Es geht wieder was: Übernahmen mit einem Deal-Volumen von mehr als 10 Mrd. Dollar wie die von Dell und Heinz Ketchup sorgen für Zuversicht, wie sie auch beim Jahrestreffen der Private-Equity-Branche in Berlin, der “Super Return”, unlängst zu spüren war. Schon werden angesichts der Liquiditätsschwemme Warnungen vor einer Rückkehr der kreditfinanzierten Exzesse vor Beginn der Finanzkrise laut – Sorgen, die man beim britischen Private-Equity-Investor BC Partners ernst nimmt, aber doch relativiert. Ein Deal-Boom wird nicht erwartet, eher als die Bildung einer neuen Kreditblase sei eine Zweiteilung im Wettbewerb der Branche zu beobachten. – Herr Svider, Michael Dell und die Private-Equity-Firma Silver Lake Partners haben sich zu einem 24 Mrd. Dollar schweren Buy-out des von Dell gegründeten US-Computerherstellers Dell verbündet. Warren Buffetts Berkshire Hathaway hat mit dem brasilianischen Investor 3G Capital die Kräfte für ein 23 Mrd. Dollar teures Angebot zur Übernahme des US-Ketchup-Riesen Heinz gebündelt. Und in Europa wird über eine 10-Mrd.-Pfund-Offerte von Private-Equity-Firmen für den britischen Mobilfunkanbieter EE spekuliert. Werden wir Zeugen eines Deal-Booms?Das glaube ich nicht. Die Dell-Transaktion ist sehr speziell und profitiert von einer Finanzierung über 7 Mrd. Dollar durch Michael Dell und Microsoft. Der Heinz-Verkauf ist keine echte Private-Equity-Transaktion und Warren Buffett hat ca. 12 Mrd. Dollar beigetragen. Über den EE-Deal lässt sich bislang nur mutmaßen. Es gibt Spielraum für größere Transaktionen, aber von einem Transaktionsboom kann man nicht sprechen.- Investoren sind auf der Suche nach höheren Renditen, als sie etwa amerikanische Staatsanleihen derzeit bieten. Ein Grund, warum sich Gelegenheiten für große Private-Equity-Deals auftun, dürfte in der wachsenden Bereitschaft zu Kreditfinanzierungen bestehen. Zudem erleben wir einen Aufschwung an den Aktienmärkten. Beste Voraussetzungen dafür, dass die Lebensgeister im Private-Equity-Sektor wieder erwachen, oder?Man sollte die aktuelle Entwicklung nicht überbewerten. Tatsächlich hat die Suche nach Verzinsung die Verfügbarkeit von Fremdkapital vergrößert und die Kosten für Fremdkapital gesenkt. Ebenfalls richtig ist, dass gestiegene Aktienkurse Board-Gremien und Aktionären Privatisierungen erleichtern. Aber die Realität sieht doch so aus, dass das Transaktionsniveau deutlich niedriger ist als 2006/2007. Die Kaufpreise liegen weitgehend auf einem vernünftigen Niveau, die von den Unternehmen zu bedienenden Zinsen sind aufgrund der günstigen Zinsraten ebenfalls geringer. Die großen Transaktionen, die Sie erwähnen, sind die Ausnahme, nicht die Regel.- Es gibt aber führende Vertreter der Private-Equity-Branche wie Oaktree-Capital-Chef Howard Marks, die Bedenken äußern, dass sich bereits Züge des Vorkrisenverhaltens beobachten ließen. Es gebe Anzeichen dafür, dass das Risikobewusstsein bei Investoren trotz einer matten wirtschaftlichen Erholung in den USA und in Europa auf dem Rückzug ist. Wie ist Ihr Eindruck?Diese Einschätzung halte ich für übertrieben. Das Verschuldungsniveau ist deutlich niedriger als vor der Krise, obwohl es in der Tat einen Anstieg gab. Aber noch wichtiger ist, dass die Zinskosten geringer sind aufgrund der niedrigeren Zinsen. Das bedeutet, dass das Chance-Risiko-Verhältnis von Private-Equity-Transaktionen substanziell besser ist als vor der Krise. Die zu erwartenden Renditen sind ebenfalls höher.