Von Torben Skopnik *)

Social Bonds sind dadurch gekennzeichnet, dass sie einen positiven sozialen Nutzen stiften sollen. Damit gehören sie wie die Green Bonds zur wachsenden Familie der nachhaltigen Investments. Der Markt für Social Bonds, also den unstrukturierten Anleihen mit sozialer Zweckbindung der Erlöse, war bis vor kurzem ein Nischenmarkt mit kleinen Losgrößen. Unterstützung erfährt der Markt durch die Social Bond Principles der ICMA – die jüngste Überarbeitung erfolgte im Juni 2021 mit einem neuen Anhang vom Juni 2022. Sie stellen freiwillige Leitlinien für potenzielle Emittenten dar und sollen dadurch zu einer stärkeren Standardisierung und damit einhergehend zu mehr (Emissions-)Aktivität führen – vergleichbar mit der erfolgreichen Entwicklung bei den Green Bonds.

Großen Auftrieb erhielten diese Anleihen dann zu Zeiten der Corona-Pandemie. Zu dieser Zeit refinanzierte die EU das europäische Kurzarbeitergeld Sure über Social Bonds. Das Gesamtvolumen dieser Anleihen lag bei 100 Mrd. Euro. Auch die französische Arbeitslosenversicherung Unédic stieg 2020 verstärkt in den Markt für soziale Anleihen ein. Beide Emittenten haben ihre Aktivitäten bereits wieder reduziert. So lag das Emissionsvolumen von sozialen Euro-Benchmark-Bonds 2021 noch bei gut 90 Mrd. Euro, im laufenden Jahr war es noch knapp die Hälfte. Größter verbliebener Emittent ist die französische Caisse d’Amortissement de la Dette Sociale (Cades), die 27,5 Mrd. Euro platzierte – und damit allein rund 62% des Volumens an sozialen Euro-Bonds stellte.

Cades wurde 1996 gegründet, um die Defizite aus den französischen Sozialversicherungen zu­rück­zuzahlen. Die Schulden der Cades zählen nach Maastricht-Kriterien als Staatsschulden. Zur Finanzierung erhält Cades dezidierte Einnahmen aus der Steuer zur Rückzahlung der Sozialschuld, Teile der allgemeinen Sozialsteuern und einen jährlichen Festbetrag aus dem Pensionsreservefonds.

Der Status der öffentlichen Körperschaft als „Etablissement Public à Caractère Administratif“ drückt die enge Verbindung zum Zentralstaat aus. Ratingagenturen vergeben für Cades das gleiche Rating wie für den Zentralstaat. Der Staat garantiert die Zahlungsfähigkeit seiner öffentlichen Körperschaften, was mit der deutschen Anstaltslast vergleichbar ist. Cades steht unter der gemeinsamen Aufsicht des Ministers für Wirtschaft, Finanzen und industrielle und digitale Souveränität sowie des Ministers für Gesundheit und Prävention und unterliegt der Kontrolle des französischen Parlaments und des Verfassungsrats. Cades ist gut in das französische Sozialsystem integriert und verfügt über eine starke gemeinsame Führung, die von einem Verwaltungsrat und einem Überwachungsausschuss geleitet wird, dem insbesondere vier Mitglieder des französischen Parlaments angehören. Mit der Unterstützung des französischen Parlaments ist Cades eine der wichtigsten Institutionen, die an der Kontrolle und dem Abbau der französischen Sozialschulden beteiligt sind.

Während der Corona-Pandemie verabschiedete das französische Parlament im Juli 2020 zwei neue Gesetze, um Cades zwischen 2020 und 2023 insgesamt weitere 136 Mrd. Euro zur Amortisation zu übertragen. Die erste Übertragung von 20 Mrd. Euro erfolgte in der zweiten Jahreshälfte 2020, gefolgt von Übertragungen in Höhe von jeweils 40 Mrd. Euro in den Jahren 2021 und 2022. Bereits in einer Änderung des Organgesetzes von 2005 wurde festgelegt, dass zusätzliche Schuldentransfers immer mit zusätzlichen Einnahmen kompensiert werden müssen.

