Börsennotierte Hedgefonds verwalteten in Europa per Ende Mai 2008 laut ABN Amro rund 13 Mrd. Euro in Single-Strategy- und Dachfondsprodukten. Das sah 2003 noch anders aus – zu dem Zeitpunkt waren es erst 3 Mrd. Euro. Darüber hinaus konnten neu gelistete Fonds auch im diesjährigen schwierigen Börsenumfeld bis Juni nach Berechnungen der Londoner Investmentbank Cazenove bereits 2 Mrd. Euro einsammeln. Für das rapide Wachstum des Marktes und das gestiegene Interesse von Investoren gibt es gute Gründe, die börsennotierte Anlageformen für einen großen Kreis institutioneller Investoren und vermögender Privatanleger in Europa attraktiv machen. Attraktive Merkmale Ihr offensichtlichster Vorteil ist dabei die tägliche Liquidität, sofern es nicht zu extremen Marktschwankungen kommt. Kontinentaleuropäische Investoren sind meist zurückhaltender, in Fonds zu investieren, die in Offshore-Jurisdiktionen ansässig oder zugelassen sind. Börsennotierte Fonds vermitteln von daher ein gewisses Maß an Sicherheit – besonders wenn sie an eine allgemein anerkannten und unter den Geltungsbereich einer nationalen Gesetzgebung fallenden Börse (wie der London Stock Exchange) gehandelt werden. Außerdem bieten börsennotierte Strukturen eine zusätzliche operative Effizienz: Anleger können Anteile genau wie andere Wertpapiere kaufen und verkaufen.Ein weiterer Vorteil ist der steuerliche Aspekt von börsennotierten Fonds. Einige offene Offshore-Hedgefonds und Dachfonds können den steuerlich vorteilhaften “distributor status” nach englischem Recht nicht in Anspruch nehmen. Europäische Investoren müssten daher realisierte Anlageerträge, anders als britische Investoren, als Einkommen versteuern. Neue Regeln für Briten Durch die jüngste Senkung der britischen Kapitalertragsteuer von 40 auf 18 % ist es für Privatanleger in Großbritannien aber steuerlich weitaus attraktiver geworden, in geschlossene börsennotierte Fonds zu investieren. Die so generierten Kapitalerträge werden lediglich zu 18 % besteuert, während die über Offshore-Fonds ohne “distributor status” erzielten Erträge mit einer Kapitalertragsteuer von 40 % belegt werden. Deshalb ist gerade ein wachsendes Interesse britischer Versicherungsgesellschaften zu beobachten, die börsennotierte Fonds im Gegensatz zu ihren offenen Pendants als zulässige Anlageformen in Betracht ziehen könnten. Überzeugende AnlageideeBörsennotierte Fonds können eines der größten Hindernisse überwinden, denen Dachfondsmanager gegenüberstehen: Aktiva und Verpflichtungen anzupassen. Investoren fordern häufig regelmäßige Auszahlungen, meistens monatlich oder vierteljährlich. Die Herausforderung für Fondsmanager ist hier, die Auszahlungstermine in Einklang mit den Zeiträumen zu bringen, in denen weniger liquide Investitionen realisiert werden können.Diese Diskrepanz stellt für Dachfondsmanager eine erhebliche Herausforderung dar. Besonders da der Markt von einer Spannung zwischen dem Liquiditätsprofil von Dachfonds insgesamt (auf das die meisten Anleger ihre Liquiditätserwartungen stützen) und der eher illiquiden Natur vieler der ihnen zugrunde liegenden Hedgefondsinvestitionen geprägt ist. Umsichtige Fondsmanager konnten dieses Ungleichgewicht bisher durch transparente und flexible Fondsstrukturen abschwächen, in denen eine höhere Deckungsgleichheit zwischen Investitionen und Anlegernachfrage herrscht. Aber auch diese Manager müssen auf weitaus längere Haltefristen zurückgreifen, als für die meisten Kunden angemessen ist. Für Kunden, die kurzfristigere Liquiditätsbedingungen wünschen, stellt ein geschlossener Fonds aus diesem Grund einen echten Kompromiss dar. Eine ausgewogene Investorenstruktur bietet quasi dauerhaftes Kapital für den Dachfondsmanager, um in die erfolgversprechendsten Einzelfonds anzulegen, kombiniert mit einer täglichen Liquidität, die durch den Markt bereitgestellt wird. Hohe Korrelation mit AktienBörsennotierte Hedgefonds weisen höhere Korrelationen mit den Aktienmärkten auf als vergleichbare offene Strukturen. Um diesen Effekt zu mildern, ist es wichtig, Dachfondsmanager mit überzeugender Erfolgsbilanz auszuwählen. Dabei kommt es vor allem auf den Aufbau von Portfolios mit niedrigem Beta an, bei denen die Renditen der zugrunde liegenden Strategien auf anderen Faktoren als den Entwicklungen an den Aktien- und Anleihemärkten beruhen.Bei börsennotierten Fonds besteht zudem das Potenzial, mit einem Abschlag des zugrunde liegenden Vermögenswertes gehandelt zu werden – wenn das Anteilsangebot die Nachfrage übersteigt. Hierbei handelt es sich um den am häufigsten missverstandenen Aspekt dieser geschlossenen Fonds und einen Grund für ihren manchmal zweifelhaften Ruf. Anleger haben vor allem Bedenken, dass Fondsmanager sich verpflichten, den Abschlag auszugleichen und Anteile zurückzukaufen, diese Rückkäufe aber nicht in das Portfolio integrieren. Dieses Problem lässt sich durch eine regelmäßige Überprüfung der Kontrollmechanismen für Anteilsrückkäufe und Rücknahmen lösen. Fonds können auch mit einem beträchtlichen Aufschlag gegenüber dem zugrunde liegenden Vermögenswert gehandelt werden. Das kann Investoren abhalten, sich am Sekundärmarkt zu beteiligen. Aber auch dieser Effekt kann vom Fondsmanager abgeschwächt werden, indem er zu gegebener Zeit zusätzliche Anteile emittiert. Unter Druck Darüber hinaus besteht das Risiko, dass die Manager börsennotierter Hedgefonds unter größerem Druck stehen, eigentumsrechtlich geschützte Informationen weiterzugeben. Ein angemessenes Maß an Transparenz ist wünschenswert, die Weitergabe bestimmter vertraulicher Informationen wie etwa die Namen der Hedgefondsmanager, in die der Dachfonds investiert, kann sich indes negativ auf die Wertentwicklung auswirken. Die entsprechenden Regelungen wurden allerdings kürzlich geändert, um diesem Umstand Rechnung zu tragen. Erfolgreiche Hedgefondsmanager werden diese regulatorischen Änderungen nutzen, da sie so den Zugang zu bestimmten Investmentmanagern und Programmen sichern können. Börsennotierte Dachhedgefonds können Investoren günstigere Liquiditätsbedingungen als offene Hedgefonds bieten, ohne dabei Abstriche beim Anlageprozess zu machen. Gerade deshalb weist dieser Sektor eine beträchtliche Wachstumsdynamik auf, die auch in Zukunft anhalten wird.