Waren Private-Equity-Fonds (PE-Fonds) und deren Initiatoren bisher nahezu gänzlich unreguliert, so müssen diese künftig die aufsichtsrechtlichen Anforderungen des Kapitalanlagegesetzbuches (KAGB) erfüllen. War es in der Vergangenheit bei allen Finanzinvestoren ein streng gehütetes Betriebsgeheimnis, wie sie durch ihre Investitionen in Unternehmen Gewinne erwirtschafteten, so müssen sie sich zumindest seitens der zu bestellenden Verwahrstelle nunmehr in die Karten schauen lassen.Eine der neuen Pflichten für Fonds besteht darin, dass diese, um den Anlegerschutz durch Trennung von Vermögensverwahrung und -verwaltung zu erhöhen, eine Verwahrstelle beauftragen müssen, die verschiedene Kontrollfunktionen wahrnimmt. Als Verwahrstellen können Kreditinstitute und Wertpapierfirmen beauftragt werden. Für PE-Fonds sind neben Finanzdienstleistern auch berufsständisch beaufsichtigte Parteien wie Rechtsanwälte und Wirtschaftsprüfer zugelassen. InformationsaustauschAn den zwischen Fonds und Verwahrer zu schließenden Vertrag werden Mindestanforderungen gestellt. Dieser muss unter anderem den Informationsaustausch regeln, die zu erbringenden Hinterlegungs- und Kontrollaufgaben festlegen und Einzelheiten zu einem Eskalationsverfahren enthalten. Da es sich bei den Beteiligungen von PE-Fonds nicht um verwahrfähiges Vermögen handelt, beschränken sich hier die Aufgaben auf juristische Tätigkeiten: Es stellen sich folglich Fragen wie: Sind die Eigentumsübertragungen wirksam? Wie sehen die Zahlungsströme aus? Oder: Sind die Anlagerichtlinien tatsächlich eingehalten? EigentumsrechteEine besondere Herausforderung der Verwahrstelle dürfte es sein, die Eigentumsrechte des Fonds (bzw. von dessen Kapitalverwaltungsgesellschaft, KVG) an den erworbenen Vermögenswerten zu validieren und deren fortlaufende Dokumentation in einem Verzeichnis darzustellen. Damit man dieser Aufgabe gerecht zu werden kann, ist der zeitnahe Zugriff auf alle relevanten Informationen unabdingbar, um die Eigentumsrechte – auch im Verhältnis zu Dritten – festzustellen: Bei Transaktionen muss die KVG sämtliche Eigentumsnachweise vorlegen.Nach Erwerb des Vermögensgegenstandes muss periodisch – mindestens jährlich – für eine Überprüfung und Aktualisierung der Nachweise gesorgt werden. Sofern die Eigentümerverhältnisse in einem öffentlichen Register dokumentiert sind, kann dies durch die Anforderung von Auszügen oder Bestätigungen erfolgen. Ansonsten können auch geprüfte Konzernabschlüsse oder Bestätigungsschreiben der Portfolio-Unternehmen herangezogen werden. Komplexe StrukturenProblematisch wird es bei komplexen Beteiligungsstrukturen, wie sie bei PE-Fonds oft vorzufinden sind. Zwecks steuerlicher Optimierung und struktureller Subordination der Fremdkapitalgeber werden Portfolio-Unternehmen der Fonds nicht direkt, sondern über eine mehrstufige Beteiligungsstruktur erworben und gehalten. Hier muss seitens der Verwahrstelle eine Durchschau bis auf die unterste Stufe der Beteiligungskette gewährleistet sein. Die Eigentumsverhältnisse auf jeder einzelnen Ebene müssen geprüft und im Register dokumentiert werden.Im Falle von postakquisitorischen Anpassungen der Struktur müssen diese ebenfalls nachvollzogen und dokumentiert werden. Um eine wirksame Überwachung zu ermöglichen, muss der Zugang zu allen erforderlichen Informationen des Fonds sowie Auskunftsrechte gegenüber Dritten, wie den Portfolio-Unternehmen, eingeräumt werden.Bei der Regelung eines Eskalationsverfahrens sollte sich die Zentralverwahrstelle Zutrittsrechte zu den Büros der KVG sowie Einsichtnahmerechte in Buchführung und Verträge zusichern lassen. Gegebenenfalls muss sie sicherstellen, dass sie vor einer Transaktion seitens des Portfolio-Unternehmens benachrichtigt wird oder Beschränkungen vereinbaren – wie etwa die, dass Verfügungen der KVG ohne ihre Zustimmung unwirksam sind.Eine weitere zentrale Aufgabe der Verwahrstelle besteht in der periodischen Ex-post-Kontrolle der Zahlungsströme. Hierbei sollte die Kontrolle der bei den Investoren abgerufenen Commitments und der Ausschüttungen keine Probleme bereiten, da diese anhand der in den Zeichnungsscheinen dokumentierten Beträge der einzelnen Investoren und deren Kapitalkonten abgeglichen werden können.Als schwieriger erweist es sich, die Zahlungsströme zu überprüfen, die mit der performanceabhängigen Managementvergütung geleistet werden und die sich mit der Kontrollfunktion der Verwahrstelle im Hinblick auf die Überwachung der vertragskonformen Ertragsverwendung und Ergebnisverteilung überschneiden. Die Carried-Interest-Zahlungen zu prüfen, stellt die Verwahrstelle hierbei vor neue Herausforderungen.Der Carried Interest ist ein erfolgsabhängiger Anspruch aus den Gewinnen des Fonds, der dem Fondsmanager zuwächst, nachdem er eine vereinbarte Mindestrendite, sog. Hurtle Rate, überschritten hat. Methodisch wird die Rendite durch den internen Zinsfuß ermittelt. Ausgestaltung variiertDer Zeitpunkt, die Rangfolge und die Rückzahlungsverpflichtung der Carried-Interest-Zahlungen und deren Absicherung werden in dem jeweiligen Gesellschaftsvertrag geregelt. Die vertragliche Ausgestaltung variiert in Abhängigkeit von Faktoren wie etwa dem Investitionsfokus des Fonds und dem Track Record des Fondsmanagements.Um die vertragliche Konformität der Zahlungen beurteilen zu können, muss die Verwahrstelle die Carried-Interest-Regelungen in geeigneter Weise modellieren und – indem sie Zahlungsströme und Restwerte zugrundelegt – berechnen. BewertungDie Anteilswertberechnung kann ebenfalls eine Aufgabe der Verwahrstelle darstellen. Der Wert eines Anteils ergibt sich aus der Summe der Werte der zum Fonds gehörenden Vermögensgegenstände abzüglich der Kredite und Verbindlichkeiten geteilt durch die Anzahl der in Verkehr gelangten Anteile.Um die Werthaltigkeit der einzelnen Vermögensgegenstände adäquat beurteilen zu können, sollten umfangreiche Erfahrungen in der Assetklasse Private Equity und den angewandten Methoden der Unternehmensbewertung vorhanden sein. In die Bewertung gehen alle Informationen, die zum Bewertungsstichtag bekannt sind, ein.Die neuen Anforderungen an Verwahrstellen für PE-Fonds sind also beträchtlich. Depotbanken, die hier bislang keinen Track Record vorweisen können, müssen zumindest beim Personal aufrüsten, um Spezifika der Assetklasse bei der Kontrolle der Zahlungsströme sauber erfassen zu können.—-Tim Hoffert, Feri Trust —-Thomas Jesch, Kaye Scholer LLP