- Droht eine neue Kreditblase? Das Erinnerungsvermögen an Wall Street könnte sich in einem Umfeld, in dem es Liquidität in Hülle und Fülle gibt, als begrenzt erweisen.Ich glaube nicht, dass wir vor einer neuen Kreditblase stehen. Die Blase in den Jahren 2006 und 2007 entstand doch, ohne dass Zinsen in Europa und in den USA über mehrere Jahre hinweg nahe null gelegen und ohne dass Notenbanken jahrelang durch Wertpapierkäufe für große Mengen an zusätzlicher Liquidität gesorgt hätten. Mit diesen Bedingungen jedoch haben wir es jetzt zu tun. Das sorgt für gefällige Stimmung an den Finanzmärkten, weshalb Transaktionen derzeit grundsätzlich auch leicht zu finanzieren sind. Das Niveau an Verschuldung, das Banken und der Markt im Allgemeinen zu finanzieren bereit sind, ist gestiegen. Aber wie gesagt: Das Zinsniveau ist deutlich niedriger als vor Beginn der Finanzkrise. Ich würde nicht sagen, dass wir derzeit irgendwo völlig verrückte Preise für Unternehmen sehen. Der maximale Leverage bei einem Buy-out, also die maximale Nettoverschuldung bezogen auf das Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisationen (Ebitda), ist ein völlig anderer als vor sechs, sieben Jahren. Damals gab es Transaktionen mit einem Leverage von 10 bezogen auf das Ebitda. Davon sind wir heute weit entfernt.- Besteht aber nicht doch die Gefahr für Ihre Branche, rückfällig zu werden, je stärker die Finanzkrise und ihre Folgen verblassen und je intensiver Investoren mit viel Cash nach Anlagen mit besseren Renditeaussichten suchen?Ganz klar: Wir müssen im gegenwärtigen Umfeld vorsichtig und diszipliniert sein. Seit dem Kollaps der US-Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 treffen wir heute die günstigsten Bedingungen für Buy-out-Transaktionen an. Zweifel daran, dass die Erinnerung im Finanz- und Private-Equity-Sektor an die Boom-Jahre vor der Krise allzu schnell verblassen könnte, sind völlig legitim. Die Exzesse liegen sechs Jahre zurück, nicht 60. Aber dennoch bin ich überzeugt, dass wir von diesen Exzessen heute weit entfernt sind, auch wenn Investoren angesichts niedriger Anleihezinsen verstärkt nach alternativen Anlagemöglichkeiten mit höheren Renditechancen suchen.- Sind die USA ein besserer Platz für Investitionen, weil Unternehmen ein robusteres Gewinnwachstum zeigen und die sogenannte Schiefergas-Revolution die Wettbewerbsfähigkeit der gesamten Wirtschaft stärkt?Es gibt viele, die das so sehen. Institutionen, die ihre Anlageallokation häufiger überprüfen, werden gegenwärtig eher nach Nordamerika als nach Europa tendieren. Das hängt einerseits mit den längerfristigen Aussichten der US-Wirtschaft zusammen, andererseits mit den – überwiegend politischen – Risiken in Europa. Das heißt nicht, dass es in den USA keine politischen Risiken gäbe. Wir lesen ja häufiger über gegenseitige Blockaden zwischen dem Weißen Haus und dem Kongress und über das Risiko von Zwangsmaßnahmen. Es gibt einiges, was schiefgehen könnte in den USA. Aber langfristig ist die Sicht klarer in Nordamerika als in Europa. Und auf möglichst klar berechenbare Szenarien legen Investoren großen Wert. Aber auch wenn Europa generell mehr Unsicherheiten birgt: Buy-out-Transaktionen sind auf beiden Kontinenten möglich. In Europa wird es mittel- und langfristig viele interessante Projekte geben. Dafür braucht es aber Partner, die Europa lange und gut genug kennen.- Sind Private-Equity-Transaktionen in Europa gegenwärtig nicht schwieriger als in den USA?Viele Private-Equity-Fonds werden Europa wegen der makroökonomischen Gefahren als riskanter einschätzen. Dies ist aber meines Erachtens nicht unbedingt gerechtfertigt. Im vergangenen Jahr, vor allem während der ersten Jahreshälfte, waren die Bedingungen in den USA für Buy-outs sicherlich besser. Die Verfügbarkeit von Fremdkapital verbesserte sich erheblich, es waren wieder mehr Unternehmen als Kaufkandidaten am Markt. Bevor eine gewisse Entspannung in der Euro-Schuldenkrise zum Tragen kam, war es 2012 in Europa umgekehrt: eine hohe Risikoaversion, schwache Aktienmärkte, und