Von Amir Ghassabeh und

Stefan Kroeker*)

Bereits vor der Coronakrise erfreuten sich Carve-outs großer Beliebtheit. Für viele Unternehmen stellten sie schon immer ein wichtiges Mittel dar, um in der eigenen Organisation verborgene Werte zu heben. Die Pandemie, die wachsende Bedeutung von ESG-Kriterien (Environmental, Social and Governance) und die weltweiten Lieferkettenengpässe zwingen Unternehmen nun noch stärker dazu, sich mit ihrer bisherigen strategischen Ausrichtung kritisch auseinanderzusetzen und Mittel zur Steigerung des Unternehmenswertes zu ergreifen. Häufig fällt ihre Wahl auf Carve-outs, also die Ausgliederung bzw. Abspaltung eines Unternehmensteils in eine gegenüber dem übrigen Unternehmen wirtschaftlich und rechtlich selbständige Einheit.

Vorbilder erfolgreicher Carve-outs gibt es zuhauf. Siemens und Thyssenkrupp sind nur zwei prominente Beispiele deutscher Konglomerate, die sich in jüngster Vergangenheit für Carve-out-Transaktionen entschieden haben. Dabei gilt Siemens schon seit längerem als wahrer Meister in diesem Bereich. Schon seit Ende der 1990er Jahre gliedert das Münchner Technologieunternehmen kontinuierlich und erfolgreich Geschäftsbereiche aus.

Auch ihre jüngsten Pläne zum Verkauf der Ampeltechnik-Sparte Yunex sowie der Ausgliederung des Ge­schäfts mit großen Antrieben (Large Drive Applications) sorgen wieder für große Aufmerksamkeit. Beide Carve-outs sollen nach Angaben des Siemens-Vorstands den betroffenen, nicht mehr zum Kernbereich gehörenden Sparten zusätzliche Eigenständigkeit und größere unternehmerische Freiheiten verschaffen, um dadurch die eigene Position im Markt zu verbessern. Im Jahr 2020 trennte sich Thyssenkrupp von ihrer profitablen Aufzugssparte für gut 17 Mrd. Euro. Die Motive waren hier jedoch andere. Mit den Verkaufserlösen wollte der Ruhrkonzern vor allem seine Schuldenlast reduzieren.

Diese Beispiele zeigen, dass die Motive für Carve-outs recht unterschiedlich sein können: Manche Unternehmen möchten sich wieder auf ihr Kerngeschäft fokussieren, während andere wiederum sich von Geschäftsbereichen trennen möchten, die wirtschaftlich hinter ihren Erwartungen zurückbleiben oder aufgrund von ESG-Vorgaben nicht mehr zur Geschäftsstrategie passen. Häufig geht es aber auch um frisches Kapital, das für das Wachstum strategischer Bereiche, die Verbesserung der Finanzlage und/oder die konzerninterne Transformation benötigt wird. Die unternehmensinternen Wertpotenziale lassen sich auf unterschiedliche Weise schöpfen. So können Unternehmen den ausgegliederten Geschäftsbereich entweder direkt an einen Finanzinvestor oder strategischen Investor oder indirekt im Rahmen eines Börsengangs an verschiedene Investoren veräußern. Daneben ist die Ausgliederung an bestehende Investoren zur Steigerung des Unternehmenswerts möglich.

Die Komplexität von Carve-out-Transaktionen sollte allerdings nicht unterschätzt werden. Je nachdem, wie eng die auszugliedernde Einheit mit anderen Bereichen des Unternehmens verflochten ist, müssen organisatorische, operative, technische, rechtliche, steuerliche, buchhalterische und finanzielle Fragen gleichzeitig geklärt werden. Dies geschieht oft über verschiedene Unternehmensfunktionen, Länder und Kulturkreise hinweg. Das Ergebnis kann eine Flut von kleinen und großen Meilensteinen sein, die über mehrere Monate und bei besonders komplexen Carve-outs sogar über einige Jahre koordiniert werden müssen.

Der wirtschaftliche Erfolg einer Carve-out-Transaktion hängt daher regelmäßig von einer gründlichen Vorbereitung und Planung ab, bei der alle relevanten Fragen frühzeitig beleuchtet werden sollten. Zu diesen Fragen gehören auch rechtliche Aspekte des Carve-outs, die nicht unerhebliche Auswirkungen auf die wertbeeinflussenden Faktoren Zeit, Kosten und Qualität haben können. Als solche haben sich im Rahmen von Carve-out-Transaktionen vor allem die nachfolgenden Themen herauskristallisiert.

