Die Verluste von EZB & Co.
Die US-Notenbank Fed, die Bank of Japan, die Bank of England, die Schweizer Nationalbank (SNB) – die Liste jener Notenbanken, die für das Jahr 2022 Verluste gemeldet oder in Aussicht gestellt haben, ist ebenso lang wie prominent. Auch die Europäische Zentralbank (EZB) hat ihr Jahr nur dank der Auflösung von Rückstellungen mit einer schwarzen Null abgeschlossen. Und, ist das schlimm? Die Antwort ist ein klares Jein. Nein, weil die Verluste keine Bedrohung für die Existenz der Notenbanken darstellen und auch nicht unbedingt für das Erfüllen ihrer Mandate. Ja, weil sie sehr wohl mit Risiken und Gefahren verbunden sind – zumal, wenn nicht richtig damit umgegangen wird. Vor allem Transparenz und Kommunikation sind nun entscheidend. Da hat speziell die EZB noch reichlich Aufholbedarf.
Im Kern und etwas vereinfacht ausgedrückt sind die Verluste eine Folge der beispiellosen Zinswende seit dem Frühjahr und Sommer vergangenen Jahres sowie der ebenfalls beispiellosen Anleihekäufe der Zentralbanken in den vergangenen Krisenjahren mit Weltfinanzkrise, Euro-Schuldenkrise und Corona-Pandemie. Durch die raschen Zinserhöhungen steigen die Zinsaufwendungen etwa der EZB und der nationalen Euro-Notenbanken, ohne dass dem kurzfristig höhere Erträge aus den Vermögenswerten gegenüberstehen. Vor allem aber haben die erworbenen Anleihen zugleich erheblich an Wert verloren, was sich je nach Bewertungsmethode stark niederschlägt. Man kann es also drehen und wenden, wie man will: Die Notenbankverluste sind de facto ein Preis, den es für die erst ultraexpansive und dann deutlich gestraffte Geldpolitik der vergangenen Jahre zu bezahlen gilt.
Für die Notenbanken als Institutionen ist das unmittelbar keine Gefahr. Anders als Geschäftsbanken ist es nicht ihre Aufgabe, Profite zu erzielen – wenngleich so mancher Finanzminister die ausgeschütteten Gewinne der vergangenen Jahre nur zu gerne eingestrichen hat. Wichtiger noch: Anders als private Geldinstitute sind Zentralbanken strukturell profitabel und nicht pleitegefährdet. Sie können im Grunde auch mit negativem Eigenkapital operieren. Es ist lange her, aber auch die Bundesbank hat in den 1970er Jahren einige Jahre erhebliche Verluste eingefahren, ohne dass dadurch die Welt untergegangen ist.
Entscheidend für Zentralbanken sind nicht Gewinne oder Verluste, sondern das Erfüllen ihrer Mandate, meist also das Erreichen von Preisstabilität. Nun mag es eine gewisse Korrelation zwischen Solidität der Zentralbankenbilanzen und Erreichen stabiler Preise geben. In den vergangenen Jahren haben aber etwa die Notenbanken in Mexiko, Tschechien und Chile auch mit negativem Kapital ihre Aufgaben erfüllt. Zugleich gibt es genug Beispiele, wo Zentralbanken satte Gewinne gemacht haben und fahrlässig mit den Inflationszielen umgegangen sind. Das zu lange Festhalten von Fed und EZB an der ultralockeren Geldpolitik im Jahr 2021 – trotz klarer Inflationssignale – ist da ein beredtes Beispiel.
Wenngleich also kein Anlass besteht, die Notenbankverluste zu dramatisieren, sollte man auch nicht zu leichtfertig darüber hinweggehen. Sie können sehr wohl zur Gefahr werden, wenn die Reputation der Zentralbank leidet oder der öffentliche Druck steigt. Dieses Risiko potenziert sich, wenn es nun über Jahre Verluste geben und das Inflationsziel noch lange verfehlt werden sollte. Deshalb ist es umso wichtiger, die richtigen Lehren zu ziehen. Die erste wichtige Lehre: Die ultralockere Geldpolitik und gerade die gigantischen Anleihekäufe sind nicht risiko- oder kostenlos. Das heißt nicht, dass solche Maßnahmen nicht mehr ergriffen werden sollten, wenn das Ziel stabiler Preise dies erfordert. Sie sind aber eben kein „free lunch“. Die Bundesbank ist arg gescholten worden, als sie vor Jahren wegen der EZB-Käufe angefangen hat, ihre Rückstellungen deutlich aufzustocken. Jetzt zeigt sich, sie hat absolut richtig gehandelt.
Die zweite wichtige Lehre: Die Zentralbanken müssen absolut transparent sein und gut erklären, wie und warum die Verluste zustande gekommen sind. Wie das gehen kann, zeigt die SNB: Trotz eines Rekordverlusts von 132 Mrd. sfr (rund 134 Mrd. Euro) hielt sich der Aufschrei dank klarer Kommunikation in Grenzen. Die EZB dagegen kommuniziert mitunter unglücklich – und erweckt teils den Eindruck, als wolle sie den Konnex zwischen ultralockerer Geldpolitik und Verlusten mindestens kleinreden. Verständnis und Rückhalt der Öffentlichkeit sind umso wichtiger, um eine andere Gefahr abzuwenden: dass die Regierungen die Verluste ausnutzen, um politischen Druck auf die Zentralbanken auszuüben und deren Unabhängigkeit weiter zu schleifen.
