Von Marc V. Kramer und Thomas Laurer *) Am 1. Februar ist in den Vereinigten Staaten die von der U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) verlangte neue Registrierungspflicht für Hedgefondsmanager in Kraft getreten. Die neue Rule 203(b)(3)-2 des U.S. Investment Advisers Act von 1940, die die Registrierungspflicht eingeführt hat, ist jedoch derart weitgreifend formuliert, dass auch außerhalb der USA tätige Investmentmanager davon erfasst werden können – auch dann, wenn sie sich nach eigener Einschätzung nicht als Hedgefondsmanager verstehen. Andere DefinitionDie SEC ist der Auffassung, mit der Registrierungspflicht künftig ein wirksames, aber auch ausreichendes Instrument zu besitzen, um Hedgefonds und deren Aktivitäten zu überwachen. Gleichwohl ist nach eigener Aussage nicht beabsichtigt, Einfluss auf die Investmentaktivitäten der Fonds zu nehmen oder Hedgefondsmanager zu zwingen, Handelsstrategien offen zulegen. Demnach soll die Aufsicht nicht zum Verlust von Handlungsspielraum für die Fonds und ihre Manager führen. Um die bislang von der Aufsicht nicht erfassten Hedgefondsmanager einer Registrierungspflicht zu unterwerfen, hat die SEC, anders als etwa der deutsche Gesetzgeber, davon abgesehen, Hedgefonds anhand von spezifischen Anlage- und Handelspraktiken (oder auch anhand von Anlagezielen) zu definieren. Während nach dem deutschen Investmentgesetz unter Hedgefonds (sog. Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken bzw. entsprechende Investmentaktiengesellschaften) nur solche Anlagevehikel zu verstehen sind, die nach ihren Vertragsbedingungen Leverage einsetzen oder Leerverkäufe tätigen dürfen, ist man seitens der SEC der Auffassung, dass jede Definition nach Handelspraktiken den vielfältigen und sich wandelnden Erscheinungsformen von Hedgefonds nicht gerecht wird. Im Übrigen wären Ausweichversuche durch Hedgefondsmanager mittels innovativer Finanzinstrumente und Techniken wahrscheinlich. Im Hinblick auf die deutsche Lösung im Investmentgesetz sei angemerkt, dass mit der Abgrenzung auf der Basis von Leverage und Leerverkäufen zahlreiche der heute in den USA operierenden Hedgefonds nicht erfasst würden. So können z. B. Arbitrage-Hedgefonds gänzlich ohne Leverage oder Leerverkäufe agieren, andere wiederum verfolgen ausschließlich “Long-only”-Strategien.Hingegen geht die SEC davon aus, dass eher die Liquidität des Investments ein typisches Kennzeichen für einen Hedgefonds darstellt. Am Liquiditätsmerkmal soll es aus SEC-Sicht immer dann fehlen, wenn der Fonds den Rückkauf seiner Anteile für eine bestimmte, längerfristige Zeit ausschließt (Lock-up). Selten längerBei Hedgefonds überschreitet ein solcher Lock-up üblicherweise eher selten zwölf Monate. Um tatsächlich möglichst viele Hedgefondsmanager von der Registrierungspflicht zu umfassen, hat die SEC davon abgesehen, Hedgefonds in der neuen Vorschrift ausdrücklich als solche zu bezeichnen, und spricht lediglich von einer Registrierungspflicht für Investmentmanager von “Private Funds”. Diese Funds sind danach im Wesentlichen Investmentvehikel, die auf der Basis bestimmter Ausnahmetatbestände nicht als Investmentgesellschaft bei der SEC registriert sind, deren Anteile im Wege der Privatplatzierung vertrieben werden und die einen Lock-up von weniger als 24 Monaten vorsehen. Investmentmanager hingegen, die Private-Equity-Fonds, Venture-Capital-Fonds oder ähnliche Anlagevehikel betreuen, sind von der Registrierungspflicht ausgenommen, da solche Fonds im Allgemeinen einen langfristige Anlagezeit mit entsprechender Kapitalbindung verlangen. Extraterritoriale FolgenVon nicht zu unterschätzender Bedeutung dürfte sein, dass die neue SEC-Regelung auch auf solche Investmentmanager von Private Funds Anwendung finden kann, die ihren Sitz außerhalb der Vereinigten Staaten haben und ohne jegliche Präsenz in den USA sind. Dabei kommt es nicht darauf an, wo der einzelne Fonds organisiert ist