Von Alex Wehnert, Frankfurt

Die chinesische Zockermetropole Macau steckt in einer Phase der Umwälzungen. Denn die örtlichen Regulatoren sind gerade daran, bis Juni die größte Reform der Glücksspielgesetze in der Geschichte der Sonderverwaltungszone umzusetzen. Für die im Las Vegas des Ostens tätigen Casinokonzerne bedeutet dies beträchtliche Herausforderungen, die Marktreaktionen darauf sind in den vergangenen Monaten heftig ausgefallen. Bereits Mitte September 2021, als Macaus Regierung die ersten Entwürfe zur neuen Regulierung veröffentlichte, fielen die Anleihenkurse der Casinobetreiber um 4 bis 7 Punkte, die Aktien einiger Branchenvertreter brachen um bis zu 40% ein. Viele Titel haben ihre Verluste seither noch erheblich ausgebaut.

„Der Regulierungsentwurf enthielt unerwartete Vorschläge“, sagt Juan Manuel Otero, Portfoliomanager und Credit-Analyst Asian Corporates beim Investmenthaus PGIM Fixed Income. Dazu habe eine Änderung der Lizenzbedingungen ge­zählt. Lediglich die sechs Casinobetreiber Wynn Macau, Sands China, MGM China, SJM Holdings, Galaxy Entertainment und Melco Resorts erhalten neue Konzessionen. Eigentlich sollten die alten Lizenzen im Juni ablaufen, die Regierung der Sonderverwaltungszone verlängerte sie aber vorerst bis Ende Dezember, um die neue Glücksspielregulierung ungestört einführen zu können.

Dann gelten aber schärfere Regeln. „So wurde etwa die Laufzeit der Kasinokonzessionen von 20 auf zehn Jahre verkürzt, wie es bereits in Singapur üblich ist“, sagt Otero. Außerdem müssten Unternehmen „wesentliche Transaktionen“ vorab von der Regierung in Macau genehmigen lassen. Nach Ansicht der ­US-Großbank J.P. Morgan entsteht durch die zu erwartende strengere Überprüfung der Kapitalströme der Casinobranche in Macau Unsicherheit. So könne die Ausgabebereitschaft vermögender Spieler sinken. Auch werde es für die Glücksspielhäuser schwieriger, ihren in China generierten freien Cashflow in die USA zu überführen.

Besonders unter Beschuss geraten sind im Rahmen der Regulierungsoffensive zudem sogenannte Junket Operators – dabei handelt es sich um Dienstleister, die Reisen für VIP-Glücksspieler organisieren. Diese dürfen ihre Einnahmen nicht mehr mit den Konzessionären teilen, die Casinobetreiber haften künftig zudem rechtlich für etwaiges Fehlverhalten der Reiseveranstalter.

Aus Investorensicht birgt ein hartes Vorgehen der Regierung gegen die Junket Operators trotz möglicher Transparenzgewinne Risiken. Denn diese vergeben auch Kredite an ihre gut betuchten Kunden, nehmen diesen Organisationsaufwand ab und agieren somit häufig als Intermediär zwischen Zockern und Casinos. Wird die Reiseorganisation über die VIP-Dienstleister beschwerlicher, könnten der Glücksspielmetropole künftig noch mehr enorm vermögende Hochrisikozocker fernbleiben.

Diese sogenannten High Roller sind laut J.P. Morgan bisher ohnehin nur zögerlich an die Baccara-Tische zurückgekehrt. Die Erlöse im VIP-Segment dürften nach Prognosen der US-Großbank 2023 sogar noch unter den im ersten Pandemiejahr erzielten Werten liegen. Die mangelnde Motivation der High Roller dürfte durch die Fortdauer der Viruskrise und die harten Corona-Gegenmaßnahmen der Regierung in Peking noch bestärkt werden. Dies trägt nach Ansicht von J.P. Morgan erheblich dazu bei, dass sich der Brutto-Glücksspielumsatz in der chinesischen Sonderverwaltungszone im laufenden Jahr auf lediglich 94 Mrd. Macau-Pataca (11,6 Mrd. Dollar) belaufen und Ende 2023 bei knapp 170 Mrd. Pataca liegen wird, womit er nur 58% des Vor-Pandemie-Niveaus erreichen würde.

Innerhalb der vorangegangenen zwei Jahrzehnte hatte sich Macau zum größten Glücksspielstandort der Welt entwickelt – „nicht zuletzt, da das verfügbare Einkommen in China aufgrund des starken Wirtschaftswachstums in die Höhe schnellte“, wie PGIM-Manager Otero betont. „Dieses rasante Wachstum führte zu beträchtlichen Renditen für die Betreiber und ermöglichte Reinvestitionsmöglichkeiten sowie erhebliche Dividendenzahlungen.“

Den Status als führendes Glücksspielparadies musste Macau inzwischen wieder an Las Vegas abtreten. Gerade für Marktführer Las Vegas Sands, der am Mittwoch die Bücher öffnet, ist die Entwicklung schmerzhaft. Schließlich hatte der Konzern im März 2021 den Verkauf all seiner Immobilien in der US-Wüstenmetropole beschlossen, um sich auf den Ausbau des Asiengeschäfts zu fokussieren. Allerdings sieht J.P. Morgan die starke Präsenz des Glücksspielriesen in Singapur aufgrund des dortigen Wiederöffnungstrends als Vorteil für die Aktie und rät dazu, den Titel überzugewichten.

„Wynn ist derjenige Titel, den man angesichts der hohen Verschuldung auf Ebene der Muttergesellschaft genau im Auge behalten sollte“, urteilt Otero. „Es könnte zu einem Problem werden, wenn das Unternehmen versuchen sollte, in Macau erwirtschaftetes Geld unter einem möglicherweise restriktiveren regulatorischen Umfeld zurück in die USA zu transferieren.“ Um ihre Liquidität zu stärken, habe Wynn im Februar den Verkauf ihrer Casino-Immobilien in Boston angekündigt.

Noch exklusiver auf Macau ausgerichtete Casinobetreiber halten indes eine schwächere Hand. So bezeichnete J.P. Morgan die Liquiditätssituation bei SJM, dem Betreiber des Grand Lisboa Palace, zuletzt als „einigermaßen besorgniserregend“. Die voraussichtliche Schließung von Satelliten-Casinos – also konzernunabhängigen Glücksspielhäusern, die mit Lizenz eines Konzessionärs operieren – werde für SJM zu steigenden Kosten führen. Denn 14 der 18 Satelliten in Macau operierten mit der Lizenz des Konzerns. Dieser könne daher gezwungen sein, die Mitarbeiter der unabhängigen Casinos auf die eigene Gehaltsliste zu nehmen. In Kombination mit anhaltenden Reisebeschränkungen bedeute dies, dass SJM möglicherweise nur noch über ausreichende Liquidität für sechs Monate verfüge.

Allgemein müssen Anleger laut Otero genau beobachten, wie sich die Glücksspielbranche an das veränderte Umfeld anpasse. Inwieweit die Casinobetreiber von Macau die aktuellen regulatorischen Umwälzungen meistern, dürfte zudem stark von einem möglichen Ende der Corona-Restriktionen in China abhängen.