Von Kati Beckmann *)Der Bankensektor in Europa muss sich auf einen Schrumpfkurs einstellen – so die jüngste Prognose von Danièle Nouy, Chefaufseherin der EZB. Denn verschärfte regulatorische Anforderungen durch die Bankenregulierungsvorschrift Basel III und den Leitfaden der EZB zum Umgang mit sogenannten “leveraged transactions” zwingen die Banken zu einer selektiveren Kreditvergabe.Die sich daraus ergebenden Lücken werden durch alternative Kreditgeber wie klassische institutionelle Investoren, zum Beispiel Versicherungen oder Pensionskassen, sowie durch Kreditfonds (Debt Fonds) geschlossen. In den letzten Jahren hat sich Direct Lending bzw. Private Debt, also die Finanzierung durch bankenfremde Kreditgeber, als Alternative zur klassischen Bankenfinanzierung auch in Europa etabliert.Der Marktanteil der alternativen Kreditgeber wächst. Im deutschen Markt werben schätzungsweise rund 40 Private-Debt-Anbieter um die Gunst von Finanzinvestoren. Der aktuelle MidCapMonitor der Investmentbank GCA Altium attestiert den Kreditfonds für das erste Halbjahr 2017 einen signifikanten Marktanteil von 30 % im deutschen LBO-Markt. Weiter begünstigt wird dieser Trend durch das aktuelle Finanzierungsumfeld, das durch ein niedriges Zinsniveau und hoch notierende Aktienmärkte geprägt ist, sowie das Streben der Investoren nach höheren Renditen. Kreditfonds ermöglichen es institutionellen Investoren oder anderen Fonds, in eine Assetklasse zu investieren, die relativ geringe Kursschwankungen und eine breite Diversifizierungsmöglichkeit aufweist.Laut PEI Media besteht gegenwärtig die größte Nachfrage nach Fonds, die unmittelbar Kredite an Unternehmen vergeben: 79 % der Investoren zielen auf Unternehmen ab, 12 % auf Immobilien- und die restlichen 9 % auf Infrastrukturprojekte. Bisher konzentrieren sich die Kreditfonds im deutschen Markt, bedingt durch die Dominanz der Private-Equity-nahen US-Fonds, auf die Finanzierung von Private-Equity-Transaktionen. Gute Marktchancen bestehen zudem bei Wachstumsfinanzierungen im Mid-Cap-Bereich. Hier bieten sich die Kreditfonds aufgrund ihrer größeren Flexibilität bei der Ausgestaltung der Finanzierungsbedingungen, insbesondere bei Laufzeit, Tilgungsmodalitäten und Covenants, sowie durch ihren projektbezogenen Finanzierungsansatz als alternative Finanzierungspartner an.Bei Immobilienfinanzierungen konzentrieren sich Debt Fonds auf nachrangige Finanzierungen (Mezzanine-Finanzierungen). Besicherte Darlehen (Senior Loans), also Finanzierungen bis zu einer Loan-to-Value-Ratio von 60 %, werden hingegen weiterhin von Hypothekenbanken dominiert, die gerade großvolumige Darlehen zu deutlich attraktiveren Konditionen anbieten können, als dies ein Senior-Debt-Fonds unter normalen Umständen vermag.Die Prozesse bei einer Kreditvergabe durch Fonds unterscheiden sich von einer klassischen Bankenfinanzierung. So sind Due-Diligence-Prozesse bei Finanzierungen über Kreditfonds zumeist ausführlich und sehr projektbezogen. Im Unterschied zu Banken verstehen sich die Kreditfonds stärker als strategischer Partner und sind daher nach der Valutierung der Finanzierung meist intensiver in das jeweilige Projekt eingebunden. Flachere Hierarchien und geringere regulatorische Anforderungen ermöglichen jedoch schnellere Entscheidungsfindungen, als dies bei traditionellen Geschäftsbanken der Fall ist. Banken und Kreditfonds verstehen sich aber nicht als Konkurrenten. Sie ergänzen sich in unterschiedlichen Marktsegmenten und gehen vermehrt Partnerschaften bei Finanzierungen ein. Das geschieht vor allem im Rahmen sogenannter Unitranche-Finanzierungen, die vorrangige und nachrangige Finanzierungskomponenten miteinander verbinden.Der Rechtsrahmen für die direkte Kreditvergabe durch Kreditfonds ist seit der jüngsten Änderung im Kapitalanlagegesetzbuch grundsätzlich geklärt. Der bisher notwendige Umweg über eine sogenannte Fronting Bank entfällt für die Kreditvergabe durch deutsche geschlossene Spezial-AIFs (Fonds, an denen sich ausschließlich professionelle und semiprofessionelle Anleger beteiligen können) sowie für EU-AIFs. Drittstaaten-AIFs können hingegen nur dann Darlehen in Deutschland vergeben, wenn sie zum Vertrieb an semiprofessionelle Investoren zugelassen sind. Dies setzt wiederum voraus, dass sie alle Anforderungen der AIFM-Richtlinie freiwillig einhalten. Luxemburger StrukturenObwohl die direkte Kreditvergabe durch deutsche geschlossene Spezial-AIFs zulässig ist, werden die meisten Kreditfonds nicht als deutsche, sondern als Luxemburger Strukturen aufgesetzt. Gründe hierfür sind nicht nur steuerrechtliche Erwägungen, sondern auch die Tatsache, dass die Kapitalverwaltungsgesellschaft bei einem deutschen Kreditfonds zusätzliche Anforderungen an das Risikomanagement in Anlehnung an die Vorschriften für Banken erfüllen muss. Bei der Strukturierung der Fonds für deutsche institutionelle Investoren sind zudem spezifische regulatorische und steuerrechtliche Anforderungen dieser Investoren zu berücksichtigen.—-*) Dr. Kati Beckmann ist Counsel im Deutschlandbüro von Greenberg Traurig.