deshalb auch kaum potenzielle Kaufkandidaten. Auch für Verkäufe waren die Bedingungen im vorigen Jahr eher ungünstig. Die Situation ändert sich gerade. Die wahrgenommenen Risiken verschwinden in Europa offenbar mehr und mehr aus dem Blickfeld, auch wenn es immer wieder Rückschläge geben kann. Die Unsicherheit nach den italienischen Parlamentswahlen und die Krise in Zypern sind Beispiele. Doch die Grundstimmung an den Aktienmärkten ist wesentlich positiver als noch 2012, die Opportunitäten nehmen zu. Das Verschuldungsniveau in Europa ist geringer als in den USA. Aus meiner Sicht ist das Chancen-Risiko-Verhältnis in Europa derzeit günstiger als in den USA. 2013 wird ein deutlich besseres Jahr für Buy-outs in Europa.- Es gibt Berichte über einen möglichen Buy-out-Deal, der belegen könnte, wie sehr Vertrauen in den europäischen Private-Equity-Sektor zurückkehrt: Angeblich haben sich CVC Capital Partners und Ihr Haus, BC Partners, zusammengetan für ein Übernahmeangebot, das die französische Catering-Gesellschaft Elior mit 3,5 Mrd. Euro bewertet. Stimmt das?Wir haben Berichte darüber in den Medien mit Interesse gelesen. Ich kann sie aber nicht kommentieren. Elior ist ein Unternehmen, das sehr attraktiv ist. Zudem ist Elior ein Unternehmen, das wir von BC Partners gut kennen. Vor dem Börsengang waren wir Ende der neunziger Jahre bereits als Minderheitsgesellschafter erfolgreich beteiligt. Das Unternehmen hat sich in der Zwischenzeit verändert, aber nicht grundlegend. Es wäre ein sehr großer Buy-out. Am Ende wird es eine Frage des Preises und des Chancen-Risiko-Verhältnisses sein.- Elior gehört als Catering-Dienstleister zum Sektor der Gastronomie bzw. Lebensmittelversorgung. Gibt es Branchen, die jetzt besonders attraktiv sind für Transaktionen mit Private-Equity-Beteiligung?Um ehrlich zu sein: Ich weiß es nicht. Ich glaube aber auch nicht, dass Sektoren derzeit das Zustandekommen und den Erfolg von Private-Equity-Deals bestimmen. Eher sind es Regionen. Die attraktivsten Regionen in Europa sind Deutschland, Skandinavien und andere Teile Nordeuropas wie Großbritannien und auch Frankreich. Dies sind die ökonomisch stabilsten und berechenbarsten Länder. Diese Länder weisen vergleichsweise die größte Dynamik auf. Wegen der größeren Unsicherheiten und offener struktureller Fragen in Südeuropa muss man für diese Region skeptisch sein.- Sie sagen voraus, dass 2013 ein besseres Jahr für Buy-outs in Europa wird. Sind denn vermehrt auch größere Transaktionen mit einem Volumen von mindestens 500 Mill. Euro zu erwarten?Größere Transaktionen von vielleicht nicht 500 Mill. Euro, sondern 750 Mill. Euro werden die Ausnahme bleiben.- Ihre Prognose überrascht angesichts der Menge an Liquidität im Markt und der Vorbereitungen auf größere Verkäufe im Unternehmens- und Bankensektor. Im Research der US-Bank Citi hat man gerade die Liste potenzieller Leveraged-Buy-out-Kandidaten um 75 verdoppelt.Das gilt für die USA, oder? In den USA sind mehr und größere Transaktionen nicht so überraschend, weil dort höhere Summen finanziert werden können. Für Buy-outs in Nordamerika lassen sich heute vermutlich Schulden von 9 Mrd. bis 10 Mrd. Dollar finanzieren. Das wäre vor einem Jahr so noch nicht möglich gewesen. Aber auch das Finanzierungspaket von 17 Mrd. Dollar zur Übernahme von Dell, sollte es denn zum Tragen kommen, ist aus meiner Sicht immer noch als eine Ausnahme anzusehen.- Derzeit scheint der Fokus auf Akquisitionen zu liegen. Doch Private-Equity-Firmen müssen Beteiligungen an Unternehmen auch verkaufen, um wachsen zu können. Wie beurteilen Sie die Perspektiven für IPOs?In den USA wird sich das Fenster für Börsengänge ganz sicher in absehbarer Zeit öffnen. Für Europa wäre ich zurückhaltender. Generell aber ist wieder mehr Vertrauen in den Kapitalmärkten. Es fließen wieder mehr Mittel in Aktienfonds. Diese Mittel wollen investiert sein. In Europa werden mehr IPOs möglich sein, allerdings weniger als in den USA. In Europa werden Anleger stärker selektiv vorgehen.