Von Marco Simonis *)Im Zusammenhang mit der Finanzkrise haben zahlreiche Unternehmen und Konzerne ihre Asset-Allokation auf den Prüfstand gestellt. Dabei hat sich in einigen Fällen gezeigt, dass die bestehenden Investmentstrukturen nicht immer eine optimale Partizipation aller Konzernunternehmen und eine ausreichende Risikodiversifizierung ermöglichen und teilweise zu wenig Flexibilität – auch in Krisenzeiten – gewähren. SynergieeffekteAsset- und Pension-Pooling-Strukturen sollen solche Nachteile traditioneller investorenspezifischer Investmentstrukturen vermeiden. Hierbei bündeln mehrere Unternehmen, häufig aus unterschiedlichen Ländern, ihre Kapitalanlagen in eine oder mehrere Assetklassen über eine gemeinsame Plattform. Von Pension Pooling wird dabei üblicherweise gesprochen, wenn die Kapitalanlagen durch Pensionseinrichtungen vorgenommen werden oder sonst der betrieblichen Altersvorsorge dienen, während Asset Pooling häufig als übergreifender Begriff für die Bündelung von Kapitalanlagen (z. B. auch innerhalb von Versicherungskonzernen) verwendet wird.Ziel ist es dabei, eine Struktur zu schaffen, die Synergieeffekte nutzt, zugleich jedoch Raum für individuelle Asset-Allokation lässt. Neben einer Erhöhung der Risikodiversifikation stehen insbesondere die flexiblere Möglichkeit der Vornahme von Reallokationen und die Nutzung von Skaleneffekten im Vordergrund. Eine zentrale Steuerung oder zumindest Koordination der Asset-Allokation der einzelnen Unternehmen ist möglich, zugleich können spezielle Bedürfnisse einzelner Investoren berücksichtigt werden. Reporting- und Risikomanagementprozesse können zentralisiert werden, eine Verbesserung der Transparenz der Kapitalanlagen wird ebenfalls angestrebt.Von wesentlicher Bedeutung bei der Aufsetzung von Asset- und Pension-Pooling-Strukturen ist unter anderem die Auswahl des Vehikels, insbesondere in Bezug auf dessen steuerliche, aufsichtsrechtliche und bilanzielle Behandlung. Ob im Einzelfall beispielsweise ein deutscher Spezialfonds, ein Luxemburger FCP oder eine Sicav geeignet sind, hängt unter anderem davon ab, welche Anlagen getätigt werden sollen und wie der steuerliche und rechtliche Status der Investoren ist.Aktuelle rechtliche und steuerliche Entwicklungen tragen weiter zur Attraktivität der Poolingstrukturen bei. Beispielsweise werden im Wertpapierbereich die grenzüberschreitenden Gestaltungsmöglichkeiten unter der Ucits IV-Richtlinie durch die Zulassung von Master-Feeder-Strukturen und die Verwaltung von Investmentvermögen durch ausländische Verwaltungsgesellschaften weiter zunehmen.Asset- und Pension-Pooling-Strukturen können sowohl im Wertpapierbereich aufgelegt werden als auch in Bezug auf sonstige Anlagen wie Immobilien, Private Equity, Infrastruktur oder Hedgefonds. Gerade bei alternativen Anlagen bieten Pooling-Vehikel die Möglichkeit zur deutlichen Erhöhung der Risikodiversifizierung. Beispielsweise kann durch das Pooling von Immobilieninvestments eine Übergewichtung von Immobilien im heimischen Markt vermieden und eine regional ausgewogene Immobilienanlage für alle Konzernunternehmen erreicht werden. Anlagen in große Private-Equity-, Infrastruktur- und Hedgefonds sind zudem oft nur ab bestimmten Investitionsvolumina möglich.Aufgrund investmentrechtlicher Anlagebeschränkungen sind nicht alle Pooling-Vehikel gleichermaßen für alle Assetklassen geeignet. Während der deutsche Spezialfonds im klassischen Wertpapierbereich und bei Immobiliendirektanlagen als mögliches Investmentvehikel in Betracht kommt, sind in Bezug auf andere Assetklassen Grenzen gesetzt: So sieht das Investmentgesetz beispielsweise eine Beschränkung von Anlagen in nicht börsennotierte Unternehmensbeteiligungen auf 20 % des Fondsvermögens vor.Die Verwendung eines deutschen Spezialfonds als Vehikel für Private Equity, Infrastruktur oder die Anlage in Immobilienfonds