Nach einem Jahr voll schlechter Nachrichten für die offenen Immobilienfonds zeigt sich das Vorstandsmitglied des Branchenverbandes BVI, Barbara Knoflach, im Interview der Börsen-Zeitung optimistisch. Bei einem niedrigen Zinsniveau, das sich wohl auch 2010 fortsetzen werde, sei tendenziell davon auszugehen, dass die Zuflüsse in die offenen Immobilienfonds relativ stark sein würden. Zudem hätten Anleger in jüngster Vergangenheit viel gelernt, zum Beispiel “dass das Geld noch da ist, auch wenn der Fonds mal eingefroren war”. Das Image der Asset-Klasse habe unter den Ereignissen 2008 und 2009 nicht gelitten, so Knoflach. Auch mögliche Auswirkungen von Objektverkäufen eingefrorener Immobilienfonds auf den Markt würden “heillos überschätzt”.- Frau Knoflach, ist der Wendepunkt am Immobilienmarkt erreicht?Das muss man zweigeteilt beantworten. Wenn es um die Immobilienmarktrenditen geht, dann ja. Das kann man eindeutig sagen. Da sind fast alle Märkte mittlerweile an der Bodenbildung und manche sind sogar schon wieder in der anderen Richtung wie Großbritannien zum Beispiel. Wenn man sich aber über den Fundamentalmarkt unterhält, das heißt Vermietung, Leerstände, Angebot und Nachfrage, da wird man ganz klar sagen müssen, da wird 2010 eher noch ein schwierigeres Jahr werden als 2009. Die Kombination der beiden Effekte wird dazu führen, dass der offene Immobilienfonds wieder sehr stabil bleibt. Die positiven und die negativen Effekte werden sich – wenn man wirklich mit viel Erfahrung und gekonnt managt – ausgleichen. Dies bedeutet eine Seitwärtsbewegung für die Fonds. Wenn man viele Mietausläufe hat, kann dies dann eher noch zu einer leichten Abwärtsbewegung führen. Pauschal kann man sagen, bei den Aktivitäten auf der Vermietungsseite werden wir mehr Arbeit und im Schnitt weniger Ertrag haben, als wir das bisher gewohnt waren. Dies gilt für Europa.- Und wie sieht es konkret in Deutschland aus?Deutschland ist einer der Märkte, die wenig zyklisch sind. Wir haben sehr volatile Märkte in Europa, wie beispielsweise London im Gegensatz zu Deutschland, dem per se am wenigsten volatilen Markt in Europa. Hinzu kommt, dass Deutschland in der letzten Aufschwungphase hinterherhinkte. Die Preise sind nie richtig nach oben geschossen. Deshalb wird in Deutschland die Korrekturphase auch absolut am schwächsten ausfallen. Wir werden hier also am schnellsten durch das Tal sein und dabei wird es auch am wenigsten Abschreibungen geben.- Inwieweit wird der Markt auch dadurch gedrückt, dass die noch eingefrorenen Fonds im großen Stil verkaufen müssen?Die Auswirkungen der offenen Immobilienfonds auf die Märkte werden meiner Meinung nach heillos überschätzt. Man muss sich vor Augen halten, dass das Transaktionsvolumen allein im letzten Boomjahr in Europa bei 118 Mrd. Euro lag und die gesamten offenen Immobilienfonds nur einen Bestand von 87 Mrd. Euro aufweisen, davon liegt ein Teil außerhalb Europas. Werden – wie 2009 – Immobilien aus Fonds für 3 Mrd. Euro verkauft, dann ist das nicht marktbestimmend. Tendenziell wird in der Branche, mit Ausnahme vielleicht der eingefrorenen Fonds, ja zudem eher gekauft. In der zweiten Jahreshälfte 2009 gab es beim Transaktionsvolumen bereits einen deutlichen Anstieg, nachdem das erste Halbjahr mausetot war.- Welche Entwicklung erwarten Sie für das gerade angebrochene Jahr?Wir gehen davon aus, dass sich das Transaktionsvolumen 2010 deutlich erhöhen wird. Der Markt wird wieder insgesamt beweglicher, es wird auch leichter werden, wieder Immobilien zu verkaufen.