Angesichts der Risiken der Anleihen aus den europäischen Peripherie-Staaten und der niedrigen Renditen der verbliebenen europäischen Safe-Haven-Staaten schichten immer mehr Investoren in Anleihen aus den Emerging Markets um. Grundsätzlich ist diese Entscheidung angesichts der günstigen demografischen Entwicklung, des starken Wirtschaftswachstums und des geringen Verschuldungsgrads der Emerging Markets sinnvoll. Allerdings steigt dadurch das Fremdwährungsrisiko des Portfolios deutlich an. Dies gilt unabhängig davon, ob in Hard-Currency-Anleihen, also in Dollar emittierte Emerging-Markets-Bonds, oder in Local-Currency-Bonds investiert wird. Für die Investoren stellt sich die Frage, ob und – wenn ja – wie diese Währungsrisiken abgesichert werden sollen.Eine allgemein gültige Antwort auf diese Fragen gibt es nicht. Die Ausrichtung eines professionellen Währungsmanagements basiert auf der Abstimmung von drei Zielen, die üblicherweise in Konflikt miteinander stehen. Erstens gilt es, das ökonomische Risiko, sprich die negative Wertentwicklung der Fremdwährungsposition, zu verringern, indem das Anlagevolumen in Fremdwährung, die sogenannte Grundposition, möglichst hoch abgesichert wird.Diese Absicherung soll zweitens möglichst kostengünstig erfolgen, also zu niedrigen Prämien und sonstigen Transaktionskosten. Drittens sollen Liquiditätsrisiken durch negative Cash-flows vermieden sowie eine ökonomische Partizipation an positiven Kursverläufen ermöglicht werden. Es gibt allerdings keine Absicherungsmethode, die alle Ziele vollständig erreicht. Grundsätzlich eignen sich mehrere Absicherungsmethoden: passives (statisches) Währungsmanagement, systematisches Währungsmanagement und dynamisches Währungsmanagement. Für risikoaverse InvestorenBeim passiven Overlay werden Währungsrisiken durch den Abschluss von Devisentermingeschäften nahezu vollständig beseitigt. Eine Partizipation des Investors an Währungsgewinnen ist jedoch ausgeschlossen. Zudem besteht ein hohes Liquiditätsrisiko, denn der Marktwert des Sicherungsinstruments kann während seiner Laufzeit negativ werden. Unter Umständen kann der Investor gezwungen sein, Verluste aus dem Sicherungsinstrument durch Verkäufe der durch die Devisenaufwertung gestiegenen Grundposition auszugleichen, im konkreten Fall also durch den Verkauf von Emerging-Markets-Bonds.Für risikoaverse Investoren bietet sich deshalb das systematische Overlay als Alternative an. Bei dieser Methode werden Währungsrisiken weitgehend reduziert, aber nicht vollständig ausgeschaltet. Die Liquiditätsrisiken fallen jedoch deutlich niedriger aus als beim passiven Overlay. Zudem besteht die Chance, moderat an einer Aufwertung der Währung zu partizipieren. Insbesondere bei Investitionen in Local-Curreny-Bonds kann dies von Vorteil sein, wenn bei Emerging-Markets-Währungen mit einer Aufwertung gegenüber dem Euro gerechnet wird.Zu Beginn einer Absicherungsperiode wird beim systematischen Overlay der Euro-Gegenwert der Investition als Break-even ermittelt. Diese Break-even-Line stellt die Grenze zwischen Vollsicherung und Nichtsicherung der Fremdwährungsposition dar. Befindet sich die Fremdwährung in einer Schwächephase, verfolgt der systematische Ansatz das Ziel, die Grundposition gegen eine Abwertung zu sichern. Hierzu wird eine Sicherungsposition aufgebaut, sobald der aktuelle Euro-Gegenwert unterhalb der Break-even-Line liegt. Partizipation an MarktchanceDiese Position wird täglich überprüft und aufgelöst, wenn der Euro-Gegenwert über die Break-even-Line steigt. In diesem Fall befindet sich die Fremdwährung in einer Aufwertungsphase, und der systematische Ansatz ermöglicht so dem Investor eine Partizipation an dieser Marktchance.Eine neue Devisensicherung wird erst dann wieder aufgebaut, wenn der Euro-Gegenwert oberhalb der Break-even-Line liegt. Auch in einer Phase der Seitwärtsbewegung zielt der systematische Ansatz darauf ab, die Grundposition gegen eine plötzliche Abwertung der Fremdwährung zu schützen. Dazu werden je nach Kursniveau Sicherungen auf- bzw. abgebaut. Dadurch entstehen Hedging-Kosten, die allerdings durch ein auf das Risikomanagement angewandtes Diversifikationskonzept auf einem niedrigen Niveau gehalten werden sollen.Das dynamische Währungsmanagement als dritte Form ist auf Investoren zugeschnitten, die ein Höchstmaß an Flexibilität bei der Kontrolle des Fremdwährungsrisikos wünschen. Primäres Ziel ist auch hier, Währungspositionen gegen negative Kursbewegungen abzusichern und gleichzeitig die Chance zu wahren, von positiven Kursveränderungen zu profitieren. In welchem Verhältnis dabei Chancen und Risiken stehen, bestimmt der Investor durch die Wahl einer individuellen Benchmark. So sind neben dem Vergleichsmaßstab einer Vollsicherung auch andere Ausgestaltungen möglich. Die Benchmark kann ebenso eine Nullsicherung oder eine Teilsicherung der Risikoposition sein. Jedes gewünschte ProfilDas dynamische Currency Overlay kann somit jedes individuell gewünschte Chance-Risiko-Profil abbilden. Die Steuerung des Absicherungsgrades erfolgt auch hier mittels Devisentermingeschäften, wodurch eine hohe Transparenz gewährleistet ist. Dabei wird – im Gegensatz zum klassischen Devisentermingeschäft – der Sicherungsgrad der Position nicht konstant gehalten, sondern in für den Anleger positiven Marktphasen sukzessive geöffnet. In negativen Trendphasen hingegen wird ein möglichst hoher Sicherungsgrad der Devisenposition angestrebt.Öffnen und Schließen von Devisenpositionen erfolgen auf Basis quantitativer, trendfolgender Handelsmodelle. Diskretionäre Entscheidungen der Währungsmanager sind – wie beim systematischen Overlay – ausgeschlossen. Da sich Trends an den Devisenmärkten langfristig ausbilden, auf kurze Frist aber häufig starken Schwankungen unterliegen, eignet sich der dynamische Ansatz in erster Linie für den strategisch denkenden Anleger, der seine Emerging-Markets-Anleihen als langfristiges Investment betrachtet. Ihm eröffnet das dynamische Overlay neben der Risikooptimierung die Chance auf ein Währungsalpha.Grundsätzlich ist die Ausgestaltung eines Risikomanagements für langfristige Devisenpositionen von einer Vielzahl von Faktoren abhängig. Dabei sind die Assetklasse (z. B. Fixed Income, Private Equity, Real Estate, Equities), der Anlagezeitraum, das Währungspaar und die Zielsetzung des Investors von hoher Bedeutung. Ein professionelles Management durch einen spezialisierten Devisen-Manager bietet langfristig Vorteile in Bezug auf Portfoliorisiken und -returns.