– Herr Dr. Krause, Sie haben in einer Studie 200 von Ihrer Kanzlei begleitete M & A-Transaktionen untersucht. Ein zentrales Ergebnis ist, dass Auktionen sich für den Verkäufer in der Regel lohnen, jedoch erst ab einem Volumen von 25 Mill. Euro. Wie erklärt sich das?Ein Auktionsverfahren ist deutlich kosten- und zeitintensiver. Sie müssen die entsprechenden Managementkapazitäten und auch das jeweilige Projektbudget haben, um einen Prozess mit mehreren Bietern schnell steuern zu können. Daher macht ein Auktionsverfahren erst ab einem Volumen von 25 Mill. Euro Sinn.- Gezeigt hat sich zudem, dass Private-Equity-Häuser auf Käuferseite deutlich flexibler sind als Strategen, auf Verkäuferseite allerdings nicht. In welchen Transaktionsmerkmalen äußert sich das?Besonders deutlich zeigt sich dies in der Verhandlung von Verkäufergarantien und dem damit verbundenen Haftungsregime. Hier überrascht die restriktive Haltung von Private-Equity-Häusern nicht, da sie als Verkäufer möglichst schnell den Verkaufserlös an ihre Investoren weiterreichen wollen. Umfangreiche Garantien und langlaufende Haftungsregime sind dem hinderlich.- Zu beobachten ist eine stärkere Ausprägung von Minderheitsinvestments. Wollen die Käufer nicht mehr der Herr im neuen Haus sein?Hier kommen eine Reihe von Motiven zusammen, die weniger in einer Abneigung eines beherrschenden Einflusses liegen. Viele Investoren nutzen Minderheitsbeteiligungen als eine zweite Due Diligence, um das jeweilige Zielunternehmen noch genauer kennenzulernen. Gerade ausländische Investoren sehen hier Chancen zur Risikominimierung. Häufig bleibt aber eine vollständige Übernahme als Ziel bestehen, nur eben stark zeitlich gestreckt. Des Weiteren sind auch einige Private-Equity-Investoren von ihren Buy-out-Modellen abgerückt, da der Leverage-Hebel heute ein anderer ist. Ging man früher mit 10 % oder 20 % Eigenkapital in den Deal, sehen wir heute 50 % Eigenkapital oder auch All-Equity-Deals. Will man hier die Risiken im Portfolio besser streuen, machen Minderheitsinvestments Sinn, um das Eigenkapital möglichst vielfältig einzusetzen.- Welche Usancen dominieren aktuell in der Kaufpreisfixierung, Locked-Box- oder Completion-Mechanismus?Die Antwort auf die Frage hängt maßgeblich von den teilnehmenden Parteien ab. Gerade US-Investoren dringen stark auf Completion Accounts, da dieser Mechanismus in den USA Marktstandard ist. Je nach Verhandlungsposition können sie sich dann auch in Europa durchsetzen. Häufig sehen wir jedoch, dass die Verhandlungen über Completion Accounts beginnen und man sich später auf einen Locked-Box-Mechanismus einigt. Fester Kaufpreis und Locked Box bleiben stark in Europa aufgrund der Preissicherheit.- Gibt es in der Preisfestlegung Präferenzen abhängig davon, welche Käufer- oder Verkäufergruppen beteiligt sind?Wie bereits gesagt, kann man klar anhand der geografischen Herkunft der jeweiligen Partei eine Präferenz für einen bestimmten Preismechanismus festmachen. Unabhängig davon sind Private-Equity-Investoren regelmäßig an einfachen und wenig streitanfälligen Mechanismen interessiert. Gerade darunter leiden aber Completion Accounts, da sich die Parteien lange über die Richtigkeit von Bilanzpositionen streiten können.- Wie stark ist der Einfluss von Standards im US-Markt auf die Strukturierung europäischer Transaktionen?Die europäische Transaktionspraxis hat im Laufe der Jahre viele US-Standards übernommen. Auch die jüngsten Debatten über die Nutzung von Warranty Insurances, bei der eine Versicherung als Garantiegeber unter dem Unternehmenskaufvertrag auftritt, finden ihren Ursprung im angelsächsischen Raum. Es wäre aber falsch zu sagen, dass sich die europäischen Standards den amerikanischen zwingend anpassen. Wenn Sie beispielsweise Unternehmenskaufverträge in Schweden oder Norwegen mit US-amerikanischen vergleichen, werden Sie feststellen, dass die skandinavischen Verträge deutlich prägnanter und schlanker sind.—-Dr. Nils Krause ist Partner im Hamburger Büro von DLA Piper und Co-Leiter der deutschen Corporate-Praxis. Die Fragen stellte Sabine Wadewitz.