Von Sebastian Sachs und Daniel Winkler *)Es ist ein vergleichsweise deprimierendes Bild, das die Devisenmärkte offerieren – und der Versuch, sich eine Meinung für 2020 zu bilden, ist ebenso ernüchternd. Natürlich wird es wieder Valuten geben, die outperformen, andere werden abgestraft – sei es aus offensichtlichen fundamentalen oder teilweise sogar aus schwer nachvollziehbaren Gründen. Eine besonders starke und konstruktive Meinung für ein Währungspaar einzunehmen, fällt aber schwer. Wir möchten nicht noch einmal den Begriff “Schaulaufen der Schwachen” bemühen, obwohl er nach 2019 erneut sehr passend sein könnte. Im G10-Universum läuft es einfach konjunkturell nicht rund, und hier können wir keine Region ausnehmen.Mit den USA und der Eurozone liefern sich die zwei wichtigsten Währungsräume einen Wettkampf, wer am ehesten noch positiv überraschen könnte. China spielt ebenfalls eine nicht zu vernachlässigende Rolle. Hinzu kommen geopolitische Querelen und der Handelsstreit; beides sollte auch 2020 den Devisenmarkt merklich beeinflussen. Als Quintessenz sind die Zentralbanken gefragt – auch dies keine neue Erkenntnis. Allerdings bleibt zu eruieren, was sich die Währungshüter im Sinne einer weiterhin expansiven Ausrichtung noch alles ausdenken müssen, um am Devisenmarkt merkliche und nachhaltige Reaktionen auszulösen. Wir bleiben skeptisch – der interessante Teil der Performance wird auch 2020 wieder im Ausnutzen von kurzfristigen Kursausschlägen zu finden sein. Auf längerfristige Trends zu setzen, dürfte zumeist deutlich weniger Spaß bringen. Und dann sind es natürlich die Hochzinswährungen, die mittel- und längerfristig solide Performance versprechen. Temporäres DurchatmenDer mündlich vereinbarte, aber noch zur Unterzeichnung anstehende Phase-I-Deal beruhigt die Gemüter und dürfte temporär für ein Durchatmen sorgen. Für mehr Optimismus sind wir jedoch nicht zu haben. Wir gehen weiter davon aus, dass die US-Politik ihren Hauptrivalen in seinem wirtschaftlichen und politischen Streben zumindest aufhalten will, und rechnen auch weiterhin damit, dass Chinas Wirtschaftsmodell und das damit verbundene unternehmerische Verständnis vom Abschöpfen technologischen Wissens unumkehrbar sind. Mehr als symbolische Maßnahmen dürften auf diesem Gebiet nicht folgen. Es bleibt dabei: Die US-Administration rüttelt weiter an den Grundfesten der Welthandelsordnung und schützt die heimische Wirtschaft vor ausländischer Konkurrenz. Letzteres führt fatalerweise dazu, dass die Produktivität der US-Wirtschaft sinkt. Letztlich sind Produktivitätsvorteile gegenüber anderen Ländern, z. B. gegenüber der EWU, jedoch signifikante Determinanten für den realen Wechselkurs. Demnach dürfte der Greenback spätestens mittelfristig ins Hintertreffen geraten.Mit Blick auf 2020 profitiert der Dollar als immer noch wichtigste Währung der Welt nach wie vor von einem deutlichen Wachstumsvorteil und einem attraktiven Renditeaufschlag der Treasuries gegenüber Bunds, und er besitzt – das wird immer wichtiger – für Krisenzeiten die größte Tür. Doch diese positiven Argumente sprechen unseres Erachtens allerhöchstens dafür, dass der Dollar nicht stark unter Druck geraten wird. Zudem ist Donald Trump immer schnell dabei, verbal zu intervenieren, sobald der Dollar seiner Meinung nach zu stark wird. Einen Höhenflug des Dollar-Index, der eventuell sogar über die Jahreshochs 2019 hinausgeht, erwarten wir daher nicht. Denn die USA sehen sich ebenfalls einer Abkühlung gegenüber. Die Fed muss reagieren, und dann gibt es natürlich noch den Unsicherheitsfaktor Trump: Amtsenthebungsverfahren, Wahl im November, seine innen- und außenpolitischen Alleingänge – nicht nur im Handelsstreit mit China und der EU. Die Liste der potenziellen Belastungsfaktoren für den Dollar ist lang. In Kombination mit den bereits erwähnten positiven Einflüssen erwarten wir eher eine seitwärts bis leicht abwärts gerichtete Tendenz. Mit Blick auf die Positionierung besteht beim Greenback ebenfalls Anpassungsbedarf nach unten, denn noch immer schiebt der Markt eine deutliche Long-Position vor sich her.Das Währungspaar Euro/Dollar scheint vor diesem Hintergrund in den kommenden zwölf Monaten eher im Vorteil zu sein. Allerdings drängen auch hier mehr und mehr belastende Faktoren ins Blickfeld (die gestern veröffentlichten Einkaufsmanagerindizes aus der EWU sprechen Bände), so dass wir keinesfalls in Euphorie ausbrechen. Vielmehr gehen wir davon aus, dass das meistgehandelte Währungspaar zum Jahresende 2020 lediglich leicht aufwerten wird.Das Hauptproblem für Deutschland und den gesamten Euroraum bleibt der scheinbar noch immer fehlende politische Wille, der Konjunkturabschwächung entgegenzuwirken. Die Forderungen der EZB nach fiskalischer Unterstützung der sehr expansiven Geldpolitik werden zwar immer lauter, doch scheint dies bislang verhallt zu sein. Hoffnungen, dass diese Diskussion mit der neuen EZB-Chefin Christine Lagarde neuen Schwung erhält, müssen sich erst noch erfüllen. Zwar wurde hierzulande eine technische Rezession vermieden; doch das sehr niedrige Niveau wirtschaftlicher Aktivität lässt die EZB weiterhin auf dem Plan – und bedeutet einen massiven Belastungsfaktor für den Euro. Jedoch hat sich schon in den vergangenen Monaten gezeigt, dass Kapital verstärkt in die Eurozone geflossen ist. Da wir zudem das negative Überraschungspotenzial der Konjunktur in den USA deutlich höher einschätzen, sind wir konstruktiv gestimmt, dass der Euro die von uns erwartete Mini-Performance gegen den Dollar zeigen wird. *) Sebastian Sachs ist Währungs- und Devisenanalyst, Daniel Winkler Finanzanalyst FI/FX bei Metzler.