Das wachsende Haushaltsdefizit der USA hat das Potenzial, den Dollar weiter zu schwächen. Während viele Anleger wegen der Erwartung steigender Zinsen in der Eurozone und Japan das Interesse an Dollar-Anlagen verlieren könnten, wird das Defizit die Nachfrage der USA nach Kapital weiter erhöhen.Von Stefan Schaaf, FrankfurtZinsdifferenzen am kurzen Ende gelten als einer der wichtigsten Indikatoren für die Entwicklung von Währungskursen. Im Fall des Euro-Dollar-Kurses geht vom Spread zwischen zweijährigen Staatsanleihen der USA und der Bundesrepublik Deutschland (als Benchmark der Eurozone) jedoch ein klares Fehlsignal aus. Mit einem Renditevorsprung von knapp 300 Basispunkten deutet das kurze Ende der Zinsstrukturkurve auf einen steigenden Dollar hin, doch dieser bewegt sich derzeit nicht in Richtung Aufwertung. Der Euro-Dollar-Kurs pendelt vielmehr in einer recht engen Spanne um 1,23 Dollar je Euro. Er liegt damit in etwa auf dem Niveau vom Frühjahr 2014, allerdings rentierten seinerzeit zweijährige deutsche und US-amerikanische Staatsanleihen in etwa auf dem gleichen Niveau. Zweifelsohne gibt es also Faktoren jenseits der Zinsdifferenz, welche eine Aufwertung des Dollar verhindern. Der von Reuters erhobene Marktkonsens rechnet derzeit sogar noch mit einer weiteren Aufwertung in Richtung 1,28 Dollar auf Sicht von zwölf Monaten. HSBC spricht von “Dollar-negativen strukturellen und politischen Kräften”.Als ein Faktor, der eine Aufwertung des Dollar verhindert, gilt die Wirtschaftspolitik von US-Präsident Donald Trump. Zum einen verunsichert der von ihm angezettelte Handelsstreit insbesondere mit China viele Investoren, was sich auch im jüngsten ZEW-Index niederschlägt.Während diese Stimmungslage kurzfristig auch wieder umschlagen kann, dürfte der Dollar mittelfristig von zwei wesentlichen Zielen Trumps belastet werden: der Senkung des US-Handelsdefizits und einer Ausweitung des Haushaltsdefizits infolge der Steuersenkungen und steigender Rüstungsausgaben. “Diese widerstreitenden Ziele stellen die ernsthafteste Bedrohung für die internationale monetäre Ordnung seit dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems in den 1970er Jahren dar”, schrieb die Deutsche Bank kürzlich in einer Studie. “Die einzige Möglichkeit, dies aufzulösen, ist über einen schwächeren Dollar.”Den Autoren zufolge ist das Zwillingsdefizit im Außenhandel und Staatshaushalt nicht das fundamentale Problem des Dollar, “aber dass die USA damit scheitern werden, ausreichend Kapital für deren Finanzierung anzulocken” – um weiterhin “mittels billiger ausländischer Finanzierung über ihre Verhältnisse zu leben”. Ende 2017 lag das Defizit in der US-Leistungsbilanz bei 2,4 % der Wirtschaftsleistung und wurde vor allem von Währungsräumen mit Leistungsbilanzüberschüssen wie China, Japan und der Eurozone – insbesondere Deutschland – finanziert. Die Deutsche Bank rechnet wegen der fiskalischen Expansion der USA mit einer weiteren Ausweitung des US-Leistungsbilanzdefizits auf rund 150 Mrd. Dollar, zuletzt waren es 128 Mrd. Dollar. Die Differenz müssen sich die USA auf dem Weltmarkt pumpen. Doch dies wird schwieriger, wenngleich aus unterschiedlichen Gründen. Im Fall Chinas orientiert sich das Wachstumsmodell stärker Richtung Binnenmarkt, womit die exportgetriebenen Leistungsbilanzüberschüsse der Vergangenheit schrumpfen und damit weniger Mittel für Dollar-Investitionen zur Verfügung stehen. Im Fall Japans und der Eurozone deuten die Signale auf eine beginnende Straffung der Geldpolitik, die in der Eurozone mit dem Abschmelzen der EZB-Anleihekäufe bereits begonnen hat. Damit sinkt der Bedarf zur Anlage in höher verzinsten US-Assets. “Diese Investoren sind in ausländischen Anlagen saturiert und es ist unwahrscheinlich, dass sie noch mehr Kapital mobilisieren, um die wachsende US-Nachfrage zu befriedigen”, so die Deutsche Bank. Effekte der UnsicherheitZugleich will Trump das Handelsbilanzdefizit senken, also weniger Nachfrage nach ausländischen Gütern, wie auch die neuen hohen Zölle zeigen. Dies wird inflationär wirken, doch die von einem Handelsstreit ausgehende Unsicherheit kann diesen eher Dollar-positiven Effekt wieder aufheben. Bliebe noch die Notenpresse zur Finanzierung der Nachfrage, was in jedem Fall den Dollar belasten würde. Sobald die Investoren erkannt hätten, dass der Dollar weniger verlässlich ist als in der Vergangenheit, “werden sie einen höheren Risikoaufschlag auf US-Assets verlangen, etwa über höhere Renditen oder einen schwächeren Dollar”, so die Deutsche Bank.Andere Analysten teilen diese Einschätzung jedoch nicht und erwarten eine Dollar-Aufwertung. “Fundamentale Gründe sprechen für einen stärkeren Dollar – wenn die Sorgen vor den Folgen der Trump-Politik erst einmal abklingen”, heißt es im aktuellen Ausblick der Commerzbank. Sie argumentiert unter anderem damit, dass die Steuersenkungen und der Handelsstreit inflationär wirkten.