bzw. welchem nationalen Recht er unterliegt. Entscheidend ist vielmehr, ob es sich bei dem Fonds, den z. B. ein in Deutschland ansässiges Unternehmen managt, um einen Hedgefonds im Sinne der SEC-Definition handelt und, zusätzlich, ob der Fonds unmittelbar oder mittelbar eine bestimmte Mindestzahl an US-amerikanischen Anlegern hat, die folglich indirekt von dem nichtamerikanischen Manager beraten werden. Handelt es sich bei einem Fonds um einen Private Fund, so ist der nichtamerikanische Manager verpflichtet, jeden Investor in den Fonds mit Wohnsitz in den USA zu seinen Klienten zu zählen. Verfügt ein Manager über eine Zeit von zwölf Monaten betrachtet über 15 oder mehr US-amerikanische Klienten, muss sich in der Regel auch ein außerhalb der USA ansässiger Investmentmanager bei der SEC registrieren lassen. Zu beachten ist, dass, sofern ein Investor in einen Private Fund ein weiterer Private Fund ist, z. B ein Dachfonds, auch die Investoren in diesen weiteren Private Fund einbezogen werden müssen.Die neue SEC-Regelung nimmt also auch Investmentmanager mit Sitz in Deutschland in die Pflicht, umgehend eine sorgfältige Analyse der beratenen Investmentfonds vorzunehmen. Handelt es sich dabei letztlich um Hedgefonds im Sinne der neuen SEC-Regelung und werden zudem, direkt oder indirekt, Beratungsleistungen an eine bestimmte Mindestzahl von US-Personen erbracht, so besteht in Kürze die Pflicht zur durchaus aufwendigen Registrierung bei der SEC. Drastische Bußen Das Versäumnis eines registrierungspflichtigen Hedgefondsmanagers, die Registrierung bei der SEC vorzunehmen, kann bei Ahndung durch die SEC drastische Folgen haben. Neben der Verhängung von Bußgeldern und einstweiligen oder dauerhaften Verfügungen, die Tätigkeit als Investmentmanager einzustellen, hat die SEC die Möglichkeit, etwaige erzielte Einkünfte oder Gewinne in der Form von Management- oder erfolgsabhängigen Gebühren abzuschöpfen. Abhängig von der Anwendbarkeit US-bundesstaatlichen Rechts steht einem Investor im Falle des Registrierungsversäumnisses seines Managers häufig auch ein Widerrufsrecht zu. Mit Ausübung kann der unregistrierte Investmentmanager dann verpflichtet sein, etwaige Verluste des Investors auszugleichen.Die künftige SEC-Registrierungspflicht für Investmentmanager vermag deutschen Hedgefonds jedoch auch neue Möglichkeiten zu eröffnen. US-Hedgefondsmanager, die bislang aufgrund von gesetzlichen Ausnahmebestimmungen registrierungsfrei und daher von der SEC und anderen öffentlichen Stellen unbeaufsichtigt agieren, konnten in der Vergangenheit als Auslagerungsunternehmen für das Portfoliomanagement deutscher Kapitalanlagegesellschaften bzw. Investmentaktiengesellschaften nicht in Betracht gezogen werden. Nach dem deutschen Investmentgesetz kann das Outsourcing der Portfolioverwaltung nur an solche Dritte erfolgen, die für die Zwecke der Vermögensverwaltung zugelassen sind und einer wirksamen öffentlichen Aufsicht unterliegen. Gleichwohl dürfte die erst im Aufbau befindliche, junge deutsche Hedgefondsbranche an Kooperationen mit US-Managern aufgrund deren langjähriger Erfahrung und Expertise interessiert sein, nicht zuletzt zum Nutzen der Anleger.Die Registrierungspflicht und die Erstreckung der Aufsicht durch die SEC auf US-amerikanische und andere Hedgefondsmanager könnte deutschen Hedgefonds somit durchaus dienlich sein. Vergleichbar den von der britischen Financial Services Authority (FSA) zugelassenen und beaufsichtigten Hedgefondsmanagern, sollte das gesetzliche Erfordernis der wirksamen öffentlichen Aufsicht nun auch durch die neue US-Regelung erfüllt werden können und so hierzulande die Inanspruchnahme des Know-how von US-Hedgefondsmanagern mit ausgewiesenem Track Record ermöglichen. *) Rechtsanwalt Marc V. Kramer LL.M. ist Counsel bei Curtis, Mallet-Prevost, Colt & Mosle LLP in Frankfurt, Rechtsanwalt und Attorney-at-Law Thomas Laurer LL.M. ist Senior Associate der Kanzlei in New York.