scheidet daher häufig aus. In diesem Bereich wäre eine Liberalisierung der Investmentmöglichkeiten deutscher Spezialfonds wünschenswert, um deutschen Anlegern auch diesbezüglich die Nutzung heimischer Vehikel zu Pooling-Zwecken zu ermöglichen.Steuerlich ist bei Asset- und Pension-Pooling-Strukturen sowohl die steuerliche Belastung auf Portfolioebene als auch auf Anlegerebene zu berücksichtigen. Steuerlich transparente Vehikel können insbesondere dann vorteilhaft sein, wenn die Anleger selbst von besonderen Steuerbegünstigungen profitieren. Beispielsweise sehen einige Doppelbesteuerungsabkommen eine Reduzierung der Quellensteuer auf Dividenden auf 0 % vor, wenn diese an Pensionseinrichtungen gezahlt werden. Ist das Pooling-Vehikel für Zwecke des Doppelbesteuerungsabkommens transparent, so kann die steuerliche Begünstigung möglicherweise auch bei einem Investment über ein solches Vehikel in Anspruch genommen werden. Es ist zu hoffen, dass die bereits angestoßenen Initiativen zur Einführung auch eines deutschen, abkommensrechtlich transparenten Pension-Pooling-Vehikels von Erfolg gekrönt sein werden.Situationsabhängig kann jedoch auch ein steuerlich intransparentes Vehikel vorteilhaft sein. Dies ist beispielsweise möglich, wenn das Pooling-Vehikel selbst unter einem Doppelbesteuerungsabkommen besondere Begünstigungen beanspruchen kann oder wenn steuerbefreite Anleger zum Schutz ihrer Steuerfreiheit ein intransparentes Vehikel benötigen.Da in vielen Staaten institutionelle Investoren auch aufsichtsrechtlichen Anlagebeschränkungen unterliegen, ist auch hierauf bei der Vehikelauswahl und -ausgestaltung zu achten. Während in manchen Jurisdiktionen lediglich allgemeine Anlagegrundsätze zu berücksichtigen sind, sehen andere Länder sehr detaillierte Regelungen vor. So unterliegen deutsche Versicherungsunternehmen, Pensionskassen und regelmäßig auch Versorgungswerke den Anlagevorschriften des Versicherungsaufsichtsgesetzes und der Anlageverordnung. Bei Pooling-Strukturen mit Anlegern in unterschiedlichen Jurisdiktionen können gegebenenfalls Strukturierungsmöglichkeiten genutzt werden, beispielsweise die Anlage über vorgeschaltete Vehikel oder unterschiedliche Teilfonds einer Umbrella-Struktur.Von wesentlicher Bedeutung sind häufig auch bilanzielle Aspekte der Pooling-Struktur. Zum Beispiel müssen deutsche Unternehmen, die so-genannte Contractual Trust Arrangements (CTA) eingerichtet haben, bestimmte Voraussetzungen erfüllen, damit eine Einordnung der Kapitalanlage als Planvermögen möglich ist. Auch bei anderen Investoren kann die Art des Vehikels und dessen Ausgestaltung Auswirkungen auf die bilanzielle Behandlung auf Investorebene haben. Insbesondere die Frage der Konsolidierung steht hier häufig im Fokus. Flexible GestaltungUm Skaleneffekte nutzen zu können, ist es nicht erforderlich, dass sämtliche Anleger in eine vollständig identische Struktur investieren. Vielmehr ist eine Berücksichtigung individueller rechtlicher, steuerlicher und wirtschaftlicher Anforderungen möglich. So kann z. B. über unterschiedliche Teilfonds und/oder mehrstufige Strukturen eine individualisierte Asset-Allokation erreicht werden. Durch unterschiedliche Anteilsklassen können beispielsweise Ausschüttungshäufigkeit und -profil variiert werden, Währungsrisiken differenziert abgebildet und es kann abweichenden Reporting-Bedürfnissen Rechnung getragen werden.Die Rechtsentwicklungen der letzten Jahre, insbesondere die Liberalisierung der deutschen Spezialfondsregeln und die Etablierung der Luxemburgischen Spezialisierten Investmentfonds (SIF) haben die Gestaltungsmöglichkeiten bei Pooling-Strukturen noch erweitert. Die aktuellen positiven Impulse durch Ucits IV werden diese Entwicklung sicherlich weiter fortsetzen.—-*) Marco Simonis, LL.M., Rechtsanwalt und Steuerberater, ist Partner bei Clifford Chance in Frankfurt.