- Viele Fonds haben ihre Immobilienkäufe per Kredit finanziert. Im Zuge der Krise sind die Werte der Immobilien gesunken und dadurch die Kreditbedingungen geplatzt. Wie hoch ist da die Dunkelziffer?Es gibt viele Immobilientransaktionen, die mit bis zu 90 % durch Fremdkapital finanziert sind. Da gibt es einige Investoren, die arg leiden. Allerdings kommt dies bei den offenen Immobilienfonds nicht vor, denn sie dürfen nur maximal 50 % fremdfinanzieren; was übrigens nirgends voll ausgeschöpft wird. Insofern drückt von dieser Seite künftig nicht allzu viel auf den Markt. Die finanzierenden Banken werden zudem schon aus eigenem Interesse genau überlegen, ob bei diesen Leverage-Investoren eine Neuverhandlung des Kredits nicht vorteilhafter ist, zumal sich die Konjunktur langsam erholt.- Der Kalkulation von kreditfinanzierten Immobilienkäufen liegt ein bestimmter Mietpreis zugrunde, der allerdings derzeit am Markt nicht durchsetzbar ist. Fonds vermieten Objekte zum Teil nun deshalb nicht, da sie sonst Abschreibungen auf die Immobilien vornehmen müssten. Der Fonds verzichtet, ist das nicht ein Fehler im System?Da die Bewertung nicht in der Hand der Geschäftsführung der offenen Immobilienfonds liegt, sondern durch unabhängige Sachverständige erfolgt, macht so etwas – wenn überhaupt – nur kurzfristig Sinn, nämlich dann, wenn man konkrete Chancen auf einen guten Vermietungserfolg vor Augen hat. Die Taktik, Immobilien leer stehen zu lassen, ist in der Regel immer teurer, als ein paar Abschläge in Kauf zu nehmen und sie zu vermieten. Es ist keine Strategie, da die Abwertung dann ohnehin kommt.- Das ständige Einfrieren und Auftauen von Fonds 2008 und 2009 hat sicher einige Anleger verschreckt. Welche Auswirkungen hat das auf das Geschäftspotenzial in den nächsten Jahren?Die jüngste Umfrage der GfK im Auftrag des BVI hat das Gegenteil gezeigt. Es ist bemerkenswert, dass die Zahl der Anleger in offenen Immofonds im Jahr 2009 gestiegen ist. Daher bin ich für die Zukunft auch sehr zuversichtlich. Dafür habe ich zwei Gründe: Erstens haben in jüngster Vergangenheit viele Anleger gelernt, dass das Geld noch da ist, auch wenn ihr Fonds mal eingefroren war. Das ist viel wert. Zweitens zeigen die Zahlen für 2009, dass es kaum Alternativen für den werterhaltorientierten Anleger gibt. Das Zinsniveau ist extrem niedrig und wird 2010 wahrscheinlich kaum steigen. Bei niedrigem Zinsniveau ist tendenziell davon auszugehen, dass die Zuflüsse in die offenen Immobilienfonds relativ stark sind. Ich schätze, dass wir 2010 wieder recht gute Zuflüsse sehen.- In welcher Höhe?Es wird auf jeden Fall mehr sein als 2009. Damit wären wir sehr zufrieden. Im vergangenen Jahr erzielten wir bis Ende November rund 3 Mrd. Euro Nettozuflüsse. Wenn es 2010 mehr wird, könnten wir 5 % Wachstum erreichen. Die Anzahl der Haushalte mit offenen Immobilienfonds ist nach unseren Erhebungen bereits stark gestiegen. Das Image hat unter den Ereignissen 2008 und 2009 offenbar nicht gelitten. Bei den offenen Immobilienfonds kommt man vielleicht vorübergehend mal nicht an sein Geld, aber sie sind wertstabil. Das haben auch die Anleger realisiert und das ist unser entscheidender Vorteil.