- Wie schätzen Sie die Lage für Secondary Buy-outs ein?Je mehr Börsengänge, desto weniger Secondary Buy-outs wird es geben. Eine Eigenschaft europäischer Märkte war es immer, dass sich Privatisierungen von staatlichem Eigentum als schwierig erwiesen. Dafür gibt es verschiedene Gründe, vor allem regulatorische. Für Aktienmärkte und Aktionäre ist das nicht gut. Über Änderungen entscheiden müssen aber andere. Aus der jetzigen Situation ergibt sich, dass für Buy-out-Transaktionen nur der Verkauf von Privatunternehmen, Zerschlagungen oder Entflechtungen sowie Secondaries, also der Verkauf und die Übertragung eines Private-Equity-Fondsanteils von einem Investor an einen anderen, in Betracht kommen. Secondaries kommt in Europa eine vergleichsweise größere Bedeutung zu als in Nordamerika, wenngleich der Anteil der Secondary-Transaktionen in den vergangenen Jahren in den USA gestiegen ist. Grundsätzlich lässt sich sagen, dass es mehr Secondaries gibt, wenn der Private-Equity-Sektor wächst. Es gilt aber auch: Sollte sich der IPO-Markt in den USA nicht beleben, wird es ebenfalls zu mehr Secondary-Transaktionen kommen. Diese Voraussetzungen und Wechselwirkungen gilt es zu beachten. Von einem Trend hin zu Secondaries würde ich nicht sprechen.- Steht BC Partners mehr auf der Käufer- oder der Verkäuferseite?Wir sind auf beiden Seiten unterwegs. Wir können uns zugute halten, stets diszipliniert mit Blick auf den Ausstieg gehandelt zu haben. Das BC-Partners-Portfolio ist sehr gut strukturiert. Bei unserem derzeit ältesten Unternehmen sind wir 2007 eingestiegen. Wir stehen nicht unter Druck. Allerdings werden wir verkaufen, wenn sich gute Gelegenheiten ergeben. In unserem Bestand befinden sich aber keine Unternehmen, die wir kurzfristig abgeben müssen. Das Umfeld mit gegenwärtig niedrigen Zinsen können wir in der Zwischenzeit nutzen, um Schuldenlasten zu restrukturieren und die Zinskosten zu reduzieren. So sind wir beispielsweise im Februar bei zwei Gesellschaften in unserem US-Portfolio verfahren: Bei Hamilton Sundstrand Industrials, wo wir 2012 eingestiegen sind, und bei Multiplan, einer Beteiligung, die wir seit zweieinhalb Jahren halten.- BC Partners ist angeblich vergleichsweise effizient aufgestellt gemessen am betreuten Kapital. Gibt es so etwas wie einen Wettbewerbsvorteil?Ich denke, wir sind gut aufgestellt im Wettbewerb. Wir haben unseren nächsten Fonds bereits aufgenommen, was sich in einem Umfeld, in dem die Beschaffung von Finanzmitteln nicht gerade als einfach gilt, als Vorteil erweist. Derzeit lässt sich eine Zweiteilung in der Private-Equity-Branche beobachten: Die einen schaffen es, sich neue Mittel auf mindestens gleichem Niveau wie zuvor zu beschaffen, bei anderen sinkt das Kapital deutlich. Unser Fonds 9, den wir bis Februar 2012 aufgenommen haben und der 15 % größer als der Vorgänger ist, gehört mit 6,7 Mrd. Euro zu den größten in der Branche seit dem Kollaps von Lehman Brothers. Von den Mitteln sind bereits 30 % investiert.- Da ist noch viel Pulver für Investitionen trocken.Ja, aber über potenzielle Ziele möchte ich aus nachvollziehbaren Gründen nicht sprechen.- Wie wirkt sich die Zweiteilung im Wettbewerb aus?Es gibt Wettbewerber, die treten inzwischen weniger aktiv im Markt auf als noch in früheren Jahren. Wir verfügen über genug Liquidität und müssen keine Zeit dafür aufwenden, um weltweit Kapital einzuwerben. Dennoch halten wir uns bei Transaktionen zurück: Das Ziel sind weltweit drei bis vier pro Jahr. Damit fühlen wir uns wohl. 55 Investmentprofis kümmern sich derzeit um 17 Unternehmen. Uns ist wichtig, genug Zeit für die Betreuung zu haben, aber auch genug Zeit, um passende Kauf- oder Verkaufsgelegenheiten zu prüfen.