wb Frankfurt – Die amerikanische Hedgefonds-Gruppe Elliott stemmt sich offiziell gegen die 6,1 Mrd. Euro schwere Übernahme des Stuttgarter Pharmagroßhändlers Celesio durch den US-Konzern McKesson zu den bisher genannten Konditionen und will einen höheren Preis herausholen. Ihr Wort hat Gewicht: Während McKesson den Haniel-Anteil von gut 50 % übernommen hat, kommt Elliott auf ein wirtschaftliches Interesse von mehr als 25 % an dem MDax-Konzern. McKesson hatte es zur Bedingung gemacht, dass sie 75 % erhält. Bis 9. Januar 2014 läuft die Angebotsfrist.Die Celesio-Aktie gab gestern nach und sank mit 22,87 Euro unter den Angebotspreis von 23 Euro. Der McKesson-Deal ist auf der Kippe: Weitere Finanzinvestoren dürften sich im Windschatten von Elliott eingekauft haben, so dass sie die Übernahme blockieren könnten. Elliott hatte erst kürzlich angekündigt, weiter zuzukaufen, aber auch einen Verkauf der Papiere nicht ausgeschlossen. Elliott ist der Überzeugung, dass das Angebot Celesio “substanziell zu niedrig bewertet und nicht im Sinne der Celesio-Aktionäre und Anleihegläubiger” sei. Infolgedessen werde man es nicht annehmen. Aktionäre und Anleiheinhaber bekämen so “keinen fairen Deal”.Celesio könne auch mit einer Zerschlagung den Wert maximieren. Als Alternative bringt der Hedgefonds, der bislang um die 900 Mill. Euro in Celesio investiert haben dürfte, die Veräußerung des Großhandelsgeschäfts an einen strategischen Bieter und des Pharmaziegeschäfts an einen anderen Erwerber ins Spiel. Selbst als eigenständiges Unternehmen sei Celesio schon seit einiger Zeit auf dem Wege der Besserung, die Grundsteine für einen Turnaround waren schon gelegt, bevor McKesson kam, bescheinigt Elliott dem Management in Stuttgart. Ein “sehr gutes Geschäft”Analysten teilten die Einschätzung, wonach die Summe der von McKesson in Aussicht gestellten Synergien das “wahre Potenzial” der Transaktion nicht hinreichend widerspiegele. Den Wert berücksichtigt, den McKesson durch die beträchtlichen realisierbaren Skalenvorteile heben werde, reiche die Offerte nicht, um Celesio-Aktionäre und Anleihegläubiger für dieses Wertsteigerungspotenzial angemessen zu entschädigen.Das Management von McKesson habe öffentlich eingeräumt, mit dem Erwerb von Celesio ein “sehr gutes Geschäft” zu machen. Vor kurzem äußerte McKesson, dass man wegen einer “Vielzahl an Themen” von Celesio die Chance habe, das Unternehmen “zu einem vernünftigen Preis zu erwerben”. Investoren am Aktienmarkt teilten diese Einschätzung: Seit dem 7. Oktober, dem letzten Handelstag, bevor Berichte über einen möglichen Zusammenschluss erschienen, stieg die Marktkapitalisierung von McKesson um 7,7 Mrd. auf 37,4 Mrd. Dollar an. Dieser Anstieg allein entspreche 140 % des aktuellen Börsenwerts von Celesio.Zudem habe das McKesson-Management die Erwartung geäußert, dass dieser Zukauf sich nach nur einem Jahr erheblich wertsteigernd auswirke. Die Amerikaner erwarten aus der Transaktion einen Ergebniszuwachs um 1,00 bis 1,20 Dollar je Aktie binnen zwölf Monaten nach Abschluss des Übernahmeangebots.Elliott geht davon aus, dass McKesson auch dann noch von der Wertsteigerung profitiert, wenn sie den Celesio-Aktionären und Anleihegläubigern ein “faireres” Angebot macht. Schließlich würde sich der Ergebniszuwachs für jeden zusätzlich offerierten Euro je Aktie (oder den entsprechenden Betrag je Anleihe) um lediglich 0,03 Dollar verringern.Überdies seien seit dem 7. Oktober die Aktienkurse generell signifikant gestiegen, so dass die von McKesson gebotene Prämie – “von Anfang an nicht angemessen” – weiter entwertet worden sei. Mit einem Plus von 7,9 % beim S & P, 7 % beim Dax und 10,3 % in der Vergleichsgruppe sei das Angebot von McKesson “noch unangemessener” geworden. Lege man die Einsparungen zugrunde, die Alliance Boots und Walgreens mit ihrer Transaktion erreichen wollten, so scheine McKessons Guidance zum Celesio-Deal extrem konservativ. Walgreens und Alliance Boots sollen rund 7 % ihrer gemeinsamen Einkaufskosten einsparen. Als McKesson ihren Celesio-Deal bekannt gab, bezifferte das Unternehmen die möglichen Synergien auf 275 Mill. bis 325 Mill. Dollar beziehungsweise lediglich 4 bis 4,5 % der Einkaufskosten, zitiert Elliott Analysten der Deutschen Bank. Zu gering bewertetDas Synergieziel über vier Jahre entspreche etwa 5 bis 6 % an Einsparungen im Einkauf von Celesio. Im Vergleich dazu kämen Walgreens/Alliance Boots auf 10 % bis 12 %, heißt es unter Berufung auf Morgan Stanley. Basierend auf den Konsensschätzungen 2015 für McKesson entspreche die vom Management vorgegebene Synergiespanne einem Ergebniszuwachs von 10,7 % bis 12,8 % im ersten vollen Jahr der Eigentümerschaft.