- Würde das Image der Immobilienfonds sehr belastet, wenn einer der eingefrorenen Fonds am Ende liquidiert werden müsste?Das ist schwer zu sagen. Im Übrigen zeigen einige Beispiele, dass unerwartete Ereignisse von relativ kurzer Wirkung sind. Die Abwertung der Immobilien des Morgan-Stanley-Fonds Mitte 2009 hatte nur rund eine Woche lang Rückflüsse bei den anderen Fonds verursacht. Die abermalige Schließung des Degi-Fonds und zwei Tage später des Axa-Fonds im November vergangenen Jahres war nur wenig zu spüren. Da hat der Markt sehr schnell erkannt, dass das eine Sondersituation war.- Die Anleger sind schlechte Nachrichten also schon gewohnt?Ich würde es eher als einen gewissen Lerneffekt bezeichnen. Die Investoren gehen zur Normalität über. Wir werden in jedem Fall aber eine Ausdifferenzierung der Branche sehen.- Was meinen Sie mit Ausdifferenzierung?Wir kommen in eine Phase im Asset Management – und das gilt nicht nur für Immobilien-Kapitalanlagegesellschaften -, wo wir mehr Übernahmen und Fusionen sehen werden sowie mehr Fondsverschmelzungen. Das wird nicht ausbleiben. Gleichzeitig wird die Ausdifferenzierung nach Risikoprofilen, geografischen Schwerpunkten etc. weiter zunehmen. Die Zeit homogener Produkte ist auch bei den offenen Immobilienfonds längst vorbei.- Sie verweisen gerne auf die geringe Volatilität der offenen Immobilienfonds. Diese kommt ja auch dadurch zustande, dass in Deutschland Immobilien nur mit recht großen zeitlichen Abständen bewertet werden. In anderen Ländern wird häufiger bewertet. Ist das nicht transparenter?Es ist ein Irrglaube, dass wir hier in Deutschland für die offenen Fonds irgendeine besondere Form der Bewertung hätten. Die offenen Fonds bewerten genauso wie alle anderen deutschen Unternehmen. Was wir zusätzlich haben, ist die rollierende Systematik, wir bewerten übers Jahr verteilt. Bei 120 Immobilien zum Beispiel im Schnitt zehn pro Monat. Das hat den sogenannten Smoothing-Effekt. So gehen die ausländischen Fondsgesellschaften zum Beispiel nicht vor.- Wie läuft es denn im Ausland?Im Ausland bewertet man meist alle Immobilien zu einem Stichtag. Dieses Vorgehen muss ja per se zu größeren Wertschwankungen führen. Aber es ist natürlich in der Tat eine gute Frage, ob es angemessen wäre, öfter als einmal im Jahr zu bewerten. Auch das haben wir im Prinzip vor ein paar Jahren schon eingeführt. Wir lassen seitdem die Gutachten halbjährlich überprüfen. Konkret heißt das: Die Gutachten werden einmal im Jahr offiziell festgestellt, aber der Gutachter muss halbjährlich überprüfen, ob der Wert noch angemessen ist. Ist das nicht der Fall, muss dieser geändert werden. Faktisch haben wir also eine halbjährlich Bewertung. Wenn wir uns nun fragen, brauchen wir darüber hinaus noch öfter eine Bewertung, dann diskutieren wir darüber, ob eine Immobilie liquide ist oder nicht. Ich habe dazu eine klare Meinung: Die Immobilie an sich ist nicht liquide und eine öftere Bewertung nicht nötig, vielleicht sogar kontraproduktiv. Das konnten wir zum Beispiel in England beobachten.- Was ist denn da passiert?2008 haben im Grunde drei Transaktionen in London wirklich die gesamte britische Fondsindustrie in die tiefste Krise ihrer Geschichte gestürzt. Dort mussten genauso viele Fonds schließen wie bei uns. Die Engländer überlegen inzwischen sogar, ob sie nicht auf unser Bewertungssystem umstellen sollten. Das Einzige, was für eine monatliche Bewertung sprechen würde, ist, dass man sie brauchen würde, um valide Indizes bauen zu können, also um einen Derivatemarkt entwickeln zu können.