Investoren mit begrenztem Risikoappetit haben es derzeit nicht leicht: Die Renditen erstklassiger Staatsanleihen notieren nahe an historischen Tiefpunkten – schon ein moderater Renditeanstieg kann über Kursverluste ihre Erträge auf Jahressicht dahinschmelzen lassen. Engagements in Staatsanleihen der Euro-Peripherie sind nicht jedermanns Sache und die konjunkturellen Aussichten nicht so, dass Engagements in Risiko-Assets wie Aktien oder Unternehmensanleihen ohne Weiteres in Frage kommen. Bleiben nur Anlagen in kurzen Bundestiteln, die mit rund 0,25 % Rendite gehandelt werden?Ein genauerer Blick auf die Unternehmensanleihenmärkte zeigt, dass sich die Anforderungen “geringes Zinsänderungsrisiko”, “überschaubares Kreditsrisiko” und “attraktive Rendite” aktuell durchaus gemeinsam erfüllen lassen, wenn man sich auf den Bereich der kurzen Restlaufzeiten – bis zu 3,5 Jahre – konzentriert. Eine damit einhergehende relativ kurze Modified Duration, grosso modo der Hebel, mit dem sich Renditeänderungen in Kursänderungen umsetzen, begrenzt das Risiko bei steigenden Renditen. Hinzu kommt, dass die Sätze am kurzen Ende sehr stark von den Erwartungen hinsichtlich der Politik der Europäischen Zentralbank (EZB) bestimmt werden, die wohl noch geraume Zeit an ihrer Niedrigzinspolitik festhalten dürfte. Die kurze Modified Duration (z. B. aktuell unter 1,5 in einem von WestLB Mellon Asset Management gesteuerten Credit-Short-Duration-Produkt) begrenzt zudem das Risiko, dass sich eventuell steigende Unternehmensanleihen-Spreads negativ auf die Performance auswirken.Eine attraktive Rendite in der Größenordnung von 4 % lässt sich in dem Bereich der kurzen Restlaufzeiten nur erzielen, wenn man bereit ist, hochverzinsliche Unternehmensanleihen (High Yield) in nennenswertem Umfang zu berücksichtigen, wobei man glücklicherweise dabei nicht auf Titel aus dem hochspekulativen “CCC”/”CC”-Bereich zurückgreifen muss. Sind die trotzdem vorhandenen Kreditrisiken tragbar? Zunächst ein rein statistischer Blick auf die Ausfallrisiken: Einer langfristigen Studie von Standard & Poor’s kann man entnehmen, dass der Anstieg der kumulativen Zahlungsausfallraten von High-Yield-Anleihen mit der Zeit abnimmt (siehe Grafik). Da die weitaus meisten High-Yield-Bonds mit einer Restlaufzeit von unter 3,5 Jahren aus der Klasse der schon länger am Markt präsenten Emittenten begeben wurden, ist ihr Risiko statistisch spürbar geringer als bei Adressen, die erst seit wenigen Jahren vertreten sind. Nicht auf das Glück vertrauenAuch wenn der Verzicht auf “CCC”Titel und die geringere Defaultanfälligkeit bei Anleihen mit kurzer Restlaufzeit etwas beruhigend wirken, empfiehlt es sich nicht, einfach ein breit diversifiziertes Portfolio kurzlaufender Unternehmensanleihen zu halten und auf sein Glück zu vertrauen. Schon wenige Zahlungsausfälle könnten das Anlageergebnis gründlich beeinträchtigen.Wesentlicher Erfolgsfaktor bleibt eine qualifizierte Kreditanalyse, und zwar sowohl bei der anfänglichen Auswahl der Titel als auch bei der laufenden Beobachtung der Positionen, dem Monitoring. Neben eher qualitativen Überlegungen zu dem ökonomischen Umfeld, der Produktpalette und der Unternehmensstrategie gibt es hier eine Menge quantifizierbarer Aspekte. Idealerweise wird die Entwicklung von Cash-flow und Bilanzkennziffern im Rahmen eines “Finanzmodells” untersucht. Damit können unterschiedliche Szenarien – insbesondere hinsichtlich der Umsatzentwicklung – durchgespielt werden. Es geht dabei weniger um die Frage, exakte Prognosen, z. B. hinsichtlich des Gewinnwachstums, zu machen, sondern darum, wie “robust” die Fähigkeit zum Schuldendienst über die Restlaufzeit der Anleihe auch in adversem Umfeld ist. Hier spielt insbesondere die Liquiditätssituation des Unternehmens eine Rolle. Die kurze Laufzeit ist dabei wieder von Vorteil: Über einen überschaubaren Zeitraum lassen sich entsprechende Aussagen mit größerer Verlässlichkeit gewinnen als über längere Perioden.Eine weitere mögliche Entscheidungsdimension für das Management eines Credit-Short-Duration-Produkts stellt die Allokation zwischen High-Yield- und Investment-Grade-Titeln dar. Es gibt Varianten, die ganz darauf verzichten und sich auf den Bereich der hochverzinslichen Unternehmensanleihen konzentrieren. Dies mag aber in einem nicht ganz auszuschließenden ungünstigen Kreditumfeld die Risikotoleranz vieler Investoren überstrapazieren. Wir sehen daher Vorteile in einer breiteren Ausrichtung, wobei in positiven Phasen eine 100 %-Allokation in den High-Yield-Bereich durchaus vorgesehen ist.Vor dem Hintergrund der obigen Überlegungen hat WestLB Mellon Asset Management im Juni 2011 den WestLB Mellon Compass Fund Euro Credit Short Duration Fund aufgelegt. Der Fonds investiert in auf Euro lautende High-Yield- und Investment-Grade-Unternehmensanleihen mit einer maximalen Laufzeit von 3,5 Jahren. Das Mindestrating der Titel liegt bei “B -“/”B 3”. Der Fonds, der sich auf die Expertise von zwölf Kreditanalysten stützen kann, scheint “in die Landschaft zu passen”, denn nach gut neun Monaten hat sein Volumen die Marke von 200 Mill. Euro bereits überschritten.