Der Diskussionsentwurf zur Umsetzung der AIFM-Richtlinie sieht für geschlossene Beteiligungen ein straffes regulatorisches Korsett vor: Zwang zur Diversifizierung, Beschränkung des Fremdkapitals und der Fremdwährungsrisiken sowie hohe Mindestzeichnungssummen für Ein-Objekt-Fonds. Zwar wird es mit Sicherheit noch Änderungen am Gesetzestext geben – dennoch steht bereits jetzt fest, dass alternative Verpackungen für Sachwertinvestments attraktiver werden.Fondshäuser, die künftig Sachwertinvestments anbieten wollen, können zum Beispiel mit so genannten Asset-Based-Bonds die neuen Regelungen zum Teil umgehen. Dabei emittiert – im Unterschied zu einer herkömmlichen Unternehmensanleihe – nicht der Initiator, sondern eine speziell für diesen Zweck gegründete Gesellschaft eine Anleihe. Mit dem eingesammelten Kapital wird dann eine Sachwertinvestition finanziert.Häufig sind noch weitere Fremd- und Eigenkapitalgeber mit an Bord. Anleger, die diese Anleihen zeichnen, erhalten während der Laufzeit fixe Zinszahlungen statt Ausschüttungen. Für Anleger von großem Vorteil ist folgender Unterschied: Die während der Laufzeit erhaltenden Zinsen können bei einer späteren Schieflage des Investments nicht zurückgefordert werden – im Unterschied zu Ausschüttungen bei geschlossenen Fonds.Darüber hinaus gibt es weitere Unterschiede: Als Kommanditist sind Fondsanleger Miteigentümer und verfügen über Mitspracherechte bei Veräußerung und Bewirtschaftung ihres Investments. Anleger, die über Anleihen in Sachwerte investieren, haben diese Rechte nicht. Dafür fällt im Regelfall die Kostenbelastung wesentlich geringer aus. Vermittlungsprovisionen von 10 % und mehr sind bei Anleihen nicht üblich.Trotz aller Unterschiede partizipieren Anleger auch bei Anleihen am unternehmerischen Erfolg des Investments – sowohl im positiven wie auch im negativen Sinne. Zum einen können die Zinszahlungen ausfallen, wenn der Sachwert den erwarteten Ertrag nicht erwirtschaftet. Zum anderen können die Anleihebedingungen vorsehen, dass die Höhe der Rückzahlung abhängig ist vom Veräußerungserlös des Sachwertes. Anleger können somit beispielsweise von einer Überschussbeteiligung am Ende der Laufzeit profitieren, wenn sich der Wert des Sachwertes besser entwickelt als prognostiziert. Klar im VorteilDie anstehende Regulierung geschlossener Fonds ist nicht der einzige Grund dafür, dass Initiatoren und Vertriebe bereits seit Längerem auf der Suche nach Alternativen zum Kommanditgesellschaftsmodell (KG-Modell) sind. Zahlreiche Fondshäuser setzen nämlich verstärkt auf institutionelle Investoren. Versicherer, Pensionskassen und Versorgungswerke haben jedoch andere Anforderung an die Fungibilität und laufende Bewertung ihrer Investments. Anleihen sind gegenüber KG-Anteilen in diesen Punkten klar im Vorteil. Während KG-Anteile nur mühsam über Zweitmarktplattformen veräußert werden können, sind die meisten Anleihen börsennotiert. Hinzu kommt, dass Anleihen bei einer Depotbank verwahrt werden. Diese sorgt für eine regelmäßige Wertermittlung.Ein Beispiel für eine aktuelle Anleiheemission stammt von Doric Capital. Die Gesellschaft hat eine Anleihe mit einem Volumen von 65 Mill. Euro begeben. Anleger können sich bereits ab einer Stückelung von 1 000 Euro beteiligen. Mit dem eingesammelten Kapital wird ein A 380 finanziert. Das Flugzeug wird Anfang 2013 ausgeliefert und ist für zwölf Jahre an Emirates verleast. Anleihebesitzer erhalten eine Verzinsung von 9 % pro Jahr. Die Rückzahlung soll zum Nennbetrag erfolgen, ist jedoch vom Veräußerungspreis des Flugzeuges abhängig. Starre Regeln vermeidenDie starren Regeln, die der Diskussionsentwurf für die zukünftigen KG-Modelle vorsieht, können durch Anleihestrukturen zwar vermieden werden. Nichtsdestotrotz sind auch Anleihen regulierte Vehikel. Die Anleiheemittenten unterliegen umfangreichen regulatorischen Anforderungen und Transparenzpflichten – unter anderem müssen sie einen umfangreichen Emissionsprospekt erstellen und veröffentlichen.Auch darüber hinaus sind die Transparenzstandards bei Anleihen sehr hoch. Das Vorliegen eines Ratings beispielsweise ist bei einer Börsennotierung faktisch Pflicht. Die Regulierung umfasst in diesem Bereich jedoch nicht nur die Vehikel und die Emittenten, sondern auch die Ratingagenturen selbst. Sie müssen ihre Bewertungsmethodik von der europäischen Finanzaufsicht genehmigen lassen und werden fortlaufend überwacht.