Im Jahr 2022 beendete Cades ein mittel- und langfristiges Emissionsprogramm in Höhe von 38,1 Mrd. Euro und wurde damit zum weltweit größten Emittenten von Sozialanleihen in diesem Jahr. Das Programm umfasste neun soziale Benchmark-Emissionen (sechs Benchmark-Emissionen in Euro und drei in Dollar) im Gesamtwert von 36 Mrd. Euro mit Laufzeiten zwischen drei und zehn Jahren. Zusätzlich emittierte Cades drei Privatplatzierungen im Gesamtwert von 2,1 Mrd. Euro.

Das soziale Emissionsprogramm weckte auf den internationalen Finanzmärkten großes Interesse. Die syndizierenden Banken schätzen, dass allein ESG-Investoren bis zu 53% der von Cades im Laufe des Jahres angebotenen Emissionen gezeichnet haben. Im kurzfristigen Bereich emittierte das Institut auf den internationalen Finanzmärkten Commercial Papers im Wert von bis zu 23,7 Mrd. Euro.

Gemäß dem am 11. Januar 2022 veröffentlichten Dekret wird Cades bis zum 31. Dezember 2022 im Rahmen der Schuldenübernahme 40 Mrd. Euro an die Zentrale Agentur der Sozialversicherungsanstalten (Acoss) gezahlt haben. Zu diesem Zeitpunkt wird Cades 224 Mrd. Euro der seit ihrer Gründung übernommenen Sozialschulden in Höhe von 360 Mrd. Euro getilgt haben (einschließlich der 2022 übernommenen 40 Mrd. Euro). Schließlich veröffentlichte Cades im Laufe des Jahres 2022 im Einklang mit dem im August 2020 eingeführten sozialen Rahmen und ihren Transparenzverpflichtungen die Zuteilungs- und Leistungsberichte für die in den Jahren 2020 und 2021 begebenen Sozialanleihen. Für das Jahr 2023 wird ein indikatives Finanzierungsprogramm in Höhe von 30 Mrd. Euro, davon 25 Mrd. Euro für mittel- und langfristige Emissionen, aufgelegt.

Das vom französischen Parlament im Rahmen des Gesetzes zur Finanzierung der sozialen Sicherheit für 2023 beschlossene Amortisationsziel der Cades wurde für 2023 auf 17,7 Mrd. Euro festgelegt. Ein Dekret wird die Termine und Tranchen für die Übernahme von 28 Mrd. Euro durch Cades im Jahr 2023 festlegen. Der Rest der 136 Mrd. Euro, d. h. 8 Mrd. Euro, die sich auf die Defizite des Jahres 2023 beziehen, können im Jahr 2024 übernommen werden. Zur Finanzierung der Schuldenübernahme könnte das indikative Finanzierungsprogramm für 2023 bis zu 25 Mrd. Euro an Benchmark-Anleihen in Euro und Dollar sowie Diversifizierungsanleihen in Form von Aufstockungen bestehender Anleihen und Anleihen in anderen Währungen umfassen. Ergänzt wird die Finanzierung durch die Emission von Commercial Papers im kurzfristigen Bereich durch Cades.

Für Bondinvestoren ist Cades durch ihre große Staatsnähe und die damit verbundene Sicherheit interessant. Dies verdeutlichen auch die Ratings auf dem Niveau des Zentralstaats Frankreich. Es sind zahlreiche Anleihen in Euro und Dollar verfügbar. Die großen Volumen zwischen 3 und 5 Mrd. Euro versprechen hinreichende Liquidität und einen attraktiven Spread-Aufschlag gegenüber französischen Staatsanleihen – insbesondere nachdem diese zusammen mit den Bundspreads gegenüber den Swap Spreads konvergierten. Derzeit ist Cades der einzig verbleibende, regelmäßige Emittent von Anleihen mit sozialer Zweckbindung.

*)Torben Skopnik ist Analyst bei der Landesbank Baden-Württemberg.