtportfolios stellt die Zertifizierung nach unabhängig überwachten Standards sicher, dass die enthaltenen Projekte zu einer grüneren und nachhaltigeren Wirtschaft beitragen. Ein Beispiel ist das bereits erwähnte französische Energy and Ecological Transition for Climate (EETC)-Label. Gute Steuerung möglichHinzu kommen ESG-Risiken auf der Ebene der Einzelprojekte. Diese lassen sich bei der Finanzierung von Infrastrukturprojekten besonders gut steuern. Weil die Finanzierung an ein konkretes Projekt gebunden ist, kann der Investor einen großen Einfluss ausüben und sicherstellen, dass nicht nur das Projekt bestimmte Nachhaltigkeitsziele wie beispielsweise einen reduzierten CO2-Ausstoß erfüllt – sondern dass auch bei der Realisierung Umweltauflagen eingehalten werden oder die Arbeitsbedingungen angemessen sind. Die Möglichkeiten, hier steuernd einzugreifen, sind bei einer Projektfinanzierung sehr viel höher als beispielsweise beim Investment in Green Bonds, bei denen der Investor sich vor allem auf die oft schwammig formulierten Mittelverwendungsklauseln verlassen muss.Private Infrastructure Debt verbindet also für den Investor die Aussicht auf die stabilen und kalkulierbaren Erträge einer Infrastrukturfinanzierung mit den wachsenden Ansprüchen an die Nachhaltigkeit einer Investition – und bietet obendrein den Vorteil, dass eine Vielzahl potenzieller Risiken durch die unmittelbare Nähe zum Projekt aktiv minimiert werden kann.—-Sebastian Römer, Head of Central and Eastern Europe bei Natixis Investment Managers