Szigeti: Treasurer müssen ihr Liquiditätsmanagement mehr denn je auf dem neuesten Stand halten. Hier sind hochwertige liquide Vermögenswerte – also kurz HQLA wie etwa europäische Staatsanleihen – besonders wichtig. Diese können als Collateral hinterlegt oder unter angespannten Marktbedingungen leicht in Cash umgewandelt werden. Die Opportunitätskosten dieser Sicherheiten zu verstehen und den Ertrag zu maximieren sind hier der Schlüssel zum Erfolg. Das wurde jetzt auch auf dem Global Funding and Financing Summit der Deutschen Börse in Luxemburg ausführlich diskutiert.

Gast: Cash war länger nicht mehr King, da die EZB den Markt seit 2016 durch Ankaufprogramme und langfristige Refinanzierungsgeschäfte mit reichlich Liquidität versorgte. Das Eurosystem war der wichtigste strukturelle Käufer von europäischen Staatsanleihen, was den Streubesitz drastisch reduzierte. Vor dem Hintergrund der Covid-19-Pandemie, des Krieges in der Ukraine und der Handelsspannungen mit den USA führte dies zu einer längeren Phase der Collateral-Knappheit. Heute befinden wir uns in einem Umfeld, in dem Cash wieder King ist. Da die EZB ihre Rolle als strukturelle Käuferin europäischer Staatsanleihen aufgegeben hat, hat sich das Umfeld von einer Collateral-Knappheit zu einem Überfluss gewandelt, da die Emission europäischer Staatsanleihen weiterhin auf einem sehr hohen Niveau gehalten wird. Wir gehen davon aus, dass dieses Umfeld mittelfristig anhalten wird, da es keine Anzeichen für einen Rückgang der Emission europäischer Staatsanleihen gibt.

Gast: Der europäische Repo-Markt hat sich bemerkenswert gut an die dynamische geldpolitische Landschaft angepasst. Die Überschussliquidität in der Eurozone ist seit dem Höchststand von 4,7 Bill. Euro im vierten Quartal 2022 um fast 40% zurückgegangen. Das geldgetriebene Finanzierungssegment, wie der Eurex GC Pooling-Markt und die von Clearstream und anderen Depotbanken angebotenen Triparty-Repo-Produkte, hat das Finanzsystem entschieden unterstützt, sich an die geänderten Bedingungen anzupassen. Ungeachtet dessen kann das optimale Niveau der erforderlichen Mindestreserve nach wie vor schwer ermittelt werden. Deshalb stellt die EZB sogenannte Liquiditätsfazilitäten bereit, um Marktstörungen zu minimieren. Diese Angebote ergänzen die privaten Repo-Märkte kurz- bis mittelfristig.

Szigeti: Der geringere Bund-Swap-Spread im Jahr 2024 spiegelt den Wechsel von Collateral-Knappheit zu Überfluss wider, wodurch sich die Prämie für den sicheren Bund-Vermögenswert verringert hat und der Rückzug des Eurosystems als struktureller Käufer den Streubesitz auf ein neues Niveau erhöht hat. Dieser Trend war bei Staatsanleihen der gesamten Eurozone zu bemerken, mit Ausnahme von Frankreich. Der wertpapiergestützte Repo- und Wertpapierleihemarkt dient in diesem Zusammenhang der Bewertungsanzeige von Spreads. Diese ändert sich jedoch schnell, da sich der Markt ohne alternative strukturelle Käufer der Kurve anpasst.

Gast: Die Leitzinsen der Zentralbanken sind das wichtigste Instrument der Preisstabilität. Repo-Märkte werden jedoch stärker von der Entwicklung der Leitzinsen beeinflusst als von deren absoluten Niveaus. Darüber hinaus werden Repo-Märkte stark von breiteren geldpolitischen Instrumenten beeinflusst, die der EZB zur Verfügung stehen, wie Liquiditätsangebote und Anleihekaufprogramme, die sich auf die Höhe der Überschussliquidität und den Streubesitz der europäischen Staatsschulden auswirken.

Gast: Es gab große Unsicherheit und viele Risiken am Markt. Erstens können viele Zentralbanken nach Jahren des Quantitative Easing – kurz QE – nicht abschätzen, wie hoch die Reserven sein müssen, damit das Bankensystem störungsfrei funktionieren kann. Deshalb nutzen viele nun einen Handlungsrahmen, der genug Reserven sicherstellt, was die Rolle der privaten Repo-Märkte bei der Verlagerung von Reserven im Finanzsystem einschränkt. Zweitens müssen die privaten Märkte alternative langfristige strukturelle Käufer finden. Bisweilen sind Hedgefonds eingesprungen, aber dies wird sich auf längere Sicht nicht halten lassen.

Szigeti: In den vergangenen zehn Jahren hat sich Collateral Management von einer Back-Office-Funktion zu einer Front-Office-Priorität entwickelt. Unternehmen investieren erheblich in Technologie, um ihren gehaltenen Bestand optimal zu nutzen. Dabei unterstützen Clearstream und Eurex den Markt mit AI-Anwendungen, um zum Beispiel vorauszusagen, ob eine Transaktion erfolgreich sein wird oder mehr Collateral benötigt wird. Neue Technologien werden in Zukunft eine immer größere Rolle am Markt spielen.