cru Düsseldorf – Gerade die Stagnation und die Vertrauensprobleme bei den bestehenden deutschen Immobilien-Anlageprodukten bilden eine günstige Ausgangsposition für die Einführung von Immobilien-Trusts (Reits) als Alternative. Diese Ansicht vertreten zumindest die Autoren des Zentrums für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW) und der European Business School (Ebs) in einer 200 Seiten starken Studie mit Empfehlungen für das Bundesfinanzministerium. Auch die Reit-Märkte in den USA, Kanada und Japan seien aus einer höchst problematischen Marktphase heraus entstanden.In Deutschland sei derzeit keine Anlageklasse mit einem den Reits vergleichbaren Risiko-Rendite-Profil vorhanden. Die deutschen Immobilien-AGs – so lautet das harte Urteil – stellten wegen ihrer schwachen Performance im Vergleich mit Aktien und Renten und wegen ihrer ebenfalls mangelnden Diversifikationsvorteile keine Alternative zu offenen oder geschlossenen Immobilienfonds dar. Ungeliebte Immobilien-AGsObwohl die bestehenden Immobilien-AGs auf den ersten Blick den börsennotierten Reits in anderen Ländern entsprächen, beschränkten sich die tatsächlichen Gemeinsamkeiten auf den nominellen Immobilienbezug, die Börsennotierung und die Flexibilität bei der Fremdfinanzierung. Probleme der Immobilien-AGs seien aber unter anderem ihre oft zweitklassigen Bestände, die teilweise immobilienfremden Aktivitäten und die beschränkte steuerliche Transparenz.Auch im Vergleich mit offenen und geschlossenen Fonds kann der Reit spezifische Vorteile vorweisen und damit eine Lücke füllen: So richten sich geschlossene Fonds in der Regel nur auf Einzelobjekte aus und sind deshalb zu spezialisiert. Bei den offenen Fonds verderben dagegen der hohe Liquiditätsanteil und die eingeschränkte Fremdfinanzierung – dies gilt auch für Spezialfonds – die Gesamtrendite.Um den deutschen Reit auch ausländischen Investoren verständlich und damit schmackhaft zu machen, plädieren Ebs und ZEW für die Rechtsform der Aktiengesellschaft – im Unterschied zur Regulierung durch die Finanzaufsicht BaFin im Rahmen des Investmentgesetzes. Entgegen dem Entwurf der von Banken dominierten Finanzplatzinitiative IFD sprechen sich die Forscher aber gegen eine obligatorische Börsennotierung aus – und können sich dabei auf die übliche internationale Praxis in den USA, Kanada, Australien, Japan und Holland berufen. “Ohne Börsennotierung würden deutsche Reits allerdings zu einer ernst zu nehmenden Alternative für Spezialfonds”, sagt Immobilien-Analyst Peter Barkow von HSBC Trinkaus & Burkhardt. Zwar ist eine Börsennotierung laut Ebs und ZEW für Reits grundsätzlich anzustreben. “Bestände nicht marktreif”Doch spreche gegen eine gesetzliche Verpflichtung, dass die Kapitalmarktreife der Immobilienbestände noch nicht erreicht und das für ein funktionierendes Börsensegment notwendige Umfeld von Analysten, Investmentbanken und Presse in Deutschland noch nicht ausreichend vorhanden sei. Reits sollten deshalb zunächst auch nichtbörsennotiert gegründet werden können. Auch eine Befristung des privaten Status lehnen die Autoren ab, da durch die unkalkulierbaren Risiken einer Aberkennung des Reit-Status nach einem abgebrochenen Börsengang Reit-Gründer von vornherein abgeschreckt werden könnten oder sogar ungewollte Börsengänge zum falschen Zeitpunkt erzwungen würden. Außerdem sollte den Managern eines Reit jederzeit die Möglichkeit eines Going Private offen stehen, wenn sich die Bewertung am Aktienmarkt als zu gering erweist. Transparenz könne trotz des privaten Status über Bilanzierungsvorschriften – etwa nach IFRS – hergestellt werden. Keine StreubesitzkriterienGleichzeitig sprechen sich Ebs und ZEW gegen Mindestanforderungen an den Streubesitz bzw. Höchstbeteiligungsquoten für Reits aus. Der Grund: Solche Beschränkungen würden das Vehikel für Großanleger weniger attraktiv erscheinen lassen, da sich dann mehr als zehn Institutionelle zu einigen hätten – etwa über die Einbringung von Objekten aus ihren direkt gehaltenen Immobilienportfolios. Auch Unternehmen und Wohnungsgesellschaften der öffentlichen Hand, die ihre Portfolios über Reits versilbern wollen, dürften an Streubesitzkriterien keinen Gefallen finden, da sie oft maßgeblichen Einfluss zu behalten trachten.Zum Management der Reits empfiehlt die Studie das der Aktiengesellschaft implizite Modell eines internen Managements. Dies bedeute aber nicht, dass das operative Management – wie etwa die Hausverwaltung – nicht an externe Parteien ausgelagert werden könne. Völlige Freiheit wünschen sich die Experten von Ebs und ZEW für die Anlagemöglichkeiten der Reits: Von der Direktanlage über die Beteiligung an Grundstücksgesellschaften bis hin zur Vergabe von Darlehen und Erbbaurechten – alles soll möglich sein.Regulierung findet nur über Kriterien für die Erträge statt, die primär durch Immobilienanlagen generiert werden sollen, damit die Performance von Reits grundsätzlich die Wertentwicklung professionell verwalteter Immobiliendirektanlagen abbildet. Immobilienhandel und Projektentwicklungen müssten laut der Empfehlung eine untergeordnete Rolle spielen und aus steuerlichen Gründen von Töchtern durchgeführt werden, die der normalen Besteuerung unterliegen und nicht von der steuerlichen Privilegierung der Reits profitieren.Konkret wollen Ebs und ZEW, dass mindestens 75 bis 85% der Reit-Erträge aus Mieteinnahmen, Veräußerungsgewinnen von Immobilien, die länger als vier Jahre gehalten wurden, und Einnahmen aus Beteiligungen an Immobiliengesellschaften stammen. Inklusive kurzfristigerer Veräußerungsgewinne sollen insgesamt mindestens 95% der Erträge aus dem Immobilienbereich kommen. Unbegrenztes FremdkapitalIm Einklang mit der internationalen Praxis können deutsche Reits nach der Empfehlung der Studie Fremdkapital unbegrenzt zum Einsatz bringen. Eine Verwendung im Übermaß werde durch den Markt verhindert.Die Autoren empfehlen außerdem eine hohe Ausschüttungsquote für die Gewinne von 80 bis 90%. Dabei soll allerdings die Möglichkeit zur Absetzung von Abschreibungen von der Bemessungsgrundlage der Ausschüttungen dafür sorgen, dass ein Finanzierungsspielraum für den Substanzerhalt bleibt. Gebe es diese favorisierte Möglichkeit nicht, müsste die Ausschüttungsquote im Gegenzug niedriger ausfallen, fordern die Experten.