- Die hohen Abschreibungen infolge der plötzlichen Neubewertung des Morgan Stanley P2 Value Fonds Mitte 2009 löste einen Schock aus. Hätte dieser nicht durch regelmäßige, zeitnähere Bewertungen vermieden werden können?Der P2 hat insofern eine Sonderstellung, als er zu einer Zeit aufgelegt wurde, zu der der Immobilienmarkt schon extrem heißgelaufen war. Die Objekte wurden also zu vergleichsweise hohen Preisen eingekauft. Ich glaube nicht, dass eine regelmäßigere Bewertung an diesem Thema etwas geändert hätte. Es gab einen klaren Auftrag der Geschäftsführung, eine Sonderprüfung der Werte durchzuführen. Ansonsten hätte es vermutlich einige Monate länger gedauert.- Müssten Anleger nicht früher darüber informiert werden, wenn sich ein Fonds der Mindestliquiditätsgrenze nähert? Sie rechnen ja zum Teil mit den Zahlungen aus den Fonds oder einem Verkauf.Nach meiner Meinung haben wir bereits sehr gute Fondsreports, die meist monatlich veröffentlicht werden. So kann sich auch der Privatanleger einen Überblick über die Situation seines Fonds verschaffen.- In Deutschland gibt es nur wenige Gutachter, die die Immobilienbewertung durchführen. Ist das ein Closed Shop?Ich finde auch, dass wir mehr Nachwuchs rekrutieren müssen, und setze mich auch sehr dafür ein. Allerdings gibt es schon Wettbewerb. Diese Gutachter bewerten ja nicht nur Immobilien für uns, sondern arbeiten auch für Gerichte oder Banken. Das heißt, sie sind sehr konservativ aufgestellt. Eine Öffnung dieses Marktes befürworte ich, allerdings nicht in der Hinsicht, dass wir dann die Makler mit hineinnehmen. Da muss man ganz stark mögliche Interessenkonflikte beachten.- Wer sind eigentlich die Hauptinvestoren in offene Immofonds?Ich kann Ihnen da nur meine persönliche Schätzung geben, da es dazu keine Statistik gibt. Grob über den Daumen gepeilt sind etwa 70 % der Anleger aller offenen Fonds (ohne die Spezialfonds) echte private Kleinanleger. Der Rest der 87 Mrd. Euro verteilt sich auf einige Institutionelle, Vermögensverwalter, nicht zu unterschätzende vermögende Privatkunden, Family Offices und Dachfonds.- Der Begriff “offene” Immobilienfonds suggeriert eine beständige Liquidität wie etwa bei Aktienfonds. Immobilien sind aber qua Definition nicht liquide und fungibel wie Aktien – handelt es sich hier nicht um eine Irreführung der Anleger?Ich glaube, dass das Thema Produktwahrheit und -klarheit sowie Transparenz künftig sehr viel mehr in den Vordergrund rücken muss. Und zwar durchgängig. Man wird den Anlegern klar kommunizieren müssen, dass es solche Phasen geben kann und dass ein Immobilienfonds in Krisenzeiten auch mal vorübergehend die Rücknahme aussetzen muss. Das heißt dann eben temporär eingeschränkte Liquidität für die Anleger. Und man muss auch mit dem Ammenmärchen Schluss machen, dass so ein offener Fonds niemals negativ performen kann. Das ist Quatsch und ja inzwischen auch widerlegt. Es muss nur künftig klarer kommuniziert werden.- Wie wollen Sie das denn genau machen?Wir haben da zwei Möglichkeiten: Zum einen versuchen wir, möglichst viel direkt über das Internet zu informieren. Zum anderen geht es aber auch darum, was wir unseren Vertriebspartnern an Informationsmaterial zur Verfügung stellen. Da müssen wir beachten, dass die Informationen bezüglich der Liquidität nicht irgendwo im Kleingedruckten zu finden sind.