Nasdaq gegen Deutsche Börse: 1:0 oder unentschieden?
Herr Lorenz, warum gehen viele deutsche Unternehmen für ihren Börsengang nach New York?
Sinnvollerweise sucht sich ein Unternehmen den Markt mit den höchsten Bewertungen aus. Das ist oft nicht der deutsche Aktienmarkt und häufig die USA. Im Übrigen ist der US-Kapitalmarkt der größte und liquideste Aktienmarkt der Welt. US-Investoren verfügen über enorme Mittel – man denke an große Pensionsfonds, Stiftungsvermögen von privaten Universitäten, oder Hedgefonds, um nur ein paar Beispiele zu nennen. Auch ausländische Investoren platzieren ihre Gelder gern in den USA.
Sind US-Börsen für deutsche Börsenkandidaten stets die beste Wahl?
Die Bewertung bei einem Börsengang orientiert sich an der Bewertung von vergleichbaren Unternehmen aus derselben Branche. Bei schnell wachsenden innovativen Tech-Unternehmen, etwa Internethändler, Biotech-Unternehmen oder Fintechs gibt es eine wesentlich größere Peer Group an den US-Börsen. Industrieunternehmen, Immobilienfirmen und andere „klassische“ Branchen sind dagegen in Deutschland zahlreich an der Börse vertreten, so dass hier das US-Listing deutlich weniger attraktiv ist.
Gibt es auch juristische Gründe, die für den US-Kapitalmarkt sprechen?
Seit den dreißiger Jahren des vergangenen Jahrhunderts gibt es in den USA eine strenge Kapitalmarktregulierung. Die US Securities and Exchange Commission (SEC) hat sich einen exzellenten Ruf als strenge Aufsichtsbehörde erarbeitet, die rigoros gegen Missstände vorgeht. Natürlich gab es auch in den USA spektakuläre Finanzskandale, die aber regelmäßig zu massiven Regelverschärfungen geführt haben. Stichworte sind hier der Sarbanes-Oxley Act und der Dodd-Frank Act. Damit hat es der US-Gesetzgeber vermocht, den Ruf der USA als gut regulierter Kapitalmarkt zu erhalten. Gleichzeitig gab es aber auch immer wieder Erleichterungen, um gerade kleineren Unternehmen den Einstieg in den Kapitalmarkt zu erleichtern, beispielsweise der Jobs Act.
Was sind die wesentlichen Nachteile eines US-Börsenlistings?
Abschreckend ist natürlich die Komplexität der Kapitalmarktregulierung. Das verteuert den Einstieg für Emittenten ganz enorm. Hinzu kommen die deutlich schärfere Haftung, auch gegenüber Anlegern, und die Möglichkeit von Massenklagen (Class Actions). Als der Sarbanes-Oxley Act die Haftungsrisiken für die Chefetage erheblich verschärft hatte, kam es zu einem regelrechten Exodus deutscher Unternehmen vom US-Kapitalmarkt. Inzwischen ist die Sorge wegen exzessiver Schadensersatzzahlungen oder Strafen der SEC aber wieder zurückgegangen. Letztlich sind diese Risiken auch beherrschbar. Die deutschen aktienrechtlichen Regelungen mit den US-Kapitalmarkterwartungen zur Deckung zu bringen, ist eine echte Herausforderung. Teilweise kollidiert die deutsche Corporate Governance auch mit den US-Börsenregularien, was zu einem schwierigen Spagat führt.
Was müsste getan werden, um Deutschland als Listing-Standort attraktiver zu machen?
Nun wurden die Gesetze in Bezug auf die Haftung für falsche Abschlüsse im Nachgang zum Wirecard-Skandal gerade verschärft, was auf den ersten Blick erst einmal abschreckend auf Börsenkandidaten wirken mag. Man muss sich aber vor Augen führen, dass diese Regeln helfen, das Vertrauen der Anleger in die Richtigkeit der Finanzberichterstattung zu stärken. Nur wenn Investorengelder an die deutschen Börsen fließen, wird es auch für deutsche Unternehmen wieder lohnenswerter, im Heimatland an die Börse zu gehen, weil dann die Bewertungen nach oben gehen. Nicht sonderlich hilfreich ist allerdings die Bußgeldpraxis der BaFin. Diese konzentriert sich auf die eher banalen schnell nachweisbaren Verstöße und sanktioniert diese mit einer im Vergleich zur Praxis der Behörden in anderen EU-Ländern unnötigen Härte. Dagegen hat man nicht den Eindruck als würde mit ausreichender Rigorosität gegen massive Schummeleien oder Insiderhandel vorgegangen – siehe den Fall Wirecard. Allerdings wurde mit dem neuen BaFin-Chef, der internationale Erfahrung mitbringt, ein vielversprechender Neuanfang gemacht.
Dr. Manuel Lorenz ist Partner von Baker McKenzie.
Die Fragen stellte Sabine Wadewitz.
