Von Mark Schrörs, Frankfurt

Der EZB-Rat hat avisiert, dass die Bilanz des Eurosystems schrumpfen soll. Wann und wie, ist aber durchaus umstritten. Die wichtigsten Fragen zum EZB-Bilanzabbau:

Was ist geplant?

Der EZB-Rat hat für die Sitzung am Donnerstag avisiert, einige Grundprinzipien zum Bilanzabbau vorzulegen. Vor allem durch die Anleihekäufe der Krisenjahre ist die Bilanz des Eurosystems auf rund 8,5 Bill. Euro angeschwollen. Allein der Anleihebestand beläuft sich auf rund 5 Bill. Euro (siehe Grafik). Es zeichnet sich nun ab, dass es zunächst nur um das im Frühjahr 2015 angelaufene Anleihekaufprogramm APP (Asset Pur­chase Programme) gehen dürfte. En­de November belief sich der Bestand an Anleihen unter dem APP auf 3,26 Bill. Euro. Unter dem APP wurden vor allem Staatsanleihen erworben, aber auch private Papiere wie Unternehmensanleihen. Die Aussagen von Notenbankern wie Bundesbankpräsident Joachim Nagel legen nahe, dass es darum gehen wird, die Reinvestitionen auslaufender Papiere schrittweise zurückzufahren. Ähnlich macht es die US-Notenbank Fed. Aktive Anleiheverkäufe gelten aktuell als eher unwahrscheinlich.

Das in der Coronakrise aufgelegte PEPP (Pandemic Emergency Pur­chase Programme) soll zunächst wohl außen vor bleiben. Beim PEPP hat der EZB-Rat zugesagt, fällig werdende Gelder bis Ende 2024 vollumfänglich wieder anzulegen. Die PEPP-Reinvestitionen betrachtet der EZB-Rat zudem als erste Verteidigungslinie, sollte es zu Renditeunterschieden zwischen den Euro-Staaten kommen, die er als fundamental nicht gerechtfertigt einschätzt. Der PEPP-Bestand belief sich Ende November auf 1,69 Bill. Euro.

Wann soll es losgehen?

Dazu hält sich der EZB-Rat bislang bedeckt. In den USA hatte die Fed im Januar dieses Jahres grundlegende Prinzipien veröffentlicht und dann im Mai einen Zeitplan sowie konkrete Abbauschritte nachgelegt. Im Juni startete die Fed dann mit der Bilanzreduzierung. Bei der EZB setzen derzeit die meisten Beobachter auf einen Start des Bilanzabbaus im März. Bundesbankpräsident Nagel hatte sich im November zuversichtlich gezeigt, dass es im ersten Quartal 2023 losgehe. Allerdings gibt es auch mahnende Stimmen im EZB-Rat, und auch deshalb erwarten einige Experten, dass es erst im zweiten Quartal oder sogar erst im zweiten Halbjahr losgeht. Für die Sitzung am Donnerstag halten einige Beobachter einen Deal zwischen „Falken“ und „Tauben“ für denkbar: entweder mit einer kleineren Zinserhöhung um 50 statt zuletzt 75 Basispunkten gepaart mit einem raschen Beginn des Bilanzabbaus; oder mit einem erneuten Jumbo-Zinsschritt gepaart mit einem späteren Beginn des Bilanzabbaus.

Wie schnell soll es gehen?

Auch dazu lassen sich die Euro-Hüter bislang nicht in die Karten schauen. EZB-Präsidentin Christine Lagarde und andere führende Notenbanker haben lediglich gesagt, dass es ein vorsichtiges und vorhersehbares Vorgehen geben solle. Der niederländische Zentralbankchef Klaas Knot plädierte im November für einen „frühen, aber teilweisen Stopp der Reinvestitionen, um das Wasser zu testen, bevor das endgültige Tempo des Roll-offs kalibriert wird“.

Laut einer aktuellen Reuters-Umfrage prognostizieren Ökonomen im Mittel (Median), dass die EZB 2023 ihre APP-Bondbestände um rund 175 Mrd. Euro zurückfahren wird. Die Schätzungen reichen indes von 75 bis 600 Mrd. Euro. Die Commerzbank erwartet, dass das Eurosystem in den kommenden zwölf Monaten von den gesamten Fälligkeiten in Höhe von 340 Mrd. Euro nur 170 Mrd. Euro wieder anlegt. Der Anleihebestand der EZB (APP und PEPP) sänke damit pro Jahr um rund 3% – „was nicht viel ist“.