- Stehen die bei Immobilienfonds anfallenden Gebührenaufschläge noch in tragbarer Relation zu den mit den Fonds erzielbaren Renditen? Bei Rentenfonds haben einige Anbieter angesichts niedriger Zinsen bereits die Aufschläge reduziert.Bei der Performance ist es immer auch eine Frage des Zeitraums, den Sie sich anschauen. Für 2009 liefern wir im Schnitt 2 bis 4 %, aber gegenüber unseren Vergleichsmandaten im Rentengeschäft sind wir damit deutlich besser. Man kann uns ja nicht mit Unternehmensanleihen oder Aktien vergleichen. Aber zurück zu den Ausgabeaufschlägen. Grundsätzlich sind diese eine deutsche Besonderheit. Ich bin der Meinung, wenn überhaupt ein Fonds eine Berechtigung für einen Ausgabeaufschlag hat, dann ist es der offene Fonds. Denn das ist sozusagen die natürliche Schutzbarriere, die der Fonds hat, damit Anleger ihn nicht als Geldmarktparkplatz missbrauchen. Wenn die Hürde null ist, fehlt diese Schutzfunktion. So wie es jetzt ist, muss der Anleger eine bestimmte Zeit drin bleiben, damit sich die Sache überhaupt rentiert hat. Rücknahmeabschläge wären die Alternative.- Inwieweit hilft der Handel mit eingefrorenen Fondsanteilen an der Börse den Anlegern aus der Patsche?Das ist für den Anleger eine sehr gute Sache, weil er, wenn er es wirklich braucht, dadurch Liquidität schaffen kann. Allerdings muss er dann auch meist Abschläge hinnehmen. Insgesamt gibt es aber meiner Meinung nach für die offenen Fonds durch den Börsenhandel mehr Nachteile als Vorteile. Der Börsenhandel schadet dem Fondsanleger, der nicht über die Börse geht, weil er das Risiko nochmals erhöht. Die Käufer an der Börse wissen, sie kaufen mit einem gewissen Abschlag, können von der KAG aber jederzeit zu 100 % die Rückzahlung verlangen. Da sind also Arbitragegeschäfte möglich. Als KAG kann man das nicht gutheißen, weil es das Risiko hoher Mittelabzüge nochmals erheblich erhöht. Insofern sollte man da künftig einen neuen Zugang finden.- Was sollten Investoren, die einsteigen wollen, beachten? Wo bauen sich die nächsten Immobilienblasen auf?Eine, die wir schon andeutungsweise sehen, baut sich in China auf. Dies geschieht dort in fast allen Immobilienbereichen, weil sehr viel staatliches Geld und Kredite in diesen Markt fließen. Auch der Wohnungsmarkt in Singapur hat Tendenzen wie der britische vor ein paar Jahren. Der Wohnungsmarkt in Singapur ist fast teurer als 2007, während der gewerbliche eingebrochen ist. Auch in Hongkong gibt es wieder Spitzenpreise.- Und wie steht es um Großbritannien als europäischen Vorreiter?Das dauert noch eine Weile, bis der Markt und die Konjunktur sich wieder erholt haben und eine Immobilienblase entsteht.- Was steht für deutsche Immobilienfonds mit der Krise in Dubai im Feuer?Nach meiner Kenntnis gibt es keine Investition eines offenen Immobilienfonds in dieser Region. Es gibt aber eine Reihe geschlossener Fonds, die dort investiert haben.- Wo liegen in Europa die schwierigsten Märkte? Wo drohen den Fonds Abschreibungen?Die Probleme in Spanien sind noch lange nicht vorbei. Die Märkte in Osteuropa sind ebenfalls schwierig. Rückschlagsgefahren sehe ich in allen östlichen Ländern außer Polen und Tschechien. Die offenen Immofonds dürften davon aber nur am Rande berührt sein, weil sie in allen osteuropäischen Ländern zusammen nur gut 3 % aller Assets liegen haben.—-Das Interview führten Karin Böhmert und Julia Roebke. Der erste Teil des Interviews erschien in der Ausgabe vom 31. Dezember.