So können Gegenstand des Carve-outs Verträge sein, die sowohl für die auszugliedernde Einheit als auch für den Rest des Unternehmens von besonderer Bedeutung sind. Für diese sogenannten Shared Contracts besteht zwar grundsätzlich die Möglichkeit einer Vertragsteilung, allerdings kann die Teilung regelmäßig nur mit Zustimmung des anderen Vertragspartners vorgenommen werden. Nicht selten jedoch müssen sich Unternehmen diese Zustimmung in Form von verschiedensten Zugeständnissen teuer erkaufen.

Gleiches gilt im Prinzip, wenn wesentliche Verträge des auszugliedernden Geschäftsbereichs Klauseln enthalten, die es dem Vertragspartner ermöglichen, sich bei einer Än­derung der Beteiligungs- oder Kontrollverhältnisse des anderen Vertragspartners von dem Vertrag zu lösen (sogenannte Change-of-Control-Klauseln). Dieses Lösungsrecht kann auch nicht mit einer Spaltung nach dem Umwandlungsrecht ausgehebelt werden. Es bedarf daher regelmäßig eines Verzichts auf dieses Recht, dessen Erklärung die Gegenseite oft von bestimmten Gegenleistungen abhängig macht.

Für den Betrieb auszugliedernder Unternehmenseinheiten können ferner regulatorische Genehmigungen und Erlaubnisse erforderlich sein, die zum Beispiel ein bestimmtes Know-how im Unternehmen verlangen oder eine besondere Qualifikation oder Zuverlässigkeit beim Rechtsträger voraussetzen. Meist können diese Genehmigungen und Erlaubnisse nicht einfach übertragen werden, sondern müssen vielmehr bei der zuständigen Behörde neu beantragt werden. Die Notwendigkeit einer Neubeantragung wird nicht selten übersehen und die Dauer der Neuerteilung häufig unterschätzt. Beides kann zu einer kritischen Situation für die neue Einheit führen.

Mit der Ausgliederung bzw. Ab­spaltung von Unternehmenseinheiten geht typischerweise auch der Übergang von Pensionsverbindlichkeiten einher. Sofern nicht anders geplant, können darunter auch Versorgungsverbindlichkeiten gegenüber bereits ausgeschiedenen Ar­beitnehmern sein. Den Pensionsverbindlichkeiten kommt daher regelmäßig eine erhebliche wirtschaftliche Bedeutung zu. In Verhandlungen nimmt dieser Punkt oft einen zentralen Teil in der Gesamttransaktion ein.

Würde der Carve-out darüber hinaus zu einer Spaltung eines beim Unternehmen bestehenden Betriebes führen, hat das Unternehmen mit dem Betriebsrat über einen Interessenausgleich (also über das Ob und Wie dieser Betriebsänderung) zu verhandeln und einen Sozialplan (also Regelungen zu Ausgleich und Milderung der Folgen der Betriebsänderung für die betroffenen Arbeitnehmer) abzuschließen. Erst mit Ab­schluss der Verhandlungen über einen Interessenausgleich darf der Carve-out vollzogen werden. Die Verhandlungen können sich dabei über mehrere Monate, in extremen Fällen bis zu einem Jahr hinziehen.

Häufig können Erwerber zentrale Unternehmensfunktionen wie IT, Personalverwaltung und Buchführung nicht gleich von Beginn an der ausgegliederten Unternehmenseinheit bereitstellen. In diesen Fällen sind die Erwerber regelmäßig auf die Bereitschaft des Veräußerers angewiesen, diese Funktionen auch nach der Carve-out-Transaktion dem ehemaligen Unternehmensteil zur Verfügung zu stellen. Typischerweise erfolgt dies im Rahmen sogenannter Transitional Service Agreements für eine bestimmte Übergangszeit. Studien haben gezeigt, dass diese Interimslösung Erwerber meist auch dazu veranlasst, dem Veräußerer einen höheren Kaufpreis zu zahlen. Eine sorgfältige Prüfung und eine hinreichende Berücksichtigung der rechtlichen Aspekte eines Carve-outs bereits in der Planungsphase können mithin einen wesentlichen Beitrag zum Erfolg der Gesamttransaktion leisten.

*) Dr. Amir Ghassabeh und Stefan Kroeker sind Partner bei Taylor Wessing in München.