Von Michael Flämig, MünchenWenn am heutigen Freitag nach der Mittagspause die Konditionen der Hörmann-Anleihe veröffentlicht werden, kann Geschäftsführer Alfons Hörmann sich auf seiner letzten Roadshow-Station München zufrieden zurücklehnen. Denn erstens sind – wie sich abzeichnet – die angestrebten 50 Mill. Euro platzierbar, und zweitens muss dafür der Zinssatz nicht bis zum oberen Ende der anvisierten Spanne 6,25 % bis 6,75 % ausgereizt werden. Kritische Fragen habe es bei Reise zu den Anlegern durchaus gegeben, räumt Hörmann ein. Aber die Zuhörer hätten das Geschäftsmodell als typisch deutsch, bodenständig und nachvollziehbar gepriesen. Was also ist von der Anleihe zu halten?Tatsächlich ist die Hörmann Holding ein klassischer deutscher Mittelständler. 1955 als Ingenieurbüro gegründet, dirigiert das reine Familienunternehmen mittlerweile vom bayerischen Kirchseeon aus mit rund 4 000 Beschäftigten einen Umsatz von 650 Mill. Euro. Das Arbeitsgebiet der mehr als 25 Tochtergesellschaften ist von Ingenieurdienstleistungen über Sicherheitstechnik bis hin zum Komponentenbau extrem breit gefächert. Die Unternehmensstruktur ist aufgrund zahlreicher Akquisitionen entsprechend komplex. Am Kapitalmarkt ist die GmbH & Co. KG bisher ausschließlich durch den Börsengang der Tochter Funkwerk AG aufgefallen.Doch Vorsicht: Emittent der Anleihe ist nicht die Hörmann Holding, sondern der Teilkonzern Hörmann Finance. Dieser wurde erst im Jahr 2011 geformt und hat seine endgültige Struktur im Sommer 2013 erhalten. Die Hörmann Holding bündelte hier mehr als 15 ihrer Töchter, die Funkwerk AG ist nicht dabei. Mutter gibt keine NothilfeDie 2 376 Finance-Beschäftigten erlösten im vergangenen Jahr 431 Mill. Euro. Der Umsatz sank um 3 %. Das operative Ebit ging von 15,4 auf 14,5 Mill. Euro zurück. Beachtenswert ist, dass die Holding bei etwaigen Verlusten nicht einspringt, weil kein Ergebnisabführungsvertrag besteht. Die Anleihen-Emittentin müsste also rote Zahlen mit ihrem Eigenkapital verrechnen. Umgekehrt besteht aber ein teilweises Haftungsverhältnis. Der Teilkonzern steht für vier Kredite der Holding im Volumen von 14 Mill. Euro ein. Davon waren Ende September 6,6 Mill. Euro in Anspruch genommen.Mit einer Eigenkapitalquote von 44,2 % (30. September) und einem stichtagsbezogen hohem Nettofinanzvermögen Ende 2012 (7,7 Mill. Euro) ist allerdings an dieser Stelle für die Holding Finance kurz- und mittelfristig kein Ungemach zu erwarten. Angesichts des ramponierten Rufs des Segments Mittelstandsanleihen rückt trotzdem die Solidität des Hörmann-Geschäftsmodells in den Blickpunkt. Für Geschäftsführer Alfons Hörmann – die Namensgleichheit mit der Firma ist Zufall – ist klar: Die Gruppe werde auch in fünf Jahren positiv dastehen und sich erfolgreich entwickelt haben. Zugleich hat er bei der Roadshow die Erfahrung gemacht, dass die Anleger vor allem bei zwei Punkten nachbohren: der Abhängigkeit vom Nutzfahrzeugmarkt und insbesondere von zwei Einzelkunden.Diese Bedenken lassen sich im Zahlenwerk nachvollziehen. Denn Hörmann Finance erlöste im vergangenen Jahr mit zwei Sparten (Kommunikation/Engineering) nur 11 % des Umsatzes und 28 % des operativen Gewinns. Dominierend ist daher der unterdurchschnittlich profitable Geschäftsbereich Automotive mit 89 % der Erlöse. Davon sind wiederum 83 % an den ausgesprochen zyklischen Lkw-Markt gekoppelt. Mehr noch: Dieser Kuchen verteilt sich hauptsächlich auf die zum VW-Konzern gehörende MAN Truck & Bus AG (63 % der Finance-Umsätze) und Daimler Truck (11 %). Chef wird Sportbund führenGeschäftsführer Hörmann sieht jedoch kein Klumpenrisiko. Denn sein Unternehmen sei für MAN der einzige Lieferant von Rahmenlängsträgern für schwere Lastkraftwagen, einem unverzichtbaren Bauteil: “Niemand muss mehr Interesse an der Geschäftsbeziehung haben als MAN selbst.” Er räumt ein, dass der Rahmenvertrag am zweitgrößten Standort in Penzberg (760 Mitarbeiter) nur bis Ende 2014 laufe und am wichtigsten Standort Gustavsburg (mehr als 900 Mitarbeiter) derzeit für den Zeitraum bis 2017 in Verhandlung sei. Aber kurzfristige Verlängerungen seien üblich. Was folgt aus der anstehenden MAN-Integration in den VW-Verbund? “Wir sehen die Chancen und durchaus die Risiken, die existieren”, erklärt Hörmann. Daimler Trucks ist bereits bis Ende 2017 an Hörmann gebunden.Die Zyklik des Finance-Geschäfts, dem eine internationale Aufstellung komplett fehlt, ist unverkennbar. Einer Simulation zufolge sackte der Umsatz der heutigen Gesellschaften von 463 Mill. Euro im Jahr 2008 auf 239 Mill. Euro im darauffolgenden Krisenjahr ab. Alfons Hörmann betont, dass mit MAN ein Ausgleichsmechanismus vereinbart sei: “Wenn eine bestimmte Stückzahl unterschritten wird, dann erhöhen sich die Preise.” Tatsächlich betrug der operative Verlust 2009 nur 5 Mill. nach 21 Mill. Euro Gewinn im Vorjahr. Die Ratingagentur Euler Hermes weist in ihrem Gutachten auch darauf hin, dass das Risikomanagement ausbaufähig sei. Alfons Hörmann will das Thema aufnehmen, bewertet aber die monatlichen Reviews als sehr professionell.Der 53-jährige Geschäftsführer soll Anfang Dezember zum Präsidenten des Deutschen Olympischen Sportbundes gewählt werden. Er sieht dieses ehrenamtliche Engagement nicht als Gefahr für seinen beruflichen Einsatz. Während andere Manager am Wochenende auf den Golfplatz gingen, verbringe er diese Zeit am grünen Tisch des Sports.