- Nennen wir Namen: Zu den europäischen Private-Equity-Adressen, die Probleme dabei haben, die großen Fonds, die während des letzten Booms oder während der Kreditblase aufgenommen wurden und inzwischen entweder aufgebraucht oder kurz vor ihrem Ablauftermin angelangt sind, gehören laut Darstellung des Researchhauses Preqin Gesellschaften wie Terra Firma, Permira, Apax Partners und 3i. Das sieht nach Bereinigung aus.Wir müssen feststellen: Die Bedingungen für die Fremdmittelbeschaffung sind schwierig. Teilhaber an Fonds haben nach der Lehman-Pleite ihre Summen, die sie in Private Equity pro Jahr investierten, generell reduziert. Jetzt steigen die Beträge zwar allmählich wieder, aber sie liegen allgemein deutlich unter dem Niveau der Jahre 2006 und 2007. Diese Jahre waren langfristig betrachtet Ausnahmejahre. Nun kehren wir zu einem vergleichsweise normalen Niveau zurück – und das ist niedriger als vor sechs, sieben Jahren.- Was folgt daraus für Ihre Branche?Die Teilhaber an Fonds werden fordernder und selektiver, was die Auswahl ihrer Anlagen angeht. Das führt zu Stellenabbau sowie teilweise zu einer deutlichen Verringerung sowie Fokussierung bei der Kapitalallokation. Für Private-Equity-Gesellschaften kommt es jetzt mehr denn je auf die Auswahl ihrer Beteiligungsprojekte, die Sorgfalt bei Bewertungen, einen nachweisbaren Track Record, auf die Qualität des Teams und die Anlagestrategie an. Der Wettbewerb um Kapital ist schärfer und schwieriger geworden. Fehler bei Beteiligungen und im Management sind schwerer wieder auszubügeln. Niemand sollte mehr davon ausgehen, dass wie vor Beginn der Krise Fonds in der Größenordnung von 15 Mrd. Dollar aufgenommen oder gar zur Norm werden könnten. Als Erfolg ist inzwischen anzusehen, wenn man Fondsmittel um 10 Mrd. Dollar einwerben kann. Diese Entwicklung kann man aus Sicht der Private-Equity-Branche nur begrüßen, die Entwicklung wird mit der Zeit zu nachhaltigeren Renditen führen. Man kann wohl sagen: Der Private-Equity-Sektor befindet sich in einem Reifeprozess. Bereinigung gehört dazu.- Was heißt das aktuell?Trotz der besagten Rahmenbedingungen zeichnet sich generell eine gewisse Entspannung ab. Der Trend im Markt wird besser. Es wird in diesem Jahr für Private-Equity-Gesellschaften wahrscheinlich leichter sein, Kapital aufzunehmen, als 2012 und 2011.- Sind Sie eher optimistisch oder pessimistisch, wenn Sie in die Zukunft der Private-Equity-Branche blicken?Ich bin optimistisch, sowohl mit Blick auf BC Partners als auch auf die Branche insgesamt. Mehr Selektivität bei den Kapitalgebern kann der Branche nur gut tun. Das Geschäftsmodell Private Equity hat Zukunft, allen Unkenrufen zum Trotz.- Inwiefern?Ich gehe davon aus, dass die Gewinnmargen und Renditen steigen werden. Wir kehren aber nicht zu früheren Exzessen zurück. Es wird keine Blase wie in den Jahren 2006 und 2007 mehr geben, wenn die großen Player aufmerksam genug sind, was das Verschuldungsniveau anbelangt. Das ökonomische Szenario, das am wahrscheinlichsten ist, sagt für die kommenden fünf Jahre eine langsame Erholung in den USA und in Europa voraus – langsamer in Europa als in den USA. Solche Phasen eignen sich für Investitionen. Unternehmen, die heute akquiriert werden, lassen sich in fünf Jahren bei besseren konjunkturellen Bedingungen und höheren Gewinnen wahrscheinlich erfolgreich verkaufen. Dinge können sich schnell ändern im Leben, aber mir ist um die Branche nicht bang, um die Zukunft von BC Partners erst recht nicht.—-Das Interview führte Carsten Steevens.