Im vergangenen Jahr war die Frankenstärke für die Schweizerische Nationalbank ein willkommenes Mittel zur Inflationsbekämpfung. Hierzu griff die Notenbank aktiv am Devisenmarkt ein, um die heimische Währung zu stützen. Vom zweiten Quartal 2022 bis Ende des Jahres 2023 verkaufte die SNB Devisen im Gegenwert von insgesamt 160 Mrd. Schweizer Franken. Damit reduzierte die SNB auch ihre zuvor aufgeblasene Bilanz. Durch die Fremdwährungskäufe zur Schwächung der eigenen Währung bis zum Frühjahr 2022 hatte die SNB Devisenreserven in Höhe von zwischenzeitlich knapp 140% des Schweizer BIP angehäuft. Die Devisenreserven betragen auch nach den jüngsten umfangreichen Verkäufen noch stattliche 90% des BIP. Zudem hatte die Nationalbank zur Bekämpfung der Teuerung ihren Leitzins bis Mitte 2023 auf 1,75% erhöht. Angesichts des entschiedenen Vorgehens der Notenbank war die Teuerung bereits im Juni 2023 wieder in den Zielbereich der Notenbank zwischen 0% und 2% gesunken. Der zyklische Inflationsgipfel war im Jahr zuvor bei 3,5% erreicht worden – wenig im Vergleich zu vielen anderen Ländern. Der entscheidende Einfluss des starken Frankens auf die Erreichung des Inflationsziels zeigt sich an der Entwicklung der Konsumentenpreise für Importgüter. Im August 2022 legten die Importpreise im Vergleich zum Vorjahr noch um 8,6% zu. Damals lag der nominale effektive Wechselkursindex, der die Entwicklung des Franken gegenüber den Währungen der wichtigsten Handelspartner der Schweiz erfasst, um gut 10% niedriger als Ende 2023. In den 16 Monaten bis Ende 2023 wertete die Schweizer Währung also spürbar auf. Die importierte Inflation schwächte sich dadurch deutlich ab. Seit Juni 2023 befindet sich die Inflationsrate für die Importgüter sogar fast durchgängig im negativen Bereich.

Mit dem Zinsentscheid vom Dezember 2023 strichen die Währungshüter den zuvor üblichen expliziten Verweis auf Devisenverkäufe aus ihrer geldpolitischen Lagebeurteilung. Zwar bekräftigte die SNB weiter ihre Bereitschaft zu Devisenmarktinterventionen, Devisenverkäufe stehen aber nicht mehr klar im Vordergrund. Die SNB dürfte ihre Fremdwährungsverkäufe seither heruntergefahren haben. Nun sind grundsätzlich auch wieder Devisenkäufe denkbar, zumal der starke Franken zunehmend auf den Gewinnen der Schweizer Unternehmen lastet. So darf nicht vergessen werden, dass die Erreichung der Preisstabilität zwar das vorrangige Ziel der SNB ist, die Notenbank aber auch die konjunkturelle Entwicklung berücksichtigen soll.

Der Schweizer Franken gewann im Schlussquartal 2023 sowohl zum Euro als auch zum US-Dollar deutlich an Wert. Zunehmende Erwartungen zügiger Leitzinssenkungen durch die EZB und durch die Federal Reserve verliehen der Franken-Aufwertung zu dieser Zeit zusätzlichen Schwung. Es wurde unterstellt, dass die SNB bei diesen Zinssenkungen nicht in gleichem Maße mitziehen würde. Der Wechselkurs gegenüber dem Euro erreichte auf Schlusskursbasis um den Jahreswechsel ein neues Allzeittief bei knapp unter 0,93 sfr je Euro. Seit Jahresbeginn machten sowohl der Euro als auch der Dollar Boden gegenüber dem Franken gut. Im März preschte die Schweizerische Nationalbank überraschend vor und senkte ihren Leitzins noch vor der EZB und der Fed, und zwar von 1,75% auf 1,50%. Weitere Zinssenkungen dürften folgen. Dies verlieh der Abwertungsbewegung des Franken weiteren Schwung. Die helvetische Währung wertete im Mai bis auf 0,99 sfr je Euro ab. Nachdem SNB-Chef Thomas Jordan jedoch darauf hingewiesen hatte, dass ein schwächerer Franken derzeit die wahrscheinlichste Ursache für eine höhere Inflation in der Schweiz sei und die SNB dem mit Interventionen zur Unterstützung des Franken entgegenwirken könne, legte die eidgenössische Währung zum Euro wieder zu. Wir gehen davon aus, dass die Währungshüter das Instrument der Devisenmarktinterventionen weiter situativ angepasst einsetzen werden.

Der Zinsnachteil gegenüber dem Euro spricht derzeit gegen den Franken. Zudem ist die SNB von ihrer Politik der expliziten Unterstützung der heimischen Währung durch Devisenverkäufe abgerückt. Die eidgenössische Valuta bleibt für die SNB bei alledem ein wichtiger Faktor bei der Inflationsbekämpfung. Daher dürften die Währungshüter einen zu schwachen Franken derzeit nicht tolerieren und gegebenenfalls die eigene Währung wieder aktiv stützen. Gemäß unseren Berechnungen liegt der nach Kaufkraftparität angemessene Wechselkurs derzeit bei 0,91 sfr pro Euro. Demnach wäre die helvetische Währung gegenüber dem Euro leicht unterbewertet. Ein weiterer wichtiger Bestimmungsfaktor für die Wechselkursentwicklung der als sicherer Hafen beliebten Schweizer Valuta ist die Risikostimmung an den Finanzmärkten. Dies zeigt sich aktuell in der Aufwertung des Franken seit der Ausrufung von Neuwahlen in Frankreich. Wir rechnen künftig mit einer Abwertung des Franken gegenüber dem Euro. Die Parität dürfte aber vorerst nicht dauerhaft überschritten werden.